20171225-华泰证券-中材国际-600970.SH-短看工程复苏_长看危废扩张_34页_1mb

中材国际(600970) 首次覆盖报告总结

核心内容

中材国际是中国水泥工程领域的龙头企业，全球市占率连续九年第一，2017年H1末水泥工程全球市占率超过45%。公司近年来因资产减值、汇兑损失等非经常性因素导致业绩承压，但随着两材合并的推进，公司有望迎来新的发展机遇，特别是在工程业务整合和环保业务拓展方面。

主要观点

• 工程业务：公司工程主业面临竞争减小，EPC与EPC+M市场扩容，多元化工程订单快速增长，毛利率提升明显。两材合并后，公司作为集团唯一的工程上市平台，有望受益于集团工程板块整合，提升市场竞争力。
• 环保业务：公司通过内生与外延方式拓展环保业务，特别是在水泥窑协同处置危废领域具有显著优势。该业务具备“环保+成本”双重优势，未来有望成为公司新的增长点。
• 财务改善：公司历史财务包袱（如钢贸案坏账、Hazemag商誉减值、汇兑损失）已逐步出清，未来业绩有望真实反映基本面情况。
• 盈利预测：公司2017-2019年EPS预计分别为0.53元、0.83元和0.97元，归母净利润增速分别为83.5%、54.6%和17.9%，CAGR达49.6%。基于可比公司估值，给予公司2018年14-16倍PE，对应目标价格11.48-13.12元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

• 公司背景：成立于2001年，拥有全球领先的水泥生产线工艺技术，是国资委“走出去”的排头兵。
• 业务结构：公司主营业务包括工程建设、装备制造、环保和生产运营管理，其中环保业务涵盖烟气治理、固废处理、水处理和工业节能等领域。
• 环保平台布局：公司依托河南中材环保、中材环境和安徽节源三大平台开展环保业务，其中中材环境在水泥窑协同处置固废领域具有全产业链优势。
• 水泥窑协同处置：公司已建成多个水泥窑协同处置生活垃圾和危废项目，未来有望与中建材集团联合投资运营，进一步扩大市场份额。
• 风险提示：工程/环保业务拓展不及预期、资产减值和汇兑损失改善不及预期。

财务与经营预测

估值分析

• 合理价格区间：11.48~13.12元
• 可比公司估值：参考14-16倍PE
• PE-Bands：历史PE-Bands显示公司估值波动较大，但随着业绩改善，有望回归合理区间。

业务结构优化

• EPC向EPCM转型：公司已实现生产运营服务订单快速增长，毛利率显著提升，有助于优化公司订单结构和提升盈利能力。
• 多元化工程：公司多元化工程订单连续快速增长，有效对冲水泥工程市场下行风险，毛利率提升显著。

两材合并影响

• 资源整合：两材合并后，公司有望受益于集团工程板块整合，提升市场竞争力和盈利能力。
• 股权激励：公司已完成股权激励，彰显对未来的信心，有助于核心员工持股，促进内生发展。

环保业务前景

• 水泥窑协同处置：危废供需缺口大，水泥窑协同处置具备环保和成本双重优势，市场空间广阔。
• 环保订单增长：公司环保业务订单快速增长，2017年前三季度环保订单金额达16.4亿元，占总订单比例6%，收入占比提升至4.3%。

总结

中材国际作为全球水泥工程龙头，受益于两材合并带来的业务整合和市场拓展机遇，工程与环保业务均迎来重要发展契机。公司历史财务包袱逐步消除，未来业绩有望重回快车道。环保业务，尤其是水泥窑协同处置危废，具备显著的市场潜力和盈利空间。基于公司业务结构优化、毛利率提升和未来增长预期，首次覆盖给予“买入”评级。