20150427-广发证券-商业贸易行业_港股零售-找寻优质_转债股__16页_979kb

商业贸易行业：港股零售投资机会分析

核心观点

• 港股零售股估值仍具优势：尽管港股零售股在4月涨幅超过A股同行，但从绝对估值角度看，港股百货和珠宝类股票较A股分别折价约40%和60%。
• 优质中小市值公司具备“转债属性”：由于港股中小市值公司拥有稀缺渠道和品牌资源，对供应商和经销商具有显著议价能力，能维持优于周期性公司的现金流。此外，高股息回报率、潜在业绩拐点、事件驱动（如减持A股、股权回购、物业出售）及独有业务是选择具备“转债属性”公司的关键线索。
• 投资者结构变化：随着大陆资金南下，港股中小市值公司有望获得系统性估值提升机会。

推荐标的

银泰商业

• 公司概览：国内领先的百货零售、购物中心及电子商务企业，截至2014年底运营44家门店，其中57%为自有物业。
• 投资逻辑：
  • 首创二三线购物中心及全渠道营销模式。
  • 2014年7月获阿里巴巴54亿港币战略投资。
  • 2015年计划放缓开店速度，关闭亏损门店，费用压力有望缓解。
  • 2014年通过回购和派息支付现金10.3亿港币，占市值的7.6%。
• 主要风险：新店培育进度弱于预期。

周生生

• 公司概览：成立于1934年的香港珠宝上市公司，主要业务包括珠宝零售及制造、贵金属批发及证券期货经纪。
• 投资逻辑：
  • 受香港占中事件影响，估值处于历史低位，较A股折价明显。
  • 内地镶嵌类珠宝维持稳定增长，黄金品类业绩压力缓和。
  • 全直营模式带来高经营杠杆，提升股价弹性。
• 主要风险：占中事件持续导致旅游客群下滑；金价低迷影响收入增长。

国美电器

• 公司概览：中国领先的电器连锁销售商，2014年销售规模达1434.8亿元，位列中国连锁百强之首。
• 竞争优势：
  • 规模化采购降低成本。
  • 全渠道覆盖（线下门店、联营店、线上网站、员工微店）。
  • 差异化商品提升毛利率。
• 投资逻辑：
  • 2014年营收604亿元，净利润12.8亿元，远高于苏宁。
  • 14年同店销售增长4.8%，线上增长84%，毛利率达18.5%。
• 主要风险：家电终端需求萎缩；电商冲击加剧；全渠道改革效果不达预期。

彩生活

• 公司概览：中国领先的物业管理公司，2014年在香港上市，管理面积达2.053亿平方米。
• 竞争优势：
  • 用户基础庞大，掌握入口资源。
  • 高用户粘度和转化率，形成技术壁垒。
  • 移动端“彩之云”普及，利用大数据挖掘客户。
• 投资逻辑：
  • 2014年营收3.89亿元，净利润1.46亿元，同比增长显著。
  • 估值仅30倍，远低于A股世联行的57倍。
• 主要风险：人民币汇率波动；规模扩张导致服务质量下降；收购和平台建设未达预期。

神州租车

• 公司概览：中国领先的汽车租赁服务提供商，截至2014年3月拥有约751个直营网点。
• 竞争优势：
  • 强大资本支持（联想控股）和互联网粉丝经营（UAA）。
  • 自营车队模式，准确把握个人短租市场。
  • 二手车销售业务提供新的流通渠道，减轻资产负担。
• 投资逻辑：
  • 2014年营收增长30.3%，首次实现盈利。
  • 二手车销售同比增长32.19%，业务循环完善。
• 主要风险：市场拓展不达预期；二手车处理不力；政策变化影响业务。

关键数据对比

风险提示

• 内地增量资金低于预期。
• 国内终端零售情况低于预期。

投资评级说明

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。
• 谨慎增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%-15%。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动介于-5%至+5%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

行业分析

• 港股低估：港股零售板块整体估值低于A股，具备系统性估值修复潜力。
• 资金流动：2015年4月，港股百货、超市、珠宝和家电连锁日均成交额环比大幅增长，显示赚钱效应吸引资金流入。
• 投资者结构变化：随着内资参与度提升，港股中小市值公司有望获得估值提升。

图表索引

• 图1：港股和A股百货板块日均成交额对比
• 图2：港股和A股超市板块日均成交额对比
• 图3：港股和A股黄金珠宝板块日均成交额对比
• 图4：国美电器与苏宁云商日均成交额对比
• 图5：2005-14年银泰商业收入情况
• 图6：2005-14年银泰商业净利润情况
• 图7：2005-14年周生生收入情况
• 图8：2005-14年周生生净利润情况
• 图9：周生生收入按品类拆分（2014）
• 图10：周生生收入按区域拆分（2014）
• 图11：国美电器营业收入及同比增长
• 图12：国美电器分品类销售占比
• 图13：国美电器毛利率
• 图14：国美电器费用率
• 图15：国美电器净利润
• 图16：国美电器现金流
• 图17：2011-2015年营业收入和净利润增速
• 图18：2014年彩生活主营业务分布
• 图19：彩生活营业收入增长
• 图20：神州租车营收持续高增长
• 图21：2014年神州租车扭亏为盈
• 图22：2014年神州租车主营业务分布
• 图23：神州租车营业收入增长

投资建议

重点推荐银泰商业、周生生、国美电器、彩生活和神州租车，因其具备“转债属性”，在低估值背景下具有较高的投资价值和上涨弹性。