20141008-渤海证券-债务周期2014年四季度策略报告_居民加杠杆对冲风险_改革快推进成效可期_25页_1mb

居民加杠杆对冲风险 改革快推进成效可期

核心内容概述

本报告为2014年四季度的债务周期策略报告，由渤海证券分析师崔喜君撰写，主要从债务风险预警、资产配置与行业配置三个方面进行分析，旨在为投资者提供宏观和行业层面的投资建议。

主要观点

债务风险预警

• 债务违约常态化：2014年以来，债务违约事件频发，涉及多个行业，四季度债务偿付压力依然较大，违约事件将成为常态。
• 政策有效防范系统性风险：三季度政策层面出台多项措施，如设立地方资产管理公司（AMC）和新预算法，有效控制了债务风险，四季度不会发生大规模债务违约。
• 流动性与资产价格稳定：国债期限利差处于正常范围，资产价格（如房地产）虽然低迷但趋势可控，流动性保持宽松。

资产配置

• 结构性去杠杆趋势：去杠杆方式已从全面去杠杆转向结构性去杠杆，通过中央加杠杆缓解地方债务压力。
• 资产配置建议：
  • 超配：蓝筹股
  • 标配：成长股、大宗产品、现金
  • 低配：利率债、信用债

行业配置

• 行业杠杆周期划分：将行业杠杆周期分为四个阶段：主动加杠杆、被动加杠杆、主动去杠杆、被动去杠杆。
• 行业表现分析：
  • 上中游行业：处于被动加杠杆末期与主动去杠杆初期。
  • 下游行业：主要处于主动去杠杆阶段。
• 重点推荐行业：汽车制造业、电气机械制造业、铁路、船舶等装备制造业，这些行业具备去杠杆政策推进带来的阶段性机会。

关键信息

债务风险事件回顾

• 一季度：山西振富集团、山西联盛集团、*ST超日、*ST天威、浙江兴润置业等出现债务违约或逾期。
• 二季度：徐州中森通浩、重庆沙坪坝体育中心、苏州荣辰置业、浙江赐富集团等出现债务违约或逾期。
• 三季度：湖州金泰科技、天津滨海天联集团、中钢集团、华珠（泉州）鞋业等出现债务违约或逾期。

四季度债务偿付压力分析

• 债券及信托到期偿还量：四季度到期偿还量与二季度基本持平，达到17555亿元，同比增长40.04%。
• 城投债压力：城投债到期偿还额为8855亿元，同比增幅达59.61%，受房地产下行影响，地方政府偿债能力承压。
• 政策应对：通过转移杠杆、低成本置换、展期等方式，平稳过渡到明年，再对地方债务进行重组。

宏观经济走势

• 房地产救市政策：9月30日央行与银监会出台房地产救市政策，是2008年以来力度最强的救市政策之一，旨在推动居民部门加杠杆，对冲经济下行风险。
• 流动性宽松：央行注入PSL，量化宽松趋势初现，有助于债务展期和平稳过渡。
• 经济企稳：基数效应逐步消退，四季度宏观经济有望企稳回升。

行业杠杆周期分析

• 行业分类：根据国有股份占比，对21个工业子行业进行排序，国有股份占比高的行业（如煤炭、有色金属）去杠杆周期较长，而市场化程度高的行业（如化学纤维、农副食品加工）则更依赖投资回报率。
• 行业表现：
  • 上游行业：煤炭、黑色金属等仍处于被动加杠杆阶段，但加杠杆速度放缓。
  • 中游行业：通用设备、专用设备等呈现被动去杠杆特征。
  • 下游行业：食品、医药等处于主动去杠杆阶段，需关注盈利持续性。

图表与数据支持

• 图1-4：展示2014年各季度债券、产业债、城投债、集合信托到期偿还量。
• 图5-11：分析国债利差、房地产价格、PMI指数、库存周期、用电量、债务率等指标。
• 图12-31：展示各行业资产负债率和利润率变动趋势。
• 表1-3：梳理债务风险事件、政策措施及行业国有股份占比。

总结

本报告通过债务周期理论与传统经济理论的结合，对2014年四季度的债务风险、资产配置及行业配置进行了系统分析。核心观点是，四季度债务违约风险可控，政策推动下居民部门加杠杆有助于对冲经济下行压力，结构性去杠杆将为改革提供稳定环境。重点推荐行业包括汽车制造业、电气机械制造业及铁路、船舶等装备制造业，投资者应关注这些行业在去杠杆政策推进下的阶段性机会。