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弱非农强化降息预期 贵金属价格维持强势

核心内容

2025年8月，美国非农就业数据疲软，叠加制造业PMI、经济意外指数等数据表现不佳，市场对美联储货币政策转向的预期显著升温。在此背景下，贵金属价格（黄金与白银）保持强势，主要受益于降息预期和避险情绪的推动。同时，全球央行对黄金的持续净购入及黄金ETF持仓量回升，进一步巩固了黄金作为避险资产的地位。

主要观点

1. 经济数据疲软，滞胀风险上升

• 非农数据：8月非农就业仅增加2.2万人，远低于预期的7.5万人；6月数据下修至减少1.3万人，为2020年以来首次月度萎缩。
• 失业率：升至4.3%，为2021年以来新高。
• 制造业PMI：8月制造业指数微升至48.7，但仍低于荣枯线；新订单指数回升，但产出指数下滑，显示经济成色疲软。
• 经济意外指数：持续走低，反映市场对经济前景的悲观预期。

2. 利率预期转向，降息概率上升

• 美债收益率：10年期美债收益率下降12个基点，1年期收益率下降27个基点。
• 美联储降息预期：CME数据显示，9月降息25基点的概率为89.0%，降息50基点的概率为11.0%；市场已基本定价9月降息。
• 实际利率下行：降息预期叠加通胀韧性，实际利率或进一步下行，利好贵金属。

3. 通胀数据维持韧性

• CPI数据：8月CPI环比上涨0.2%，同比涨幅2.7%，与上月持平；核心CPI环比升0.3%，创1月以来最大涨幅，同比升至3.1%。
• 通胀预期：Breakeven inflation rate 上升至2.41%，显示市场对通胀的预期仍较为稳固。

4. 美元指数走弱，贵金属受益

• 美元指数：8月环比下降2.14%，进入9月后进一步走弱，对贵金属价格形成支撑。

5. 风险情绪改善，VIX指数走低

• VIX指数：8月持续走低，市场风险偏好有所回升，压制波动率。

6. 全球央行持续购金

• 央行购金：2024年全年全球央行累计购入1,044.63吨黄金，已连续17个季度净购入。
• 黄金ETF持仓：2025年黄金ETF持仓显著回升，黄金仍是市场追捧的投资品种。

关键信息

• 黄金策略：谨慎偏多，预计金价仍将维持强势。
• 白银策略：谨慎偏多，未来或有上行空间，但需注意仓位控制与止损。
• 套利策略：逢低做多金银比价。
• 期权策略：暂缓操作。

风险提示

• 获利多头了结：市场可能面临获利回吐压力。
• 持续加息风险：若美联储未能按预期降息，可能引发流动性风险，需关注SOFR-OIS利差及ON RRP账户余额变化。

图表概览

• 图1：美联储资产负债表规模
• 图2：VIX指数
• 图3：10年美债实际收益率
• 图4：欧元区10年国债收益率
• 图5：1年期欧美公债利差
• 图6：10年期欧美利差
• 图7：花旗经济意外指数
• 图8：美国PMI指数
• 图9：全球主要经济体CPI
• 图10：Breakeven inflation rate
• 图11：美国核心PCE当月同比
• 图12：WTI价格
• 图13：TGA与ONRRP账户余额
• 图14：SOFR-OIS 1Month利差
• 图15：上期所黄金库存
• 图16：上期所白银库存
• 图17：Comex黄金库存
• 图18：Comex白银库存
• 图19：金银比价与原油价格
• 图20：CRB指数与金银比价

表1：贵金属品种基差变动描述

本期分析研究员

• 封帆（从业资格号：F03139777，投资咨询号：Z0021579）
• 师橙（从业资格号：F3046665，投资咨询号：Z0014806）
• 陈思捷（从业资格号：F3080232，投资咨询号：Z0016047）
• 王育武（从业资格号：F03114162，投资咨询号：Z0022466）

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