深度报告-20220423-华安证券-欧派家居-603833.SH-品类接力增长_整装把握战略级流量入口_12页_1mb

报告摘要

品类接力增长，整装把握战略级流量入口

核心内容概述

欧派家居是一家国内领先的定制家居企业，专注于全屋家居产品的个性化设计、研发、生产、销售与安装服务。公司以橱柜起家，逐步向全屋产品延伸，涵盖整体厨房、整体衣柜、整体卫浴、定制木门、金属门窗、软装及家具配套等。2021年，公司实现营收204.42亿元，同比增长38.68%，归母净利润26.66亿元，同比增长29.23%。2021年第四季度营收60.4亿元，同比增长20.61%，但归母净利润同比下滑9.8%，主要受大宗业务毛利率下降及原材料价格上涨等因素影响。

主要观点

产品端增长强劲

橱柜业务：2021年营收75.29亿元，同比增长24.2%，仍是公司主要利润来源。
非橱柜类业务：增速迅猛，近5年CAGR达36.6%，合计占比61.7%。
- 衣柜及配套：营收突破百亿（101.72亿元），同比增长76.2%，占比49.8%。
- 木门/卫浴：营收分别为12.36亿元/9.89亿元，同比增长60.3%/33.8%。

渠道端表现突出

传统经销商渠道：2021年营收156.8亿元，同比增长40.2%，占营收77.8%。
直营渠道：2021年营收5.87亿元，同比增长47.2%。
大宗渠道：2021年营收36.73亿元，同比增长36.9%，毛利率30.8%。
门店数量：2021年门店总数达7475家，新增363家，其中衣柜门店新增最多（217家）。

整装大家居布局加速

2021年整装业务接单同比增长超90%，并推出“星之家”双品牌切入整装赛道。
公司于2022年4月提出“大家居新模式”，由集团与经销商共同出资成立合资公司，负责在核心城市设立大家居展示中心。
推行“合资+独立经理人”模式，降低经营风险，抢占流量入口，提升整装业务影响力与市占率。

关键信息

财务表现

2021年财务数据：
- 营业收入：204.42亿元，同比增长38.68%
- 归母净利润：26.66亿元，同比增长29.23%
- 毛利率：31.6%，同比-3.75pct
- 净利率：13.0%，同比稳定
- ROE：18.5%，同比-1.0pct
- 每股收益：4.40元
估值分析：
- 当前PE-TTM为27.7X，接近近三年1/4分位，具备较强安全边际。
- 预计2022-2024年归母净利润分别为30.61/35.95/43.35亿元，对应PE分别为24X/21X/17X。

风险提示

地产下行风险
原材料大幅波动
行业竞争加剧
疫情反复风险

估值与可比公司对比

公司	股价（元）	EPS（2021A）	EPS（2022E）	EPS（2023E）	EPS（2024E）	PE（2021A）	PE（2022E）	PE（2023E）	PE（2024E）
欧派家居	121.06	4.40	5.02	5.90	7.12	33.52	24.09	20.51	17.01
索菲亚	19.71	0.13	1.54	1.85	2.18	19.82	12.83	10.66	9.02
金牌厨柜	30.36	2.19	2.72	3.34	4.02	17.62	11.17	9.10	7.55

公司作为定制家居龙头，享有估值溢价，未来业绩确定性强。

财务预测

指标	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入（亿元）	204.42	242.05	285.06	336.50
营业利润（亿元）	30.60	35.34	41.48	50.07
净利润（亿元）	26.66	30.61	35.95	43.35
毛利率（%）	31.6	31.0	30.6	30.7
净利率（%）	13.0	12.6	12.6	12.9
ROE（%）	18.5	17.5	17.1	17.1
P/E	33.52	24.09	20.51	17.01
P/B	6.24	4.22	3.50	2.90
EV/EBITDA	23.88	17.16	14.10	11.11