20180321-申万宏源-百洋股份-002696.SZ-高成长_高壁垒_超跌反转的教育新消费龙头_27页_1mb

百洋股份（002696）投资总结

核心内容

百洋股份是一家以水产加工出口贸易为主营业务，同时涉足数字艺术培训的公司。2017年8月，公司以9.74亿元收购数字艺术培训龙头火星时代，实现双主业并进，即水产与教育。此收购标志着公司正式进军职业教育领域，并预计未来将持续进行教育产业布局。

主要观点

• 高成长与高壁垒：火星时代在数字艺术培训领域深耕20余年，拥有丰富课程体系和教学管理能力，具备较高的行业壁垒。
• 政策利好：2017年民促法修订后，政策持续鼓励社会力量举办民办教育，支持职业教育发展，为火星时代等培训龙头提供整合机遇。
• 行业增长潜力：IT培训市场规模超200亿元，未来三年CAGR达20%，数字艺术培训前景广阔。
• 估值修复空间：公司作为A股教育培训优质标的，当前估值低于美股及港股教育龙头，具备估值修复潜力。
• 扩张能力与运营效率：公司重视单店经营，人均创收高于同业，具备良好的现金流和财务管理能力。
• 首次覆盖“买入”评级：基于盈利预测和分部估值，公司2018年目标市值61亿元，对应目标价26.2元，当前股价19元，具备38%上涨空间。

关键信息

市场数据

• 收盘价：19元（2018年03月20日）
• 一年内最高/最低价：26.61元 / 16元
• 市净率：2.1
• 流通A股市值：3344百万元
• 上证指数/深证成指：3290.64 / 11077.80

基础数据

• 每股净资产：9.2元
• 资产负债率：36.76%
• 总股本/流通A股：233百万 / 176百万
• 2017年净利润：1.14亿元（并入60%火星时代净利润）
• 2017年净利润同比增长率：61.68%

财务预测（2017-2019）

• 营业收入：23.75亿 / 27.63亿 / 29.32亿
• 净利润：1.14亿 / 1.91亿 / 2.30亿
• EPS：0.49元 / 0.82元 / 0.99元
• 目标市值：61亿元
• 目标价：26.2元
• PE倍数：39倍 / 23倍 / 19倍

收购火星时代，双主业发展

1.1 水产+教育双主业发展

• 百洋股份创建于2000年，主营冷冻罗非鱼水产食品及饲料生产，是全球最大的罗非鱼加工出口贸易企业。
• 2017年完成对火星时代的收购，以发行股份和现金支付共计9.74亿元，其中现金支付4.14亿元。
• 募集配套资金5.37亿元，用于火星时代信息化升级及移动服务平台建设。

1.2 火星时代并表驱动营收/净利润高增

• 火星时代2016年营收4.07亿元，净利润6075万元，同比增长51.7% / 43.4%。
• 2017年8月起并表，公司三季度净利润同比增长61.7%，主要得益于火星时代带来的业绩增长。

1.3 员工持股计划利好水产板块持续经营

• 公司拟推出员工持股计划，持股总数不超过股本总额的5%，绑定高管及骨干员工利益，利于主业稳定发展。

政策+刚需催化IT培训行业增长

2.1 IT培训当前市场规模超200亿，长期政策利好

• 2017年IT培训市场规模达213亿元，占非学历职业技能培训市场41%。
• 政策支持产教融合，鼓励企业成为重要办学主体，推动行业集中度提升。

2.2 下游需求旺盛，数字艺术培训前景广阔

• 火星时代提供八大门类20余种课程，包括UI设计、Web前端、影视后期、游戏美术设计等。
• 数字创意产业预计有10倍增长空间，未来人才需求旺盛。

重视教学质量的高壁垒单店模式

3.1 品牌、课程、质控、师资四维度打造竞争壁垒

• 火星时代课程体系贴合市场需求，学员就业率超过95%。
• 建立五级教师考核体系，确保教学质量。

3.2 重视单店经营，人均创收超同业

• 公司2016年教师人均创收100万元，员工人均创收35万元，高于行业平均水平。
• 历史数据显示，新校区第一年单座营收约1万元，第二年上升至约2.5万元。

3.3 现金流充裕，财务管理良好

• 公司2016年经营性现金流量净额1.67亿元，期末现金及等价物余额9522万元。
• 资产负债率下降至36.1%，财务指标持续改善。

校区稳健扩张，渠道、模式、品类力求突破

4.1 教学容量扩张带动主业营收增长

• 2018-19年计划新增教学容量1000/2400/2000座，预计2017-19年报名学员增速31% / 12% / 11%。
• 历史数据显示，新校区培育周期约一年，利用率逐步提升。

4.2 渠道、模式、品类具备成长空间

• 加码在线培训，预计线上收入占比提升至3%-5%。
• 布局艺术留学/游学及少儿培训，拓宽课程品类。
• 增强高校渠道覆盖，拓宽线下招生途径。

盈利预测与估值

5.1 预计2017-2019年归母净利润增速为93.2% / 67.0% / 20.2%

• 水产板块：预计2017-19年归母净利润0.63亿 / 0.73亿 / 0.79亿，增速分别为6.6% / 15.0% / 8.7%。
• 教育板块：预计2017-19年归母净利润0.86亿 / 1.19亿 / 1.51亿，增速分别为41% / 39% / 27%。

5.2 分部估值给予目标市值61亿元

• 水产板块：给予23倍PE，对应市值17亿元。
• 教育板块：给予37倍PE，对应市值44亿元。
• 总目标市值：61亿元，对应目标价26.2元。

风险提示

• 新校区培育不及预期
• 获客成本高于预期
• 水产主业经营下滑