20170529-国金证券-教育行业2017年日常报告_博实乐赴美IPO_深度剖析_地产+教育_运作_14页_1mb

博实乐教育赴美IPO及行业分析总结

核心内容概述

博实乐教育（BEDU）于2017年5月18日成功在纽交所上市，成为当时中国学校类公司中市值最大的上市公司，市值达13.27亿美元（约合91.5亿人民币）。博实乐教育是碧桂园集团旗下的教育板块，采用“地产+教育”模式，依托碧桂园地产集团资源，开展教育业务。其教育业务国际化程度高，提供多种国际课程项目，如IB、AP、A-Level等，主要为中国籍学生提供国际化教育。

主要观点

1. 业务结构与学校分布

• 博实乐教育在全国7个省份拥有51所学校，包括6所K12国际学校、11所双语学校和34所幼儿园，总计服务约30000名在校生及6000名教职工。
• 与港股枫叶教育相比，博实乐教育的学校数量可能更多，因为其采用不同的学校数量统计方法，每个K12校区仅算一所学校，而枫叶教育将小学、初中、高中分别计算。

2. 业务划分

• 博实乐教育将业务划分为国际学校、双语学校和幼儿园。
• 国际学校主要采用IB、AP、A-Level等课程体系，以出国留学为主要出路；双语学校则注重外语学习，但主要以国内中高考为升学目标。

3. 财务表现

• 博实乐教育的营收保持高速增长，2014-2016年复合营收增速达33%，2017H1同比营收增速为28%。
• 净利润已从负转正，2016年调整后净利润为0.98亿元，2017H1为0.68亿元，净利率从9.4%提升至10.5%。
• 2017H1毛利率为33%，在同行中处于较低水平，主要由于新开学校较多，满座率较低。

4. 满座率与毛利率提升空间

• 开设五年内的学校满座率从19.8%提升至39.2%，而开设五年以上的学校满座率从87.3%提升至93.6%。
• 随着满座率提升至95%以上，毛利率和净利率有望显著提高。

5. 运营模式

• 博实乐教育采用“地产+教育”模式，租用碧桂园地产集团的土地和建筑进行运营。
• 相比枫叶教育等学校上市公司，其地租费用较高，导致毛利率和净利率略低于同类学校。

6. 学生教师比

• 当前学生教师比为9:1，仍有较大提升空间，对比枫叶教育（11:1）、睿见教育（16:1）、宇华教育（20:1）等，博实乐教育的教师配置相对较少。

关键信息

1. 市场数据

• 行业优化平均市盈率：74.06
• 市场优化平均市盈率：16.72
• 国金教育指数：1664.66
• 沪深300指数：3480.43
• 上证指数：3110.06
• 深证成指：9859.24
• 中小板综指：10630.38

2. 上市信息

• 博实乐教育是继海亮教育之后，第二家以学历制学校为主营业务赴美上市的中国教育集团。
• 博实乐教育上市前持股结构：Excellence Education（72.05%）、杨惠妍（19.85%）、何军立（7.35%）。

3. 长期竞争力评级

• 博实乐教育长期竞争力评级为高于行业均值，表明其在行业中的综合竞争力较强。

4. 投资评级

• 投资评级为“买入”，预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上。

风险提示

• “地产+教育”模式可能导致净利率水平较低，主要由于地租费用较高。
• 新开学校满座率较低，可能影响毛利率和净利率。

行业与公司评级说明

• 行业投资评级：买入为预期未来3-6个月内该行业上涨幅度超过大盘15%以上。
• 公司投资评级：买入为预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上。

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总结

博实乐教育目前处于扩张期中期，已取得一定成效，但毛利率和净利率仍有较大提升空间。其“地产+教育”模式带来一定的协同效应，但也导致成本较高。随着满座率的提升和学校运营的成熟，博实乐教育的财务表现有望进一步改善。