造纸行业深度报告：废纸新政影响几何？龙头优势愈发凸显！-20180225-招商证券-16页-1mb

报告摘要

造纸行业深度报告总结

核心内容

本报告分析了2018年废纸进口新政对国内包装纸行业的影响，指出随着政策收紧，行业格局将发生重大变化，大型龙头企业将受益更多，而小企业面临更大的挑战。报告认为，废纸进口量下降将导致原材料供应紧张，但只要下降幅度不超过20%，国内企业仍可通过提升回收率来应对。同时，国内企业通过兼并收购和海外扩张，将加速行业整合和布局。

主要观点

废纸进口新政对行业影响显著
- 废纸进口额度审批由年初集中放量转变为多批次小批量模式，政策限制使得外废进口量下降。
- 2018年前六批额度中，前五大企业占比达74.3%，进一步向大型企业倾斜，提升其成本优势。
混杂物质量标准提高，执行力度成关键
- 废纸混杂物标准从1.5%降至0.5%，未来海关执行力度加强将对进口量产生更大冲击。
- 质量标准的提高将导致进口废纸量下降，进而加剧国内原材料供应紧张。
成本压力传导顺畅，大企业受益明显
- 当国内包装纸价格低于进口成品纸价格时，价格传导机制有效，大企业因原材料成本优势，盈利能力更强。
- 若废纸进口下降20%，国内回收率将接近极限，可能引发废纸价格大幅上涨，影响行业经营环境。
国内企业兼并重组成为主流趋势
- 山鹰纸业收购联盛纸业，完善全国产能布局，提升市场占有率。
- 兼并重组成为大型企业快速扩张的手段，相较于自建产能，成本更低、效率更高。
海外扩张成为未来方向
- 东南亚市场因丰富的森林资源、低成本劳动力和广阔市场空间，成为纸企新的投资热点。
- 玖龙纸业和理文造纸已在越南投资建厂，未来有望进一步扩大海外布局。

关键信息

行业现状

行业规模：58只股票，占行业总市值的1.7%。
总市值：3792亿元，流通市值：2878亿元。
行业表现：1个月内下跌6.8%，6个月内下跌11.2%，12个月内下跌19.0%。

政策影响

废纸进口政策收紧，外废进口量下降，国内废纸回收率需提升以弥补缺口。
2017年外废进口量首次跌破150万吨，2018年预计进一步减少。

成本与盈利分析

大型企业因拥有废纸进口额度，吨纸毛利比无配额的小企业高约500元/吨。
2017年1-9月，山鹰纸业与联盛纸业的毛利率差距显著，山鹰纸业净利率更高。

投资建议

推荐玖龙纸业、山鹰纸业等包装纸龙头企业。
行业整体PE估值普遍在8~9倍，维持“推荐”评级。
二季度预计进口废纸价格回落，旺季提价可提升企业盈利。

风险因素

纸品消费及进口废纸大幅下滑。
行业发生重大变化，如原材料供应紧张、政策执行力度加强。

行业趋势

国内新增产能成本高，对行业影响有限。
企业兼并重组加速，海外扩张成为新趋势。
东南亚成为纸企海外布局的重点区域。

重点公司财务指标

公司名称	股价（元）	16EPS	17EPS	18EPS	17PE	18PE	PB	评级
太阳纸业	12.22	0.42	0.87	1.07	14.05	11.42	3.36	强烈推荐-A
华泰股份	6.69	0.16	0.60	0.77	11.15	8.68	1.13	强烈推荐-A
山鹰纸业	5.16	0.08	0.41	0.47	12.59	10.98	2.41	强烈推荐-A
岳阳林纸	5.89	0.03	0.25	0.43	23.56	13.69	1.07	强烈推荐-A
中顺洁柔	14.58	0.52	0.49	0.61	29.76	23.90	3.78	强烈推荐-A
晨鸣纸业	18.06	1.07	1.84	2.21	9.82	8.17	1.58	强烈推荐-A
博汇纸业	6.08	0.15	0.62	0.70	9.81	8.69	1.72	审慎推荐-A

未来展望

行业进入后周期时代，需求平稳，供应出清。
二季度预计进口废纸价格回落，企业盈利有望提升。
海外扩张将成为大型纸企的重要发展方向，尤其是东南亚市场。

总结

本报告指出，废纸进口新政将显著影响国内包装纸行业，促使行业格局向大型企业集中。随着进口量下降，国内企业需提升回收率，但若下降幅度超过20%，可能引发原材料紧张。大型企业在成本和运营效率上具有明显优势，有望在行业中占据主导地位。此外，兼并收购和海外扩张将成为行业发展的主要方向，尤其是东南亚市场。整体来看，行业前景向好，维持“推荐”评级。

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