20220710-上海证券-固定收益专题_国内首单清洁能源基础设施REITs投资价值分析_19页

国内首单清洁能源基础设施REITs投资价值分析总结

核心内容概述

本报告分析了鹏华深圳能源REITs的投资价值，该REITs为国内首单清洁能源基础设施REITs，投资标的为深圳能源东部电厂（一期）项目。项目位于广东省深圳市大鹏新区，地处粤港澳大湾区负荷中心，具备良好的区位优势。作为天然气发电项目，其符合国家“双碳”战略，具备低碳清洁、调峰能力强等优势，同时具备稳定的现金流和高壁垒特性。

主要观点

• “好区位”：项目位于深圳大鹏新区，靠近LNG接收站，具备良好的电力供应条件，能够有效减少线损，提高电能质量。
• “好方向”：在“两碳”目标推动下，天然气发电作为绿色低碳转型的重要抓手，具有政策支持和市场需求增长的双重优势。
• “需求大”：广东省用电需求高，电网负荷峰谷差大，对调峰能力强的天然气发电机组有较大需求。
• “非内卷”：当前电力供应紧张，电力企业间不存在竞争；在电力供应宽松时，虽存在竞争，但销售电量以发电计划为主，竞争不明显。
• “高壁垒”：天然气发电属于高资金与技术壁垒行业，前期投资大，后期维护成本高，技术掌握度低，新进入者难以突破。
• “现金流稳”：项目收入稳定，成本可控，主要依赖长协锁定的天然气供应，且运营效率高，盈利能力良好。

项目概况

1.1 产品运作模式

• 鹏华深圳能源REITs分为基础设施基金和专项计划两层。
• 基金资产80%以上投资于基础设施资产支持证券，并持有其全部份额。
• 深圳能源集团股份有限公司通过SPV转让项目公司100%股权，基金采取封闭式运作，封闭期为34年，不开放申购与赎回。

1.2 项目运营管理机构

• 深圳能源成立于1991年，是全国电力行业首家在深圳上市的大型股份制企业，业务涵盖电力、环保、燃气等多个领域。
• 项目公司主营业务为发电、输电、供配电业务，运营模式为采用LNG为燃料，通过燃气轮机发电并售电给南方电网。

1.3 基础设施项目分析

• 项目名称：深圳能源东部电厂（一期）
• 建设内容：包括3台390MW燃气-蒸汽联合循环发电机组，地上建筑面积约3.16万平方米，宗地面积约3.96万平方米。
• 投资额：决算总投资34.32亿元，资产范围包括发电机组、房屋及土地使用权等。
• 运营时间：2007年投入运营，至今已平稳运行14年。
• 售电模式：主要通过南方电网售电，售电量及售电价格稳定，收入波动小。

行业情况及竞争格局

2.1 行业情况及前景

• 电力行业平稳增长，全社会用电量持续上升。
• 天然气发电作为清洁能源，未来将逐步替代煤炭，成为能源结构的重要组成部分。
• 2021年广东省气电占比15.22%，预计未来将继续上升。

2.2 竞争格局

• 天然气发电行业集中度高，五大发电集团占据主导地位。
• 深圳市现有气电装机容量4,518MW，东部电厂为其中最大之一，具备一定区域优势。
• 行业利润水平稳定，毛利率高于行业平均水平，且具备一定的技术壁垒。

财务状况分析

3.1 收入端

• 主要收入来源为燃机发电收入，占比超过99%。
• 2020年收入164,892万元，2021年收入174,076万元，收入稳定增长。
• 平均售电单价受政策影响，存在波动，但整体保持稳定。

3.2 成本和费用端

• 成本主要由原材料（燃气）构成，占比达70.89%至82.67%。
• 折旧及摊销费用下降，因部分资产转固。
• 营业利润率保持在20%以上，2020年为20%，2021年为29%。
• 项目费用率较低，研发费用占比较小，财务费用为负或微正。

估值及可比分析

4.1 鹏华深圳能源REIT DCF估值

• 初始估值为32.64亿元，基于现金流折现法。
• 折现率分阶段，2022-2031年为6.95%，2032-2037年为8.95%。
• 项目IRR为6.14%，预测分派率分别为10.79%（2022年）和8.93%（2023年）。

4.2 可比项目分析

• 对比中航首钢生物质REITs，鹏华深圳能源REITs分派率更高，分别为10.79%和8.93%，高于中航首钢的6.62%和5.92%。
• 鹏华深圳能源REITs具备更高的运营稳定性和现金流稳定性。

投资建议

• 鹏华深圳能源REITs为2022年内第三只上市REITs，属于清洁能源领域，符合国家政策导向。
• 项目具备良好的区位优势、稳定的现金流和较高的盈利水平，建议投资者积极参与申购。
• 基础设施项目具备长期运营能力和收益稳定性，具备投资价值。

风险提示

• 运营风险：售电收入波动可能影响基金收益。
• 流动性风险：基金为封闭式运作，仅可在二级市场交易，流动性较低。
• 评估风险：评估结果基于假设，可能存在偏差，不等于真实市场价值。
• 成本风险：天然气供应存在不确定性，可能影响项目运行。

关键信息汇总

• 项目名称：鹏华深圳能源REITs
• 项目位置：广东省深圳市大鹏新区
• 项目类型：清洁能源基础设施REITs
• 初始估值：32.64亿元
• IRR：6.14%
• 分派率预测：2022年10.79%，2023年8.93%
• 主要优势：区位优势、低碳清洁、调峰能力强、现金流稳定、高壁垒
• 主要风险：运营、流动性、评估、成本风险

可比项目对比

结论

鹏华深圳能源REITs作为国内首单清洁能源基础设施REITs，具备良好的投资价值。其区位优势明显，运营稳定，现金流结构合理，符合国家“双碳”战略，且具备高壁垒和稳定的盈利能力。尽管存在一定的运营和流动性风险，但整体仍具备较高的投资吸引力，建议投资者关注并积极参与申购。