20230503-华泰期货-国债月报_机构加杠杆力度回落_警惕债市短期调整_20页_2mb

机构加杠杆力度回落，警惕债市短期调整

核心内容

本报告分析了4月债市走势，指出机构加杠杆力度回落，资金面边际收紧，经济复苏预期偏弱，导致债市短期面临调整风险。报告建议投资者关注期债市场的两个策略机会：一是逢高做空2309合约；二是建立空T2306多T2309的套利组合。

主要观点

• 市场整体偏谨慎偏空：4月债市走强主要由于资金面宽松和经济复苏预期偏弱，但随着机构加杠杆力度放缓，债市可能面临短期调整。
• 资金面边际收紧：央行4月公开市场操作净投放力度弱于去年同期，MLF续作规模较小，资金面虽平稳但呈现收紧迹象。
• 利率下行趋势：4月利率普遍下行，中长端利率下行幅度更大，反映市场对经济复苏力度的担忧。
• 经济复苏温和：消费、投资、出口三驾马车复苏力度偏弱，政治局会议强调稳增长政策，但经济内生动力不足。
• 货币政策结构性宽松：央行更注重结构性政策工具的使用，总量政策保持稳健略宽松，但不再一味“做加法”。

关键信息

一、市场回顾

资金市场

• 4月资金利率分化，质押式回购利率上行，同业存单利率下行。
• 资金面总体平稳，但央行操作趋于保守。
• 剥离趋势项的票据利率下行，表明信贷投放力度放缓。

利率市场

• 国债和国开债利率下行，中长端利率下行更明显。
• 企业债利率中端下行，显示市场对经济前景的悲观预期。

期债市场

• T、TF、TS主力合约价格小幅变动，期债隐含利率曲线平坦化。
• 基差显著收敛，IRR处于资金利率下方，空头套保成本下降。

二、行情展望

基本判断

• 长期看，利率由流动性和经济预期决定，预计10年期国债利率将在2.8%~3.15%区间波动。
• 短期看，经济复苏温和，资金面平稳，债市可能面临调整。

经济形势

• 消费：1-3月社零增速好于预期，但汽车和地产销售主导趋势，增速分化。
• 投资：1-3月固投增速放缓，地产投资增速为负，但基建和制造业投资有所回升。
• 出口：1-3月出口增速超预期，但高频指标显示出口仍面临下行压力。
• 工业生产：工业增加值复苏温和，钢铁行业表现较强，其他行业接近或超过2021年水平。

货币政策

• 央行货币政策委员会例会强调“跨周期调节”，并继续实施结构性宽松。
• MLF和OMO投放保持足量，结构性工具如PSL、再贷款和再贴现将发挥更大作用。
• 货币政策更注重“结构优”，而非单纯“总量稳”。

三、策略建议

• 单边策略：建议逢高做空2309合约，因机构加杠杆力度回落，利率下跌空间有限。
• 跨品种策略：关注多TS空T的陡峭化策略，因期债隐含利率曲线平坦化。
• 跨期套利：建议在2309合约上建立套保头寸，若价差反弹可逢高沽空。
• 基差策略：2306合约基差显著收敛，建议投资者关注其走势。

风险提示

• 经济弱于预期：若经济复苏不及预期，可能对债市形成压力。

图表概览

• 图1-4：资金利率及市场操作数据
• 图5-10：利率走势及经济指标
• 图11-16：期债价格及基差变化
• 图17-20：流动性与经济基本面关系
• 图21-26：消费、投资、出口高频数据
• 图27-30：工业生产及政策解读
• 图31-34：GDP、失业率、降准及利率变化
• 图35-38：货币政策与经济指标关系
• 图39-46：策略建议相关指标及图表

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