20170801-华创证券-杉杉股份-600884.SH-一场说走就走的资产负债表升值之旅_32页_1mb

杉杉股份深度研究报告总结

核心内容

杉杉股份（股票代码：600884.SH）自1996年上市以来，经历了从服装行业向新能源材料产业的转型。公司通过资产负债表的结构性调整，强化了在锂电材料业务领域的投资，推动了经营性业务的盈利能力提升。2017年，公司迎来业绩爆发，主要受益于前期资产负债结构调整及行业趋势变化。公司当前PB为2.82倍，低于锂电行业PB（4.03倍），显示未来资产经营效率仍有提升空间。

主要观点

1. 资产负债表结构性调整：

   • 公司通过资本开支强化新能源领域投资，推动资产负债表的重构和提质。
   • 2016年首次股权融资标志着资产负债表结构变化的加速，公司将更多资金投入到经营性业务中，尤其是锂电材料。
   • 通过资本开支，公司实现了正极材料、负极材料和电解液业务的产能扩张，增强了新能源业务的盈利能力。

2. 新能源业务成为利润主要来源：

   • 锂电材料业务（正极、负极、电解液）在公司收入和利润中占比超过70%。
   • 正极材料业务已连续三年位列国内第一，技术专利数量全球领先。
   • 公司通过布局上游资源（如与洛阳钼业合作），保障原材料供应，降低供应链风险。

3. 利润表变化与资产回报率（ROA）提升：

   • 公司通过剥离低效资产（如针织OEM业务），提升了人均产值和利润效率。
   • 经营性业务ROA在2016年触底反转，表明公司资产经营质量显著改善。
   • 投资收益在公司利润中占比逐步下降，显示公司正逐步从依赖投资收益转向主营业务盈利。

4. 估值与投资建议：

   • 当前市盈率约为32倍，市净率约为2.89倍，公司估值有提升空间。
   • 基于2017年业绩和行业35倍估值，目标价为22.3元；基于PB提升至行业水平，目标价为29.5元。
   • 当前股价为20.97元，投资评级为“强推”，为首次评级。

关键信息

• 财务数据概览：

  • 2016年主营收入为5,475百万，净利润为330百万；
  • 2017年预计主营收入为10,321百万，净利润为736百万；
  • 2018年预计主营收入为12,541百万，净利润为958百万；
  • 2019年预计主营收入为14,856百万，净利润为1,340百万。

• 资产负债表变化：

  • 2016年之前，公司主要依赖投资类资产（如长期股权投资、可供出售金融资产）获得投资收益；
  • 2016年后，公司加大了对经营性业务（如正极材料）的投资，推动资产回报率提升；
  • 2016年资产负债率41.8%，低于锂电行业平均水平，显示公司财务结构优化。

• 主要业务与市场地位：

  • 正极材料业务已连续三年位列国内第一，全球排名第二；
  • 负极材料业务在行业中具备较强竞争力；
  • 电解液业务作为辅助业务，也在持续发展。

• 风险提示：

  • 国内新能源汽车产业发展低于预期可能影响正极材料需求。

投资建议

• 目标价：22.3~29.5元
• 投资评级：强推
• 估值分析：基于2017年业绩和行业35倍估值，目标价为22.3元；基于PB提升至行业水平，目标价为29.5元。

附录：相关财务数据

公司基本数据

与同行业公司对比

结论

杉杉股份通过资产负债表的结构性调整，实现了从服装行业向新能源材料产业的转型，增强了主营业务的盈利能力。随着新能源汽车行业的快速发展，正极材料业务的市场需求将持续增长，公司有望在未来几年中实现更高的资产回报率和利润增长。当前估值较低，具备较大的提升空间，建议投资者关注。