20160615-安信证券-沱牌舍得-600702.SH-行业复苏叠加改制红利_规模新高可期_17页_1mb

沱牌舍得（600702.SH）详细总结

核心内容

沱牌舍得集团在2015年完成改制，天洋集团以受让股权和增资扩股方式持有沱牌舍得集团70%的股权，间接实现公司彻底改制。改制完成后，公司治理结构得到改善，白酒核心主业得到强化，营销改革深入推进，销售增长加速，预计2016年收入将接近2012年历史高点，净利润和每股收益显著提升。

主要观点

• 行业复苏与改制红利：白酒行业在调整后已进入复苏阶段，消费升级和集中度提升为品牌白酒带来发展机遇。沱牌舍得通过改制释放经营活力，有望实现跨越发展。
• 营销改革成效显著：公司聚焦优势市场和核心单品，如“品味舍得”，通过优化销售团队、加强渠道管控、调整激励机制等措施，销售增长加速，利润率修复可期。
• 资本运作与财务改善：天洋集团注资为公司带来大量现金流，有助于改善财务结构。预计公司2016-2018年EPS分别为0.45元、0.85元和1.41元，首次给予买入-B投资评级，6个月目标价为30元。
• 未来增长空间：改制后，公司有望通过聚焦核心单品、全国化布局、市场化激励等举措，实现收入和利润的快速增长。

关键信息

1. 改制进展

• 沱牌舍得集团为射洪县人民政府全资企业，2015年11月完成股权转让及增资扩股，天洋集团持有70%股权，实际控制人变更为周政。
• 改制方案设计上，国有资本有序退出，民营资本通过增资扩股补强集团，设定未来业绩目标（如2018年销售收入力争50亿元，税收10亿元）。

2. 营销改革措施

• 聚焦核心市场，集中资源提升优势市场销售。
• 加强渠道管控，稳定价格体系。
• 调整激励机制，提升营销人员积极性。

3. 财务预测与估值

4. 投资建议

• 投资评级：买入-B
• 6个月目标价：30元
• 对应估值：2017年为35倍，2018年为21倍

5. 风险提示

• 营销改革力度及效果低于预期
• 白酒行业中高端价格带消费复苏不达预期
• 改制推进进度低于预期

公司概况

1.1. 里程碑事件

• 沱牌舍得集团为国有企业，改制前为射洪县人民政府全资企业。
• 2015年改制完成，天洋集团持有70%股权，公司彻底转变为民营体制。

1.2. 历史业绩

• 2012年达到业绩高峰，收入19.6亿元，净利润3.7亿元。
• 2013年收入下滑27.6%至14.2亿元，净利润下降近97%至1177万元。
• 2015年全年收入及净利润分别为11.6亿元和713万元，分别下降20%和47%。

产品与市场

2.1. 产品结构

• 主要产品包括沱牌、舍得两大核心品牌，以及陶醉、天子呼、吞之乎等系列。
• 舍得系列酒为核心，收入占比在50%-60%左右，部分年份超过60%。
• 品味舍得为舍得系列酒的核心单品，目前出厂价在350-400元左右。

2.2. 市场表现

• 中高档酒收入占比在75%左右，2015年中高档酒收入达7.2亿元。
• 营销改革初见成效，核心单品动销良好，一季度收入增长35%，净利润增长179%。

资本运作与经营改善

3.1. 改制影响

• 改制完成后，公司治理结构优化，经营活力提升。
• 天洋集团注资为公司带来大量现金流，改善财务结构。

3.2. 天洋集团背景

• 天洋集团为大型控股集团，业务涵盖文化产业、科技产业、产业地产和互联网金融。
• 集团综合经营实力强，具备较强资本运作能力。

3.3. 潜在增长空间

• 改制后，公司有望通过聚焦核心单品、推进全国化布局、市场化激励等方式快速做大白酒主业。

财务状况

• 流动资产：2016年预计为2,658.39亿元，流动负债为3,068.4亿元。
• 资产负债率：2016年预计为56.4%，2018年为62.6%。
• 财务费用率：2016年预计为3.3%，2018年为2.4%。

市场分析与行业趋势

• 白酒行业在2014-2016年间复苏态势确立，收入增长从局部到全面。
• 消费升级和集中度提升有利于品牌白酒企业，沱牌舍得作为川酒六朵金花之一，具备品牌优势。

结论

沱牌舍得在改制和营销改革的双重推动下，有望实现收入和利润的快速复苏。随着天洋集团的深入参与，公司经营活力和增长潜力将进一步释放，未来三年业绩有望显著提升，具备较高的投资价值。