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2013年8月14日研究报告总结：不动中军，战术加仓

核心内容

2013年8月14日，申银万国证券研究所发布了一份题为《不动中军，战术加仓》的报告，主要分析了当前市场中周期股与成长股的表现，并提出了相应的投资策略。报告指出，市场核心交易特征已发生变化，传统与新兴的估值差距有所修复，周期股开始出现反弹迹象，但成长股吸引力减弱。投资者应保持理性，关注结构性机会。

主要观点

• 核心交易特征变化：7月份宏观经济数据回暖，市场对“经济不好，流动性还可以，传统没机会，布局代表未来的成长股”的预期被打破，市场开始关注周期股的上涨机会。
• 周期股短期上行逻辑难以证伪：尽管部分微观数据出现复苏迹象，如水泥和钢材库存去化，但整体经济基本面仍不确定，周期股上涨空间有限。
• 流动性压力与三大约束：市场对“稳增长”而非“促增长”的认知较为理性，流动性压力和三大约束（房价、环保、通胀）依然存在，限制了周期股的上涨空间。
• 似曾相识，不尽相同：当前经济状况与2012年四季度相似，但存在诸多不同，如基数效应、流动性环境和基金持仓结构。
• 不动中军，战术加仓：建议继续看好消费行业，尤其是医药、乳制品等大众消费品，同时关注低估值的可选消费板块（如家电和汽车）。此外，稳增长行业如地产、通信、电力设备等也值得关注。对于低PB和低PE的超跌反弹组合，可作为短期战术加仓的选择。

周期上行逻辑分析

微观复苏迹象

• 水泥：7月中旬开始淡季上涨，主要受限电和自律停窑影响，企业库存下降，熟料价格上调，但去年8月底企业处于盈亏平衡状态，因此当前涨价动力取决于未来需求。
• 钢铁：社会库存去化到较低位置，但受去年年底库存高企影响，当前库存回补空间有限。
• 煤炭：受环保核查和产能收缩预期影响，价格企稳反弹，但上涨幅度不大。

短期机会

• 投资品轮动规律：复苏初期，上游品种（如煤炭）最容易获得超额收益，随后是中游品种（如钢铁、水泥），最后是下游品种（如化工）。
• 低PE、PB品种：低PE和低PB的品种下跌幅度有限，向上弹性较大，可作为短期加仓对象。

上行空间有限

• 存量博弈：周期股上涨更多是存量资金博弈的结果，投资者信心不足，上涨空间有限。
• 流动性压力：央行操作风格“量不大，价格维持4%以上”，长端无风险利率逐步上行，限制了周期股的上涨空间。
• 政策预期：市场对“稳增长”政策的理解较为理性，对“促增长”政策的预期有限。

似曾相识，不尽相同

基数效应

• 发电量和工业增加值：2012年数据回暖与基数效应密切相关，当前7月份数据虽靓丽，但需考虑基数效应的影响。
• 同比数据：若经济基本面没有明显改善，同比数据可能不会特别乐观。

流动性环境

• 流动性较去年宽松：去年三季度流动性宽松，海外资金流入，但今年流动性环境不如去年宽松。
• 社会融资总量：今年社会融资总量持续下滑，融资数据不乐观。

基金持仓结构

• 基金仓位：当前基金仓位高于去年11月底，但持仓结构与大盘偏离度较大，超配小票，低配大票。
• 周期仓位：周期股仓位不高，存在一定反弹空间，但需关注成长股基金经理是否愿意卖出成长股追涨周期股。

投资策略建议

• 继续看好消费行业：医药、乳制品等大众消费品和少量新兴真成长股仍是重点。
• 扩展可选消费配置：适当扩展至低估值的家电和汽车。
• 关注稳增长行业：地产、通信、电力设备等，铁路也值得关注。
• 低PB、PE组合：资金灵活或仓位较低的投资者可考虑低PB、PE的超跌反弹组合。
• 主题性机会：关注因干旱和高温导致的农产品涨价以及受益于抗旱的种子、农药、水利等主题。

图表与数据

• 图1：下半年核心交易特征分情况讨论。
• 图2、图3、图4、图5：部分地区水泥价格、钢材库存、焦煤价格等数据。
• 图6、图7：低PB和低PE的品种集中在交运、建筑建材、金融、房地产、钢铁、化工等行业。
• 图8、图9、图10、图11、图12：经济数据基数效应、流动性环境、社会融资总量、通胀压力等分析。
• 图13、图14：基金仓位与持仓结构分析。

附表数据

• 附表1：PB低于1的股票列表，剔除ST和PE为负值的股票。
• 附表2：PE最低的5%股票列表，剔除ST和PE为负值的股票。

结论

报告指出，当前市场核心交易特征已发生变化，周期股短期有上涨机会，但上涨空间有限。建议投资者保持理性，关注消费行业和稳增长行业，同时考虑低PB、PE的超跌反弹组合和主题性机会。