国防军工行业2019年投资策略_产业链_瀑布结构_初现_关注高技术供应商_26页_2mb

国防军工行业2019年投资策略总结

核心内容

本报告分析了2018年军工板块的整体表现与结构变化，提出了2019年国防军工行业的投资主线，并重点推荐了中直股份、中航沈飞、中航机电和中航电子四家公司。报告指出，军工行业正在经历从金字塔结构向瀑布结构的转变，优质供应商在产业链中地位提升，将成为未来发展的核心力量。

主要观点

• 军工板块表现：2018年军工板块整体下跌27.09%，跑输沪深300 1.78个百分点，跑输上证综指2.50个百分点，但跑赢深证成指7.33个百分点。军工行业呈现阶段性与结构性行情，其基本面有所好转，市场表现优于前两年。

• 产业链结构变化：军工产业链正从金字塔向瀑布结构转变，优质供应商在产业链中地位提升，拥有更强的议价能力和市场影响力。欧美国家军工产业链已形成“瀑布结构”，我国也正在向此方向发展。

• 2019年投资主线：

  1. 军费增长驱动行业：世界军费支出再次进入上升周期，我国军费支出仍低于世界平均水平，未来有望向韩印靠拢，海空军装备采购仍为重点。
  2. 军民融合持续推进：中航空工业逐步退出中间端环节，推动高技术民参军企业发展，形成“小核心、大协作、专业化、开放型”的供应链体系。
  3. 中美贸易战影响深化：美国对华武器禁运和技术转让政策持续，推动军工电子元器件国产化替代进程，提升我国军工产业链的自主可控能力。

关键信息

1. 2018年军工板块行情回顾

• 军工板块全年下跌27.09%，在29个中信一级行业中排名第九。
• 航空军工跌幅最小，为-25.18%；船舶制造跌幅最大，为-45.61%。
• 军工板块估值回落至历史底部，动态市盈率为55倍，其中航空军工市盈率47.63倍，其他军工市盈率82.33倍。
• 2018年前三季度军工板块营收增长12.16%，净利润增长21.07%，费用率下降，ROE增长至2.75%。

2. 产业链“瀑布结构”趋势

• “瀑布效应”是指产业链专业化分工不断深化，推动供应商地位提升，形成供应链话语权。
• 以TransDigm为例，通过频繁并购，提升自身地位，获得市场定价权和高利润率。
• 我国军工产业链也呈现类似趋势，如中航机电与中航电子的整合，提升系统集成能力，增强竞争力。

3. 2019年投资主线

• 军费增长：世界军费进入上升周期，我国军费有望提升，海空军装备采购将成为重点。
• 军民融合：推动高技术民参军企业发展，提升其在军工产业链中的地位。中航空工业逐步退出中间端环节，带动更多民营企业参与军品研发。
• 国产化替代：中美贸易战背景下，军工电子元器件国产化替代进程加快，提升我国国防工业的自主可控能力。

4. 推荐标的

• 中直股份：航空工业直升机板块唯一上市公司，产品线丰富，未来有望成为世界级直升机制造商。
• 中航沈飞：航空主机厂，受益于军费增长与军民融合政策，未来发展前景良好。
• 中航机电：系统级供应商，通过整合提升竞争力，议价能力增强。
• 中航电子：系统级供应商，受益于军民融合政策，具备较强的发展潜力。

风险提示

• 军费增速不及预期：若军费增长未达预期，将影响军工企业盈利能力。
• 军品订单不及预期：订单数量和金额若未达预期，将影响企业营收和利润。
• 市场风险偏好下降：市场整体风险偏好下降可能影响军工板块估值。

图表目录

• 图1：各指数与中信国防军工指数2018年涨跌幅
• 图2：中信一级29家行业2018年涨跌幅
• 图3：2018年军工行业各子板块表现
• 图4：各指数与中信国防军工指数近六年动态市盈率
• 图5：2018年军工行业各子板块动态市盈率
• 图6：军工板块2014-2018年前三季度营收与同比增速
• 图7：军工板块2014-2018年前三季度净利与同比增速
• 图8：军工板块2014-2018年前三季度ROE情况
• 图9：军工板块2014-2018年前三季度三费率情况
• 图10：军工行业子板块2018年前三季度营收同比增速
• 图11：军工行业子板块2018年前三季度净利同比增速
• 图12：各军工集团上市公司2018前三季度营收增速
• 图13：各军工集团上市公司2018前三季度归母净利增速
• 图14：军工行业企业数量金字塔结构
• 图15：军工行业供应链话语权瀑布结构
• 图16：TransDigm 1993-2018年营业收入
• 图17：TransDigm集团1993-2016年并购情况
• 图18：2019年境内外装备采购军费授权构成
• 图19：中美作战飞机数量对比
• 图20：中美海军舰艇数量对比
• 图21：央企逐步退出中间端环节
• 图22：波士顿矩阵在军工产业链中的应用
• 图23：国防科技工业产业集群
• 图24：2010-2017年芯片出口对比
• 图25：元器件国产化替代采纳情况分布

表格目录

• 表1：2018年军工板块涨跌幅前六
• 表2：2018年前三季度基金持仓市值排名
• 表3：2012年以来航宇工业的并购
• 表4：世界军费前十名国家之间的比较
• 表5：军民融合的文件的走势
• 表6：航空领域军民融合在军转民的成果
• 表7：美国对华武器禁运和技术转让政策的演变
• 表8：军工芯片领域的成果