20130503-华泰证券-恒顺醋业-600305.SH-_攻_守_巧_兼备的恒顺醋业_24页_1mb

恒顺醋业（600305）深度研究报告总结

核心内容概述

本报告对恒顺醋业（600305）的长期投资价值进行了深入分析，认为其具备“攻、守、巧”三大核心优势，具备持续增长潜力和稳健的投资价值。报告更新了目标价区间至28.8~32.6元，维持“买入”评级。

主要观点

行业增长动力分析

1. 餐饮市场稳定增长
   餐饮行业的增长是食醋消费的主要驱动力，调味品收入与餐饮收入的相关系数高达0.99，预计未来增速保持在15%-20%。

2. 行业集中度提升
   酿造醋替代配制醋是大势所趋，行业集中度有望继续提升，预计每年提升约1个点。恒顺作为行业龙头，具备显著的提价能力和收入增速优势。

3. 品牌效应显现
   食醋在家庭消费中，品牌效应逐步显现，具备较强的提价空间，年均提价5%-6%。

恒顺核心竞争优势

1. 品牌优势
   恒顺品牌具有极高的消费者心智夺取程度，是食醋行业最大的竞争优势，2012年品牌价值达7.35亿元。

2. 渠道优势
   恒顺是目前食醋行业唯一的全国化企业，70%收入来自省外，渠道优势难以复制。

3. 工艺优势
   恒顺的酿制工艺为国宝级，被列入国家级非物质文化遗产，其特殊配方和工艺难以复制。

4. 产品质量安全
   恒顺建立了从农田到餐桌的可追溯管理体系，产品质量安全始终处于行业领先地位。

长期投资价值来源

1. “攻”
   行业集中度提升空间大，提价能力强，基础增速稳定。

2. “守”
   食醋作为调味品，消费刚性较强，受经济周期影响小，相关系数仅为0.29。

3. “巧”
   醋作为非盐调味品，具备显著的健康属性，未来增速可能超过含盐调味品。

关键信息

财务预测与估值

增长预测

• 2013年调味品业务预计增速为30%左右。
• 料酒和白醋业务预计分别增长35%和40%以上。
• 公司整体EPS预计在0.3-0.5元之间，理想状态下纯主营业务EPS为0.9元左右。
• 若高新技术企业资质获批，2013-2015年纯主营业务EPS分别为1.053元、1.411元和1.985元。

江西地区调研情况

• 恒顺在江西地区占有率领先，以中高端产品为主。
• 其他品类与恒顺在相同价格带无竞争。
• 品牌引导功能性小品牌战略初见成效。

风险提示

1. 食品安全事件
2. 非相关业务处置进度低于预期
3. 原料价格大幅上涨

结论

恒顺醋业作为传统调味品行业的龙头企业，具备“攻、守、巧”三重优势，具有长期投资价值。其品牌、渠道和工艺优势难以复制，未来增长空间广阔。公司2013年业绩有望实现量价齐升，预计纯主营业务EPS在0.9元左右，目标价区间更新为28.8~32.6元，维持“买入”评级。