20140403-中投证券-利率市场2014年二季度投资展望_快_慢_相较_先抑后扬_13页_1mb

报告摘要

利率市场2014年二季度投资展望总结

核心内容

2014年二季度利率债市场将受到“快变量”与“慢变量”的双重影响，呈现“先抑后扬”的走势。快变量指的是短期的“稳增长”政策，慢变量则包括信用风险偏好下降与监管强化导致的脱媒弱化。尽管短期政策对市场形成压力，但中长期因素将逐步释放利好，支撑利率债的投资价值。

主要观点

快变量：稳增长政策对利率债市场形成短期冲击
- 1-2月经济数据差于预期，促使政策当局释放“稳增长”信号。
- 稳增长主要依赖财政政策而非货币政策，财政资金规模有限，难以形成持续刺激。
- 货币政策维持紧缩态势，不会提供额外流动性支持，导致利率债市场短期内承压。
慢变量：信用风险偏好下降与监管强化推动利率债需求
- 信用风险偏好下降：信托、私募债、贷款等市场出现违约事件，导致市场对信用风险更加敏感。
- 商业银行风险意识上升，信贷投放趋于谨慎，减少了对高风险资产的配置。
- 监管强化：影子银行受到规范，脱媒趋势放缓，促使资金回归表内，利率债成为更安全的资产配置选择。
- 货币市场利率维持低位，抑制短期理财产品收益率，进一步削弱脱媒动力。
货币市场利率：维持高位，但无明显上行趋势
- 二季度资金缺口未明显扩大，与过去两年基本持平。
- 央行通过OMO和SLO等工具调控流动性，避免流动性风险与再杠杆。
- 7天回购利率预计维持在4%左右，但不会持续上行。
市场走势：先抑后扬
- 二季度初利率债市场可能因“稳增长”政策和流动性趋紧而小幅回升。
- 随着慢变量逐渐显现，利率债市场有望在二季度末至三季度迎来上涨机会。
- 投资者应保持耐心，关注慢变量的持续影响。

关键信息

投资策略：保持五年久期配置，不调整久期目标，继续看好利率债的投资价值。
利率债需求：全国性商业银行对利率债的配置力度下降，但小型银行和其它存款类机构有所上升。
信用风险事件：信托、私募债、贷款等领域出现多起公开违约事件，增强市场风险意识。
监管动态：
- 银监会对影子银行、同业业务、理财业务进行规范。
- 央行对互联网金融产品进行监管，防止过度扩张。
- 2014年监管政策从战略层面进入实际操作层面。
资金供求：
- 二季度债券净发行规模约为8000亿元，资金缺口约为7750亿元。
- 外汇占款受人民币贬值预期影响，预计有所下降。
- 财政存款和OMO投放为主要资金供给来源，央行仍保持适度流动性。
市场表现：
- 一季度利率债市场走出牛陡行情，二季度可能面临调整。
- 国债一级市场收益率低于二级市场，显示市场承接能力良好。
- 政策性银行债发行规模可能上升，但利率债仍是更优选择。

投资建议

利率债投资价值：在快变量短期冲击后，慢变量将逐步释放支撑，利率债投资价值仍具吸引力。
久期配置：保持五年久期，不因短期波动而调整。
风险偏好：信用风险偏好下降有助于利率债市场发展，应关注低风险资产配置机会。
监管影响：监管强化将推动资金回表，利率债需求有望上升。
市场波动：二季度初可能小幅反弹，但中长期看涨趋势明确，投资者可耐心等待。

附录与数据来源

图表：
- 图1：全国性商业银行国债投资占比下降
- 图2：商业银行政策性银行债投资占比下降
- 图3：其他存款类机构国债持有比例上升
- 图4：商业银行资本充足率下降
- 图5：信托产品集中到期
- 图6：银行坏账率上升
- 图7：存款增速缓慢
- 图8：贷存比指标回升
- 图9：货币市场利率走势
- 图10：理财产品收益率与货币市场利率相关
- 图11：2013年货币市场利率高企
- 图12：二季度资金缺口与历史持平
- 图13：货币市场利率走势差异
- 图14：外汇占款月均变动规模
- 图15：人民币贬值预期影响外汇占款
- 图16：人民币汇率波动
- 图17：利率债发行分布预测
- 图18：国债一、二级市场收益率差
- 图19：政策性银行债利差与发行规模相关
数据来源：WIND资讯、中投证券研究总部、CHINABOND等。