光伏转债盘点专题报告：十年十倍大赛道，光伏转债全梳理-20211027-浙商证券-22页_960kb

光伏转债全梳理专题报告总结

核心内容

本报告围绕光伏行业可转债（转债）的发行与表现展开，分析了光伏产业在“双碳”政策和风光大基地建设背景下的发展态势，梳理了历史发行的转债表现，并对当前存续的转债和即将发行的转债预案进行了评估，同时提示了相关投资风险。

主要观点

1. 光伏产业：碳中和&大基地持续催化

• 政策背景：自2020年底“双碳”政策提出以来，国家持续加码配套政策，10月风光大基地建设拉开帷幕，成为推动光伏行业装机需求的重要力量。
• 装机目标：2021年国内光伏装机量预计达55GW，全球装机量预计达170GW。在“双碳”和大基地政策推动下，装机需求有望超预期。
• 产业链结构：光伏行业可划分为上中下游，主产业链为“硅矿 → 晶体硅 → 硅片 → 电池片 → 组件 → 电站”，辅材包括光伏玻璃、EVA胶膜、背板等，设备包括硅片设备、电池片设备等。
• 发展路径：分布式光伏并网比例持续提升，政策引导下有望进一步发展。

2. 历史发行：已退市转债整体表现优异

• 发行特征：已退市的9支光伏转债涵盖产业链各环节，发行规模与评级差异较大，其中通威、隆基发行规模较大，达到50亿元及以上。
• 条款设置：主要差异集中在下修条款，如福特/福莱转债的下修条件更为优厚，有利于转股。
• 行情表现：已退市转债平均存续期较短，但上市首日涨幅普遍较高，平均为28%，打新仍是不错选择。
• 分类讨论：
  • 第一类：如上机/福莱转债，正股走势优异，溢价率不具参考意义。
  • 第二类：如福特/通威转债，正股走势温和，溢价率中枢稳定。
  • 第三类：如隆基/林洋转债，股价波动较大，溢价率拉伸后回归正常。

3. 存续转债：高平价下优选估值性价比

• 发行特征：当前存续光伏转债主要集中在下游与辅材环节，如天合转债（组件）、晶科转债（电站/组件）、旗滨转债（玻璃）等。
• 投资价值：尽管平价较高，但部分转债如晶科转债已出现负溢价，具备配置价值。
• 重点关注：
  • 天合转债：正股为全球210大尺寸组件龙头，2021年组件产能预计达50GW，其中210尺寸占80%，业绩增长稳健。
  • 晶科转债：主营光伏电站投资运营和EPC业务，分布式光伏发展迅速，业绩有望改善。

4. 预案转债：关注头部企业的大额预案

• 发行规模：头部企业如隆基、通威、上机数控等拟发行规模较大，分别达70亿、120亿、24.7亿。
• 重点企业：
  • 隆基股份：全球单晶硅片和组件龙头，下半年出货量有望超上半年，技术储备丰富，包括PERC、TOPCon、HJT等。
  • 通威股份：“硅料 + 电池片”双龙头，多晶硅业务量价齐升，HJT技术持续推进降本增效，大尺寸产品出货占比提升。
  • 上机数控：210大尺寸硅片龙头，业绩增长迅猛，2021Q3营收增长290%，归母净利增长310%，未来产能进一步扩张。

关键信息

光伏行业政策与市场动态

• 2021年10月，国务院发布《2030年前碳达峰行动方案》，提出2030年风电、太阳能总装机容量达12亿千瓦以上。
• 各省风光大基地项目光伏中标规模合计达17.18GW，包括吉林、陕西、内蒙古、青海等地。
• 分布式光伏并网比例持续提高，预计2025年城镇建筑可再生能源替代率达8%，屋顶光伏覆盖率力争50%。

已退市转债表现

• 发行特征：涵盖产业链各环节，发行规模差异大，债项评级从AA-至AAA。
• 条款设置：下修条件差异显著，部分转债如福莱/福特下修条件较优，最终转股比例均高于95%。
• 行情表现：平均存续期短，上市首日涨幅丰厚，打新收益较高。

存续转债投资建议

• 天合转债：正股天合光能为全球210大尺寸组件龙头，2021年组件产能预计达50GW，业绩增长稳健。
• 晶科转债：正股晶科科技主营电站投资运营，分布式光伏并网比例提升，业绩有望改善。
• 估值性价比：在高平价背景下，更应关注估值相对合理的转债，如晶科转债。

预案转债前景

• 隆基股份：拟发行70亿元用于高效电池项目及补充流动资金，下半年出货量有望超上半年。
• 通威股份：拟发行120亿元用于硅料和电池片产能扩张，技术储备丰富，业绩增长强劲。
• 上机数控：拟发行24.7亿元用于大尺寸硅片产能建设，业绩增长显著，订单充足。

风险提示

• 光伏装机量不及预期。
• 硅料等原材料价格上涨过快，可能影响行业盈利空间。

投资建议

• 在“双碳”政策和风光大基地推动下，光伏行业装机需求有望持续增长。
• 高平价背景下，建议关注估值性价比高的转债，如天合转债和晶科转债。
• 头部企业预案规模大，具备增长潜力，重点关注隆基、通威、上机数控等。

投资评级说明

• 以报告日后6个月内证券相对于沪深300指数涨跌幅为标准，定义为：
  • 买入：涨跌幅高于+20%
  • 增持：涨跌幅在+10%至+20%之间
  • 中性：涨跌幅在-10%至+10%之间
  • 减持：涨跌幅低于-10%

法律声明

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