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疫情之下增长稳健，专业品类表现突出

核心内容

公司2022年年报显示，全年实现收入258.03亿元（+14.3%），归母净利润40.64亿元（+1.3%）。尽管面临疫情带来的挑战，公司仍保持稳健增长，尤其在专业品类方面表现突出。

主要观点

• 门店质量与渠道增长：公司持续提升门店质量，通过高效大店策略推动增长。2022年净开95家门店至4865家，其中批发渠道增长15.7%，直营渠道增长6.4%，电商渠道增长16.4%，占比提升至29.0%。
• 销售面积与O2O增长：店铺总销售面积及单店平均面积分别同比增长10%-20%高段和10%-20%低段，全渠道O2O增长40%-50%低段。
• 品类表现：鞋类销售同比增长44.8%，服装销售同比下降9.4%，鞋类成为主要增长驱动力。
• 毛利率承压：2022年毛利率为48.4%，同比下滑4.6个百分点，主要由于成本上涨及促销竞争加剧。
• 费用率变化：销售费用率上升1.1个百分点至28.3%，管理费用率下降0.6个百分点至4.3%。
• 净利率下降：净利率下降2.1个百分点至15.7%。
• 库存健康：公司渠道库存增加20%-30%中段，库销比为4.2个月，存货周转天数增加4天至58天，但总体库存仍处于健康水平。
• 2023年展望：公司预计2023年收入增长10%-20%中段，净利率维持在10%-20%中段。管理层对全年表现保持审慎乐观。

关键信息

财务表现

• 营业收入：2022年为258.03亿元，同比增长14.3%；2023年预计为300.1亿元，同比增长16.3%。
• 归母净利润：2022年为40.64亿元，同比增长1.3%；2023年预计为49.42亿元，同比增长21.6%。
• 毛利率：2022年为48.4%，2023年预计为50.4%。
• 净利率：2022年为15.7%，2023年预计为16.5%。
• ROE：2022年为17.9%，2023年预计为20.1%。
• 市盈率：2023年为32倍，目标价为68.22港币，维持“买入”评级。

投资建议

• 盈利预测：调整后的2023-2025年每股收益分别为1.87元、2.26元、2.64元。
• 估值：参考可比公司，维持30%溢价，给予2023年32倍PE，对应目标价68.22港币。
• 风险提示：行业竞争加剧、经济恢复不及预期、库存风险。

未来展望

公司看好未来在专业鞋品类、女子产品、童装、运动生活等领域的持续突破与创新。在库存健康水平的支撑下，公司预计流水增长和终端折扣恢复将好于市场预期。

可比公司估值

财务比率分析

风险提示

• 行业竞争加剧
• 经济恢复不及预期
• 库存风险

投资评级与定义

• 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上
• 增持：相对强于市场基准指数收益率5%~15%
• 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%~+5%之间波动
• 减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下

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