农林牧渔行业科创投资手册系列：申联生物，猪口蹄疫疫苗领军企业-20190406-华泰证券-16页_1mb

申联生物行业研究报告总结

核心内容

申联生物是一家专注于猪口蹄疫疫苗生产与销售的龙头企业，其在合成肽疫苗领域占据领先地位，并于2019年4月6日提交科创板上市申请，拟融资4.5亿元用于建设兰州年产2.5亿头份的猪用OA二价口蹄疫灭活疫苗产能。公司产品具有较高的市场竞争力，且在2017年市场占有率达62%。

主要观点

公司概况

• 申联生物是猪口蹄疫合成肽疫苗的龙头企业，拥有两个国家一类新兽药证书。
• 公司拟公开发行不超过5000万股，融资4.5亿元，用于建设新产能，预计新增年销售收入5.03亿元，税后年利润1.64亿元。
• 公司主要客户集中在中原、华东和西南三大销区，占公司销售额70%以上。
• 公司产品销售以政府招标采购为主，占比约95%，直销占比小。
• 公司员工296人，其中本科及以上学历占61.5%，技术人员占18.6%。

市场情况

• 口蹄疫疫苗是国内最大的兽用疫苗单品，2017年市场规模达41亿元，占兽用生物制品市场31%。
• 未来猪用口蹄疫疫苗市场规模有望突破90亿元，渗透率提升是主要增长动力。
• 当前国内主要流行A型和O型口蹄疫病毒，已有4类双价产品获得新兽药证书。

竞争格局

• 国内口蹄疫疫苗市场形成“三足鼎立”格局，主要竞争者为生物股份、中牧股份和中农威特。
• 生物股份在产品品质、渠道建设等方面具有明显优势，而中牧股份和中农威特则因产品品质和渠道建设尚需时间验证。
• 申联生物在研发方面表现突出，但管理费用率略高于同行，销售费用率与同行持平，研发费用率略低。

关键信息

产品与研发

• 公司主要产品为猪口蹄疫O型合成肽疫苗（多肽 2600 + 2700 + 2800），近年来因市场苗挤压和销区存栏下降导致产能利用率下滑。
• 2018年公司获得首个猪口蹄疫O型、A型二价灭活疫苗的新兽药证书，进一步提升市场竞争力。

财务表现

• 2016-2018年公司收入分别为2.68亿、3.02亿和2.75亿，净利润分别为0.73亿、0.99亿和0.88亿。
• 产品价格逐年小幅上调，带动毛利率提升约2个百分点，但因市场苗需求增加和传统产区存栏下降，公司产能利用率从83.86%降至60.69%。

估值与行业对比

• 申联生物可比公司2018-2020年平均PE估值为21x / 19x / 14x，归母净利润CAGR均值为33.45%，PEG均值为0.70。
• 公司各项经营指标与同行相比差异不大，毛利率、销售费用率基本持平，管理费用率略高，研发费用率略低。

风险提示

1. 科创板未能成功上市风险。
2. 下游养殖行业存栏量超预期下行风险。
3. 公司产品单一，依赖度高，业绩受市场渗透率影响较大。
4. 公司销售渠道过度依赖政府招采，存在政策变动风险。

行业评级

• 农林牧渔：增持（维持）
• 农业综合Ⅱ：增持（维持）

公司评级体系

• 买入：股价超越基准20%以上
• 增持：股价超越基准5%~20%
• 中性：股价相对基准波动在-5%~5%之间
• 减持：股价弱于基准5%~20%
• 卖出：股价弱于基准20%以上

行业评级说明

• 增持：行业股票指数超越沪深300指数
• 中性：行业股票指数基本与沪深300指数持平
• 减持：行业股票指数明显弱于沪深300指数