20181025-华泰证券-星源材质-300568.SZ-三季报低于预期_短期业绩承压_6页_1mb

报告摘要

星源材质（300568）2018年三季报分析与投资建议

核心内容

星源材质发布2018年三季报，前三季度实现收入4.23亿元，同比增长9.48%，归母净利润1.79亿元，同比增长94.73%。尽管整体业绩增长显著，但扣非净利润仅为0.86亿元，同比增长仅2.35%，低于预期。Q3单季扣非净利润为0.02亿元，同比大幅下滑92.08%，主要由于产品降价及出货量不及预期导致收入和毛利率环比下滑。

主要观点

短期业绩承压：Q3收入和毛利率环比下滑，主要受产品降价及出货量不及预期影响。
长期看好：公司绑定LG化学等国际电池客户，受益于全球电动化趋势，长期增长潜力较大。
调整盈利预测：基于审慎考虑，公司2018-2020年EPS分别调整为1.00元、1.33元、1.98元。
合理估值区间：参考可比公司，给予2018年合理PE区间23-26倍，对应目标价23.04-26.05元，维持“增持”评级。

关键信息

财务表现

前三季度收入：4.23亿元，同比增长9.48%
前三季度归母净利润：1.79亿元，同比增长94.73%
前三季度扣非净利润：0.86亿元，同比增长2.35%
综合毛利率：50.11%，同比下降0.51个百分点
扣非净利率：20.33%，同比下降1.37个百分点
经营性现金流净额：2.12亿元，扣除政府补助后仍为正

Q3业绩分析

Q3收入：1.06亿元，环比下降27.4%
Q3综合毛利率：39.9%，环比下降14.2个百分点
Q3出货量：环比下降8.87%，低于行业平均增长15.48%
出货量下滑原因：海外客户夏休减少订单，部分客户需求变化导致预付款退还

产品价格与毛利率调整

干法隔膜：18年价格调整为2.1元/平，毛利率调整为58%
湿法隔膜：18年价格调整为2.6元/平，毛利率调整为38%
19-20年价格预期：干法隔膜每年降价8%，湿法隔膜分别降价20%和15%
19-20年毛利率预期：干法隔膜分别为57%、55%，湿法隔膜分别为46%、48%

估值与投资建议

当前价格：20.80元
合理价格区间：23.04-26.05元
目标价：23.04-26.05元
投资评级：增持（维持评级）
可比公司PE平均值：27.54倍
公司PE估值：20.76-15.66-10.50倍，考虑非经常性损益影响给予一定折价

风险提示

新建项目产能释放进度不及预期
行业竞争加剧导致降价幅度超预期
海外客户开拓进度不及预期

财务预测（2018-2020）

年份	营业收入（亿元）	同比增速	归母净利润（亿元）	同比增速	EPS（元）
2018E	5.68	8.87%	1.92	80.11%	1.00
2019E	11.27	98.63%	2.55	32.57%	1.33
2020E	19.64	74.19%	3.80	49.22%	1.98

财务比率分析

指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
毛利率	60.60%	50.68%	51.36%	51.32%	51.34%
净利率	30.73%	20.48%	33.89%	22.62%	19.37%
ROE	12.60%	8.43%	10.35%	12.40%	16.19%
ROIC	23.78%	9.84%	8.22%	9.76%	11.65%
资产负债率	32.41%	45.89%	21.88%	51.07%	64.06%
流动比率	4.11	1.68	2.69	0.95	0.83
速动比率	3.94	1.60	2.51	0.89	0.78
每股收益	0.81	0.56	1.00	1.33	1.98
每股经营现金流	0.88	0.21	0.93	0.57	1.18
每股净资产	6.42	6.60	9.68	10.71	12.24
PE	25.69	37.40	20.76	15.66	10.50
PB	3.24	3.15	2.15	1.94	1.70
EV/EBITDA	15.76	18.73	15.31	8.28	4.81

总结

尽管星源材质在2018年前三季度表现出强劲的归母净利润增长，但扣非净利润表现不及预期，主要受产品降价及出货量下滑影响。公司未来增长仍依赖于其在国际电池市场的布局及产能释放情况。基于审慎调整后的盈利预测，公司估值仍处于合理区间，维持“增持”评级。投资者需关注行业竞争、产能释放及海外客户拓展等风险因素。

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