20190730-招商证券-建材行业深度报告：隐蔽工程系列报告之一-隐蔽工程核心为安全，渠道助力集中度提升_28页_1mb

隐蔽工程行业分析报告总结

核心内容

隐蔽工程是家装工程的重要组成部分，主要包括水路工程、电路工程、防水工程和暖路工程。其核心特点在于隐蔽性、维修复杂性和高成本。水电改造占隐蔽工程费用的主体，防水工程次之，而暖路工程仍处于增量市场。隐蔽工程的维修成本高，且责任判定复杂，因此安全性成为行业发展的重中之重。

主要观点

1. 市场空间广阔：2018年隐蔽工程市场空间约为2500亿元，其中新增住宅市场占比最大，达1942.2亿元；二手房交易市场和自有住宅翻修市场分别为313.75亿元和236.6亿元。
2. 行业集中度提升：尽管隐蔽工程行业整体进入门槛低，产品同质化严重，但龙头企业如东方雨虹、科顺股份、伟星新材等正通过产品品质提升、渠道优化和服务延伸，逐步提高市场占有率。
3. 安全性至关重要：隐蔽工程的维修成本高，且涉及安全问题，因此材料和施工质量必须严格把控。建材企业正从单纯销售材料向“产品+服务”模式转型，以保障工程质量和提升盈利能力。
4. 渠道资源重要性：家装公司和工长在隐蔽工程选材过程中具有较大影响力，尤其在非标准化家装模式中，工长通过建议和议价能力影响消费者选择。
5. 投资建议：重点推荐东方雨虹和伟星新材，二者分别以B端和C端市场为主，均具备“产品+服务+渠道”模式，形成了较强的行业竞争力。

关键信息

市场容量

• 新增住宅市场：2018年保守估计为1942.2亿元，乐观估计为2241亿元。
• 二手房交易市场：2018年保守估计为313.75亿元，乐观估计为362.02亿元。
• 自有住宅翻修市场：2018年保守估计为236.6亿元，乐观估计为273亿元。

行业竞争格局

• 防水行业：东方雨虹、科顺股份、宏源为前三品牌，其中东方雨虹市占率从2014年的5.78%提升至2018年的11.78%。
• 水路工程：以PP-R管为主，中国联塑、永高股份、伟星新材为龙头，行业集中度较低。
• 电路工程：以PVC管为主，行业集中度也较低，主要依赖B端市场。

安全性保障

• 维修成本：水路工程维修费用约100~150元/平方米，电路工程约160~180元/平方米，防水工程约75元/平方米。
• 维修难度：隐蔽工程一旦损坏，维修涉及破拆，耗时且影响家装外观。
• 权责判定：需根据故障原因判断责任方，材料问题由建材公司负责，施工问题由装修公司或工长负责，超出保修期则由业主负责。

产品+服务+渠道模式

• 东方雨虹：以防水材料为主，具备国际领先的研发能力，通过“合伙人”计划拓展市场，打造“1+6”系统服务体系。
• 伟星新材：主打PP-R管材，通过扁平化销售体系和“星管家”服务，提升品牌影响力和客户黏性。

结构清晰要点

1. 隐蔽工程市场

• 市场结构：分为新建住宅、二手房交易和自有住宅翻修市场。
• 费用构成：水电改造占主体，防水工程次之。
• 维修成本：维修费用高且难以追责，需高度重视材料和施工质量。

2. 行业集中度提升

• 防水行业：龙头企业的市占率逐年提升，东方雨虹领先。
• 水路与电路工程：行业集中度较低，各企业专注细分领域。
• 政策与市场驱动：全装修政策推动行业集中，消费者对材料品牌和施工质量的关注度提升。

3. 安全性与服务保障

• 施工与材料并重：材料是基础，施工是保障。
• 服务模式：建材企业开始提供施工服务，形成“产品+服务”模式，提高毛利率。
• 维修责任：需明确材料、施工和使用方的责任，避免纠纷。

4. 渠道资源与模式

• 标准化家装：装修公司主导选材，注重品质和品牌，利润较高。
• 非标准化家装：工长具有较大议价能力，可通过增项和套餐引导客户选择。
• 渠道优势：扁平化销售体系有助于企业贴近市场，提升服务效率和盈利能力。

5. 投资建议

• 东方雨虹：防水行业龙头，产品品质高，渠道拓展能力强，EPS预计为1.32元和1.62元，PE为18.1倍和14.7倍，维持“强烈推荐-A”评级。
• 伟星新材：PP-R管材龙头，推进“零售+工程”双轮驱动，EPS预计为0.85元和0.97元，PE为19.2倍和16.8倍，维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示

• 基建投资不及预期：政策落地不达预期可能影响行业增长。
• 销量和价格不及预期：原材料价格上涨或市场低迷可能影响企业盈利能力。
• 竞争加剧：小企业可能通过低价策略冲击市场，影响龙头企业的市场份额。