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短融领跑发行与成交 - 债券市场及周期性行业跟踪（2017/6/26-7/2）

核心内容概述

本报告主要分析了2017年6月26日至7月2日期间中国债券市场的运行情况及周期性行业的高频数据表现。报告指出，市场流动性整体较好，但央行通过净回笼操作导致资金面偏紧，信用债发行和成交情况呈现结构性变化，短融表现突出，中票和公司债净融资下降。同时，周期性行业如煤炭、有色金属、钢铁、水泥和房地产也呈现出一定的价格波动和市场动态。

主要观点

1. 市场资金面情况

• 央行暂停公开市场操作，逆回购到期与回笼量均为3300亿元，净回笼创新高。
• 财政资金流入银行体系，整体流动性较宽松。
• 隔夜资金偏紧，银行间R007升至3.97%，交易所GC007升至5.34%。
• 国债收益率整体下行，1年期以内短端降幅最大，平均下降10bps以上。

2. 一级市场发行情况

• 短融发行量上升并超过近1年均值，成为信用债融资的主要支撑。
• 中票和公司债净融资由正转负，发行量大幅下降。
• 信用债发行结构稳定，短融、公司债和中票合计占比近九成。
• 评级分布变化：AAA级占比下降至30%，AA+级占比最高，达40%。
• 发行人以国企为主，占比近九成（地方国企52%，央企37%）。
• 非金融行业以公用事业、交通运输、综合、建筑装饰和房地产为主。

3. 二级市场成交情况

• 信用债成交总量下降，短融仍是主要成交券种。
• 各期限信用利差持续下行，中短久期中低评级利差下降最显著。
• 1年期、3年期和5年期AA级利差分别下降17bps、22bps和11bps，AA+级分别下降12bps、14bps和10bps。
• 当前各评级、期限的信用利差历史分位数均较低，3年期AA利差历史分位数低于30%。

关键信息

信用债市场动态

• 短融表现突出：发行量上升，占比62%，支撑信用债融资。
• 中票和公司债：发行量下降，偿还量增加，导致净融资由正转负。
• 同存市场：发行量2,936亿元，偿还量4,994.7亿元，净融资为-2,058.7亿元，收益率下降约20bps。
• 发行利率：除中票3年期AA+略降外，其他券种发行利率均上升。

周期性行业跟踪

上游行业

• 煤炭价格：小幅回升。
• 有色金属：铜、锌、铅、铝的国内与国际价格均上行。

中游行业

• 铁矿石：国际和国产价格均有回升。
• 钢材价格：继续上行。
• 水泥价格：小幅下行。

下游行业

• 房地产：一线城市土地供应增加，溢价率上升；其他城市供地减少，溢价率下降。
• 溢价率分布：二、三线城市仍处于高位，一线城市相对低位。

风险提示

1. 宏观经济风险：国内外经济因素可能导致周期性行业景气度超预期下行。
2. 信用风险：信用风险事件可能增加，引发市场避险情绪，导致信用利差大幅上行。

附录：相关研究

1. 货币政策系列研究一：货币政策的两难困境（20170628）
2. 考虑期限与成交的行业利差及其应用（20170614）
3. 长债的短期交易窗口还在么？（20170522）
4. 缩小个人投资债券范围所透露出的信用风险信号（20170518）
5. 长期视角下，利率熊途何时终结？（20170512）
6. 货币资金多少是个够？一有色金属行业发债主体风险筛查（20170510）

总结

本周债券市场流动性较好，但央行通过净回笼操作导致资金面偏紧。短融成为信用债融资的主力，而中票和公司债净融资下降。信用利差持续下行，中短久期中低评级利差下降显著。周期性行业方面，上游行业价格回升，中游行业钢材价格上行，水泥价格小幅下行；房地产市场一线供地增加，溢价率上升，其他城市供地减少，溢价率下降。报告提示需关注宏观经济变化及信用风险事件对市场的影响。