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森马服饰中报点评：扣非利润稳健增长，电商经营质量提升

一、业绩概要

1. 总体表现

   • 收入与利润：2024年上半年公司实现收入595亿元，同比增长7%，归母净利润55亿元（增长7%），扣非归母净利润54亿元（增长13%）。
   • 盈利能力：毛利率同比提升15个百分点至46.1%，净利率保持9.2%，Q2单季收入增长10%，扣非净利润增长8%，但毛利率、净利率略有波动。

2. 分业务增长

   • 童装业务：收入同比增长6%至407亿元，毛利率升至49.6%，通过爆款产品、IP联名（如三丽鸥）及品类扩展（防晒、国风）推动增长。
   • 成人装业务：收入增长8%至181亿元，但毛利率下降至38.6%，重点推进功能性研发和全域营销。

二、分渠道表现

1. 电商渠道

   • 销售额同比增长3%至269亿元，毛利率大幅提升57个百分点至47.4%，盈利质量显著改善。

2. 线下渠道

   • 直营、加盟、联营收入分别增长5%、12%和持平，毛利率差异较大，联营渠道表现最优。
   • 加盟门店净增52家，关闭低效门店，优化网点结构。

三、运营与财务分析

1. 库存与现金流

   • 存货同比减少10.2%，周转天数缩短至157天，库存结构改善。
   • Q2经营现金净流出0.1亿元，符合季节性特征，后续有望改善。

2. 费用控制

   • 销售费用同比上升（主要为广宣支出），管理费用小幅下降，财务费用受益于存款利息增长。

四、未来展望与投资建议

• 增长驱动：电商盈利质量提升、线下渠道优化、产品功能性增强将持续推动增长。
• 业绩预测：预计2024年收入稳健增长，归母净利润增速约10%。
• 估值与评级：维持“买入”评级，2024年PE为10倍，目标价对应8.19%涨幅。
• 风险提示：消费环境波动、品牌改革不及预期、扩张节奏放缓等风险需关注。