20161029-兴业证券-长电科技-600584.SH-星科金朋改善超预期_封测航母起__26页_2mb
报告摘要
长电科技（600584）研究报告总结
核心内容
长电科技在2016年通过整合星科金朋，成为全球领先的封测龙头。公司通过一系列改革措施，改善了星科金朋的经营状况，提升了整体盈利能力，并在SiP、eWLB、FC等先进封装技术上取得了显著进展。
主要观点
- 整合成效显著：星科金朋2016年H1亏损4.56亿元，Q3亏损大幅缩小，环比减亏50%以上，9月单月实现盈利，超出市场预期。
- SiP订单爆发：SiP业务在2016年实现营收1.95亿美元，预计全年贡献3.5亿美元，2017年将达10亿美元，利润率在3%-5%之间。
- eWLB技术领先：新加坡厂eWLB技术是全球除台积电外唯一实现量产的Fan-out技术，产能供不应求，单月盈利达100-200万美元。
- FC市场潜力巨大：FC封装占先进封装市场83%，预计2020年市场营收将达246亿美元，公司具备完整的FC+Bumping一条龙服务能力。
- 中国封测市场崛起：中国封测需求超越全球，本土厂商持续受益，长电科技在整合后具备全球领先的技术能力和客户结构，竞争优势显著。
- 财务优化预期：中芯国际和产业基金入股后，公司财务费用有望下降，提升盈利能力。
关键信息
财务数据
| 指标 | 2015 | 2016E | 2017E | 2018E |
|---|---|---|---|---|
| 营业收入（百万元） | 10807 | 18303 | 25759 | 33370 |
| 同比增长率 | 68.1% | 69.4% | 40.7% | 29.5% |
| 净利润（百万元） | 52 | 114 | 808 | 1336 |
| 同比增长率 | -66.8% | 118.4% | 611.2% | 65.4% |
| 毛利率 | 17.8% | 11.9% | 16.2% | 16.9% |
| 净利率 | 0.5% | 0.6% | 3.1% | 4.0% |
| 净资产收益率 | 1.2% | 2.5% | 15.0% | 19.9% |
| 每股收益（元） | 0.05 | 0.11 | 0.78 | 1.29 |
| 每股经营现金流（元） | 1.69 | 3.18 | 2.67 | 4.39 |
业务与技术
- 业务结构：公司主要业务包括引线框IC封装、基板封装、中段Bumping、WLCSP等。收购星科金朋后，新增SiP、eWLB、POP等高端封测技术。
- SiP技术：SiP业务在2016年7月开始大量出货，预计全年营收3.5亿美元，2017年将达10亿美元。
- eWLB技术：新加坡厂eWLB技术实现量产，产能为6K片/周，预计年底扩产至8K片/周，2017Q1扩产至9K片/周，处于供不应求状态。
- FC技术：FC封装占先进封装市场83%，公司具备完整的FC+Bumping服务能力，预计2018年实现盈利。
客户结构
- 国内客户：长电科技通过星科金朋承接国内高端封测订单，如海思、展讯等。
- 海外客户：星科金朋主要客户来自海外，美国客户占营收60.95%，高通是最大单一客户，占比32%。
资产与投资
- 资产体量：2015年资产体量为151亿元，2016年中报扩大至171亿元。
- 投资计划：2016年年度投资计划总额为47.5亿元，重点用于eWLB扩产、厂房建设、技术研发等。
市场与增长
- 全球封测市场：2016年全球封测市场营收预计达33370百万元，同比增长29.5%。
- 中国封测市场：中国封测需求超越全球，先进封测需求复合增速达18%，预计从2015年的350万片增长至2020年的810万片。
- 行业趋势：产业链一体化趋势明显，长电科技具备中芯国际、星科金朋、长电科技的一体化服务能力，竞争优势显著。
风险提示
- 星科金朋整合低于预期
- SiP出货低于预期
- 下游需求低于预期
投资建议
- 评级：维持“买入”评级
- EPS预测：2016年0.11元，2017年0.78元，2018年1.29元
- PE预测：2016年177倍，2017年25倍，2018年15倍
- 业绩弹性：星科金朋产能规模是原长电的2倍左右，完全释放后公司整体利润在20亿元以上的潜力。
图表概览
- 图1：长电科技历史营收与净利润
- 图2：长电科技历史净利率与毛利率
- 图3：长电科技收购星科金朋
- 图4：重组前股权结构
- 图5：重组后股权结构
- 图6：星科金朋注册专利数
- 图7：2015年星科金朋各类业务营收占比
- 图8：2014年星科金朋主要客户占比
- 图9：2015年星科金朋客户地域占比
- 图10：星科金朋历年经营情况
- 图11：2015年星科金朋各业务线开工率
- 图12：典型SiP封装模组
- 图13：Apple Watch S1整个SiP模块
- 图14：全球SiP市场规模预测
- 图15：长电科技SiP业务营收预测
- 图16：eWLB技术图解
- 图17：2015-2020年FO-WLP技术利润预测
- 图18：Flip Chip工艺流程图
- 图19：2015年FC占先进封装市场比例
- 图20：FC市场规模预测
- 图21：IC市场规模：中国VS世界其他国家
- 图22：中国先进封测晶圆需求量
- 图23：滁州厂营收及净利润
- 图24：长电先进营收及净利润
- 图25：长电科技营收（扣除星科金朋）
- 图26：长电科技净利润（扣除星科金朋）
- 图27：长电科技财务费用
- 图28：2015年封测行业公司资产体量对比
- 图29：同行ROE水平
结论
长电科技通过整合星科金朋，显著提升了其在全球封测行业的地位，成为封测龙头。公司具备先进的封装技术、广泛的客户基础和强大的生产能力，未来发展前景广阔。尽管存在一定的整合风险和市场不确定性，但其业绩弹性巨大，维持“买入”评级。
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