固定收益专题研究：解密欧日负利率-20190403-华泰证券-16页_1mb

固定收益研究专题：负利率政策的实践与效果

核心内容

本文聚焦于全球范围内负利率政策的实施背景、影响机制及其效果，重点分析了欧元区与日本的负利率政策实践，并对负利率政策的整体效果进行了评价。文章指出，负利率政策在当前全球经济疲软、通胀低迷的背景下，成为各国央行刺激经济的新工具，但其实际效果与预期存在较大差距。

主要观点

• 负利率政策的起源：起源于2008年金融危机后的全球宽松货币政策，随着传统货币政策空间耗尽，负利率成为新的政策选择。
• 负利率的影响机制：负利率通过降低实际利率、刺激信贷和降低汇率来推动经济复苏。然而，预期通缩和资产收益率的不匹配使得其效果受限。
• 欧元区的负利率政策：
  • 实施背景：受2008年金融危机和欧债危机影响，欧元区长期面临通缩压力。
  • 负利率效果：尽管央行通过扩大流动性来刺激经济，但信贷增长乏力，流动性脱实入虚，通缩螺旋持续。
  • 通胀目标未达：直到2017年2月才达到通胀目标，且各国经济复苏程度不一。
• 日本的负利率政策：
  • 实施背景：日本长期受通缩困扰，黑田东彦上任后启动QQE政策并进一步实施负利率。
  • 负利率效果：信贷刺激效果有限，日元升值，但出口因全球需求回升而改善。
  • 通胀目标未达：至今通胀仅为1%，远低于2%的目标。
• 负利率政策效果评价：总体而言，负利率政策的负面效应大于正面效应，未能有效提振企业投资和居民消费，且未能显著推动汇率下降以扩大出口。但研究认为，未来可能随着新型货币工具的应用，负利率效果有所改善。

关键信息

• 实施背景：欧元区和日本均因长期通缩和经济疲软而实施负利率。
• 政策工具：欧央行通过调整利率走廊下限，日央行通过三级利率体系和收益率曲线控制等手段实施负利率。
• 政策效果：
  • 欧元区：2016年二季度实际GDP增速才缓慢爬升至2.5%，通胀目标直到2017年才达成。
  • 日本：2016年1月至9月期间，通胀仅达1%，信贷刺激效果有限，企业投资意愿不足。
• 流动性问题：负利率未能有效将流动性引导至实体经济，反而导致资金滞留在银行系统或流入房地产市场。
• 未来展望：随着全球利率中枢下行，负利率可能成为更多经济体的选择，但其效果仍需进一步研究和实践验证。
• 风险提示：
  • 美联储加息超预期；
  • 中国债务风险爆发。

附录：图表说明

• 图表1：全球各国基准利率下行空间极其有限。
• 图表2：负利率的作用机制。
• 图表3：欧元区经济增速乏力，通胀一路下行。
• 图表4：欧元区基准利率政策空间有限。
• 图表5：欧央行主要货币政策工具。
• 图表6：欧央行资产负债表不断扩张。
• 图表7：M2、M3与M1增速差逐步扩大。
• 图表8：超额准备金不降反升。
• 图表9：信贷同比增速止跌反弹但增长动力不足。
• 图表10：家庭贷款先于企业贷款反弹。
• 图表11：消费和投资增长乏力。
• 图表12：欧元区对经济预期偏悲观。
• 图表13：欧元区各国实际GDP同比增速。
• 图表14：欧元区各国失业率。
• 图表15：欧元区各国调和CPI同比增速。
• 图表16：日本房价上升。
• 图表17：日本股市回落。
• 图表18：日元升值，但出口回暖。
• 图表19：全球景气度回升。
• 图表20：日本货币政策变化一览。

总结

负利率政策作为传统货币政策的补充，旨在通过降低实际利率、刺激信贷和推动汇率下行来促进经济复苏。然而，其实际效果并未达到预期，未能有效提振内需和外需，反而加剧了通缩压力和流动性脱实入虚的问题。未来，随着全球经济下行压力加大，负利率可能成为更多国家的政策选择，但其效果仍需进一步观察和研究。同时，需警惕美联储超预期加息及中国债务风险可能带来的冲击。