20211116-光大证券-鹤21转债新券定价报告_特种纸行业龙头_8页_552kb

报告摘要

鹤21转债（113632.SH）新券定价报告总结

公司基本面分析

仙鹤股份有限公司（603733.SH）成立于1997年，深耕特种纸领域二十余年，是行业内产品矩阵完整、生产规模较大的龙头企业。公司主要产品包括烟草行业用纸、家居装饰用纸、商务交流及防伪用纸、食品与医疗包装用纸、标签离型用纸、电气及工业用纸、转印原纸等，年生产能力达100万吨。公司已通过ISO9001、ISO14001、OHSAS18001三大管理体系认证，以及FSC-C110766产销监管链认证、QS生产许可和CMA计量认证，具备较强的市场竞争力和技术优势。

公司以纸浆业务为主，2020年纸浆业务收入为46.64亿元，占总营收的96.31%。2021年前三季度营业收入为43.62亿元，同比增长30.70%；归属母公司净利润为9.03亿元，同比增长82.65%；扣非归母净利润为8.57亿元，同比增长93.63%。公司毛利率从2018年的-2.33%增长到2020年的1.89%，显示盈利能力逐步提升。

公司股权结构稳定，第一大股东浙江仙鹤控股集团有限公司持股76.49%，实际控制人为王敏文及其亲属，合计持股77.9%。控股股东质押16,600万股，占总股本23.51%。公司总股本为7.06亿股，无无限售股份。

转债条款分析

鹤21转债面值为100元，发行期限为6年，票面利率为累进利率，分别为0.3%、0.5%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%。到期赎回价格为112元（含最后一期利息），对应的到期收益率为2.71%。主体信用评级和债项信用评级均为AA级。根据2021年11月12日6年期AA级中债企业债到期收益率（4.4995%）计算，纯债价值为90.33元，债底保护较强。

初始转股价格为39.09元/股，若以当日正股收盘价39.99元计算，转股价值为102.30元。若全部转股，流通股本将增加0.52亿股，流通股扩大7.43%，稀释压力较小。

转股价格下修条款：若公司正股在任意连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价低于当期转股价格的80%，可下修转股价格。

有条件赎回条款：若公司正股连续30个交易日中至少有15个交易日的收盘价不低于当期转股价格的130%，或未转股余额不足3,000万元，公司有权赎回转债。

有条件回售条款：若公司正股在最后两个计息年度连续30个交易日收盘价低于当期转股价格的70%，可转债持有人有权按面值加应计利息回售。

附加回售条款：若募集资金用途发生重大变化且被证监会认定为改变用途，持有人有权按面值加应计利息回售。

定价与投资建议

我们选取满足以下条件的可转债进行比较：2021年11月12日转股价值在90至110元之间，债券余额在5亿元至25亿元之间，主体评级和债项评级均为AA。共有16只可转债符合可比条件，其转股溢价率均值为23.56%。我们预计鹤21转债的初始转股溢价率将处于20%至25%之间，上市价格在122元至127元之间。

募集资金使用计划

鹤21转债募集资金总额为20.5亿元，拟用于以下项目：

年产30万吨高档纸基材料项目（募集资金12亿元，占比58.54%）
年产3万吨热升华转印原纸、食品包装纸项目（募集资金1.25亿元，占比6.10%）
年产100亿根纸吸管项目（募集资金1.25亿元，占比6.10%）
补充流动性资金（募集资金6亿元，占比29.27%）

这些项目均属于公司主业，有助于公司扩大市场份额、丰富产品结构、增强市场竞争力。

发行安排

鹤21转债于2021年11月15日刊登《募集说明书》和《发行公告》，11月17日为原股东优先配售认购日及网上申购日。原股东每股配售2.903元可转债，申购时需缴付足额资金；社会公众投资者可通过上交所交易系统申购，无需缴付申购资金。申购上限为100万元/账户。

风险提示

宏观经济波动风险
木浆价格变动风险
技术更新换代风险

可比转债分析

转债简称	债项评级	债券余额 (亿元)	转股价值 (元)	平底溢价率	正股年化波动率	转股溢价率	行业
长海转债	AA	5.50	105.58	12.39%	42.86%	25.55%	建材
濮耐转债	AA	6.26	96.39	1.32%	39.43%	27.96%	建材
济川转债	AA	6.31	91.79	-12.03%	36.01%	53.76%	医药
游族转债	AA	6.83	90.39	-11.43%	60.13%	34.41%	传媒
超声转债	AA	7.00	109.67	19.75%	31.10%	17.61%	电子
湖盐转债	AA	7.20	105.83	11.71%	35.42%	19.60%	基础化工
白电转债	AA	8.06	106.23	8.81%	42.94%	19.46%	电力设备及新能源
龙大转债	AA	9.46	104.63	5.90%	37.64%	21.05%	食品饮料
利民转债	AA	9.80	103.91	13.77%	29.54%	20.58%	基础化工
世运转债	AA	10.00	107.68	16.05%	54.41%	24.63%	电子
百润转债	AA	11.28	94.18	5.13%	57.67%	44.88%	食品饮料
旺能转债	AA	12.70	102.25	9.83%	37.70%	21.27%	电力及公用事业
洽洽转债	AA	13.40	90.74	-7.07%	50.10%	37.43%	食品饮料
景20转债	AA	17.80	106.13	14.62%	39.71%	22.14%	电子
宏发转债	AA	20.00	109.10	20.21%	39.16%	-8.34%	电力设备及新能源
麒麟转债	AA	21.99	105.34	18.27%	45.96%	-5.07%	基础化工
平均值	AA	10.85	101.87	7.95%	42.49%	23.56%	-