2017-山西煤炭国企改革深度报告：引弓搭箭，不得不发_45页_2mb

山西煤炭国企改革深度报告总结

核心内容

本报告围绕山西国资国企改革，重点分析煤炭行业的改革背景、现存问题及改革路径，提出投资策略和改革预期。山西作为煤炭大省，其国资国企改革被视为“今年第一大任务”，改革的推进具有高度的战略性和紧迫性。

主要观点

• 改革决心强：山西省高层领导对改革表现出强烈的态度和行动，尤其是副省长王一新的讲话标志着山西国改正式进入实质性操作阶段。
• 改革行动落实：2016年山西在供给侧改革中表现突出，超额完成去产能任务，积极与金融市场对接，成功改善了金融机构对煤企的负面印象。
• 改革目标明确：核心任务是“建立真正意义上的现代企业制度”，通过混合所有制改革、国有资本投资运营平台、兼并重整等方式实现。
• 改革路径多元：包括整体上市、资产注入、引入战略投资者、员工持股、组建国有资本投资运营公司等，其中混合所有制改革被视为基石。
• 投资策略明确：山西国改概念首推煤炭板块，重点推荐西山煤电，其他可关注山西焦化、大同煤业、潞安环能、*ST山煤等。

关键信息

一、山西国改打响发令枪，今年必有大动作

• 王一新副省长2月9日讲话标志着山西国改正式启动。
• 改革目标明确，方向清晰，重点包括公司法人治理结构建立、国有资本投资运营平台、兼并重整等。
• 山西国资委计划在2017年上半年出台改革实施方案，为后续改革提供指导。
• 2016年山西在去产能、债务重组、金融对接等方面取得显著成效。

二、国改势在必行，煤企改革成焦点

2.1 山西国资国企现存问题多

• 一煤独大：煤炭资产占国有资产的比重高达36%，新动能发展不足。
• 债务风险高：省属国企平均资产负债率高达79.43%，远高于全国平均水平。
• 盈利能力差：整体盈利偏低，部分企业亏损严重。
• 历史包袱重：企业遗留问题多，负担沉重。
• 股权结构单一：国有资本一股独大，缺乏多元化。
• 产业链条短：同质化竞争严重，缺乏产业链整合。
• 管理粗放：未建立现代企业制度，管理效率低下。

2.2 山西煤炭行业国资国企问题突出

• 七大煤炭集团资产负债率普遍高于75%，部分超过80%。
• 净利润多为负值，企业盈利能力弱。
• 员工数量庞大，人均产煤量远低于国际水平。
• 资产性质以国有独资为主，股权结构单一。

三、国改方式多元化，助力煤企突围

3.1 混合所有制改革——推进公司法人治理架构建立

• 混改是建立现代企业制度的关键，通过引入非公有资本提升企业活力。
• 主要方式包括整体上市、资产注入、引入战略投资者、员工持股等。
• 山西焦煤集团是重点试点单位，2016年10月启动试点，2017年全面推开。

3.2 国有资本投资运营平台——“管资产”向“管资本”的转变

• 国有资本投资运营平台是改革的重要方式，实现政企分开，提升资本运作效率。
• 国资委转变职能，从“管人+管事+管资本”变为“管资本”。
• 国有资本投资公司以产业资本投资为主，国有资本运营公司则以资本运作为主。

3.3 兼并重整——优化行业布局&提升企业竞争力

• 兼并重整有助于优化行业布局，提升企业竞争力。
• 包括同质化企业间的并购和上下游产业链的并购。
• 山西在2008年已进行过一次煤矿兼并重组，形成了七大煤炭集团。
• 未来将推动更多兼并重组，形成3-4个大型煤炭集团，实现煤电一体化。

四、国有七大煤炭集团资产梳理

4.1 山西焦煤集团——国有资本投资公司试点

• 山西焦煤集团是中国最大的炼焦煤生产企业，拥有西山煤电、山西焦化、南风化工三家A股上市公司。
• 资产证券化率仅为25%，资本运作空间巨大。
• 未来资产注入重点在煤炭和焦炭板块，西山煤电有望成为改革主战场。

4.2 潞安集团——喷吹煤龙头企业

• 潞安集团是重要的喷吹煤和创新型企业，拥有潞安环保能源开发股份有限公司。
• 资产证券化率较低，未来资产注入和业务整合是重点。

4.3 同煤集团

• 中国最大的动力煤生产企业之一，非国有独资，但主要股东仍为山西国资委。
• 有三家上市公司，资本运作潜力大。

4.4 山煤集团

• 拥有*ST山煤一家上市公司，资产注入和贸易劣质资产剥离是亮点。

4.5 阳煤集团

• 中国最大的无烟煤生产基地，拥有四个上市公司，资产注入重点在煤炭板块。

4.6 晋煤集团

• 中国最大的煤层气抽采利用企业，2017年有上市平台，煤层气注入上市公司是亮点。

4.7 晋能集团

• 新组建的煤电大型综合能源集团，拥有一个上市平台，有望打造煤电一体化平台。

五、投资策略

• 核心标的：西山煤电，因其作为山西焦煤集团的主要上市平台，具有较大的资产注入空间。
• 其他关注标的：山西焦化、大同煤业、潞安环能、*ST山煤等，因其在改革试点、小市值、资产注入预期等方面具有吸引力。

结论

山西国资国企改革已进入实质性阶段，改革重点在煤炭行业，通过多种方式推进，包括混合所有制改革、国有资本投资运营平台和兼并重整。改革将有助于提升企业竞争力、优化资产结构、改善盈利能力，是未来投资的重要方向。