光伏调整，行业转债盘点回顾与展望-20220120-天风证券-29页_1mb

光伏行业转债盘点与投资展望总结

核心内容概述

本报告对光伏行业相关的22只转债进行了分析，涵盖21家上市公司，主要集中在产业链的中下游。截至2022年1月19日，存量转债余额达217.67亿元，待上市转债规模约223.67亿元，合计达441.34亿元。平均转债价格为182元，平均转股溢价率为24.22%。在行业政策和市场需求的推动下，光伏产业链整体受益，未来发展前景乐观。

主要观点

1. 行业背景与政策支持

• 双碳目标推动光伏行业快速发展，预计2022年新增装机量将增长至75GW以上，全球年均增量预计达到422GW。
• 风光大基地和整县光伏试点加速光伏需求放量，预计2022年分布式光伏装机量将增至40GW，年增速超50%。
• **BIPV（光伏建筑一体化）**作为新兴领域，将随着绿色建筑发展迎来快速增长。

2. 产能与供需分析

• 硅料环节产能不足，导致硅片、电池片及组件环节产能过剩，短期供需错配持续。
• 随着硅料产能释放，预计2022年Q2后供需关系将有所改善。
• 2022年硅片、电池片及组件产能预计远高于硅料产能，且硅料扩产周期较长，短期内仍难以满足需求。

3. 技术进步与成本优化

• 技术创新将推动光伏各环节成本下降，如颗粒硅、硅片薄片化、HJT电池和组件功率提升。
• 硅料价格上涨对中下游企业利润造成挤压，但随着技术优化和产能释放，未来毛利率有望回升。

4. 投资建议

• 建议优先关注具有技术优势、产能优势或市场优势的光伏企业。
• 通威股份、隆基股份、晶科科技等龙头企业具备较强竞争力，可重点关注。

关键信息

转债情况

• 存量转债：共18只，总余额217.67亿元。
• 待上市转债：共4只，包括锦浪科技、通威股份、隆基股份、上机数控，拟发行金额总计约217.67亿元。
• 转债价格区间在127元至187元之间，溢价率在1%至70.70%之间。

市场需求

• 2021年前三季度新增装机量为25.56GW，同比增长36.66%。
• 2021年11月累计光伏发电量达169.62TWh，占全国发电量的2.30%。
• CPIA预测2022年光伏新增装机量将超75GW，IEA预计全球年均增量将达422GW。

产能情况

• 2021年硅料产能约58万吨，硅片产能约373GW，电池片产能约366GW，组件产能约377GW。
• 2022年硅料产能预计为80-86万吨，硅片产能预计为457.40GW，电池片产能预计为520.00GW，组件产能预计为469.40GW。
• 硅料环节仍处于紧平衡状态，硅片、电池片、组件环节产能过剩。

技术进步

• 颗粒硅技术可降低电耗，硅片薄片化有助于提高出片率。
• N型电池片（TOPCon和HJT）将成为未来主要发展方向，HJT转换效率有望超过28%。
• 组件功率有望提升至600W以上，技术整合将带来成本下降。

重点标的推荐

通威股份

• 业务范围：硅料、电池片。
• 优势：硅料产能有望继续提高，电池片业务加速扩张，布局“渔光一体”。
• 建议理由：具备一体化优势，核心竞争力有望进一步提高。

隆基股份

• 业务范围：硅片、电池片、组件。
• 优势：全球知名单晶硅片和组件制造商，积极推进BIPV业务。
• 建议理由：业务覆盖全产业链，成长性较好。

晶科科技

• 业务范围：光伏电站。
• 优势：民营光伏电站龙头，与多地政府签订整县屋顶分布式光伏项目开发协议。
• 建议理由：受益于未来光伏新增装机量增长，EPC业务有望放量。

投资建议

• 长期看好：受益于双碳目标和政策支持，光伏行业长期向好。
• 短期关注：硅料产能释放后，价格回落将缓解中下游企业利润压力。
• 建议方向：优先考虑具备技术、产能或市场优势的光伏企业。

风险提示

• 硅料价格上行可能继续挤压中下游企业利润。
• 光伏装机量不及预期可能影响行业增长。
• A股市场波动可能对光伏企业正股及转债价格产生影响。

作者信息

• 分析师：孙彬彬，SAC执业证书编号：S1110516090003，邮箱：sunbinbin@tfzq.com。
• 联系人：李由，邮箱：liyou@tfzq.com。

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图表目录

• 图1：光伏转债标的在光伏产业链中的位置
• 图2：国内光伏新增装机容量
• 图3：中国光伏新增装机容量预测（GW）
• 图4：国内集中式光伏电站、分布式光伏新增装机容量情况
• 图5：2021Q4Top5垂直整合厂硅片、电池片及组件产能（MW）
• 图6：硅粉市场价格走势
• 图7：光伏玻璃市场价格走势
• 图8：国内多晶硅市场价格走势
• 图9：国内太阳能硅片市场价格
• 图10：国内电池片市场价格走势
• 图11：国内光伏组件市场价格走势
• 图12：20220119-价格（横轴，元）、转股溢价率（纵轴）、债券余额（气泡大小）对比（未到转股期标红）

表格目录

• 表1：光伏产业存量、待上市转债汇总（截至2022年1月19日）
• 表2：2021年光伏产业相关政策
• 表3：第一批风光大基地项目情况
• 表4：主要光伏转债企业BIPV合作内容
• 表5：多晶硅扩产情况一览
• 表6：硅片扩产情况一览
• 表7：电池片扩产情况一览
• 表8：光伏组件扩产情况一览
• 表9：2021H1隆基股份硅片原材料价格变动
• 表10：光伏产业链各环节主要企业毛利率情况
• 表11：光伏行业转债标的情况（截至2022年1月19日）
• 表12：转股、赎回条款触发情况
• 表13：光伏产业待上市转债进展一览（截至2022年1月19日）
• 表14：转债标的光伏产业链相关业务营收占比或切入情况
• 表15：光伏相关转债正股营收及归母净利润情况
• 表16：光伏相关转债正股毛利率及净利率情况
• 表17：光伏相关转债正股现金流、资产负债率及流动性情况
• 表18：转债标的近期重要公告情况
• 表19：光伏行业转债标的对比总结
• 表20：通威股份同业比较（亿元）
• 表21：公司主要在建项目情况
• 表22：隆基股份同业比较（亿元）
• 表23：2021年10月以来公司签订的整县屋顶分布式光伏项目开发协议
• 表24：晶科科技同业比较（亿元）