20140922-申万宏源-水泥_区域报告之五-华东草根调研报告-行业盈利见底回升_旺季价格弹性减弱_16页_537kb

水泥行业分析报告总结（2014年09月）

核心内容

本报告分析了2014年下半年中国水泥行业的供需格局、价格走势、政策影响及投资建议，重点聚焦华东、华北、西北等区域。

主要观点

• 行业盈利见底回升：2014年三季度水泥行业盈利见底，随着旺季到来，价格逐步回暖，但整体涨幅低于去年同期。
• 需求恢复缓慢：受地产增速下滑影响，1-8月份固定资产投资、地产投资和新开工面积增速分别下滑3.8%、5.74%和14.5%。预计2014年地产投资增速维持在13%左右，下半年需求环比略有改善，但整体仍差于去年同期。
• 价格弹性减弱：由于需求疲软，2014年下半年水泥价格涨幅预计为40-60元/吨，较2013年同期的80-100元/吨偏弱。预计三、四季度水泥企业盈利增速下滑甚至出现负增长。
• 政策影响：取消低标号水泥政策是行业趋势，但执行进度缓慢，尤其是P.C32.5水泥标准尚未明确。政策执行后将减少全国熟料产能供给2.2亿吨，减少比例达9%。
• 区域差异：华东地区32.5水泥占比低，政策执行力度大，有利于大型企业。华北、西北地区因政策支持和基建项目启动，盈利有望改善。
• 投资建议：推荐关注华东优势区域及华北京津冀和西北新疆地区，认为水泥股估值已充分反映悲观预期，具备安全边际，可关注宏观宽松下的估值修复机会。

关键信息

价格走势

• 华东地区水泥价格在2014年7月初至9月中旬较同期低20元/吨，目前均价为308元/吨。
• 南京、常州、镇江地区P.O42.5水泥出厂价在250—260元/吨，同期水泥出厂价在300元/吨左右。
• 熟料价格由200元/吨涨至240元/吨，个别地区水泥价格调涨10-20元/吨。

需求情况

• 2014年全国水泥需求增速预计为5.0%，新增需求约2.1亿吨。
• 基建投资增速为27%，房地产投资增速为13%，制造业投资增速为13%。
• 下半年需求恢复主要依赖基建项目，尤其是高铁铁路、城市轨道交通和棚户区改造。

供给情况

• 2014年新增熟料产能0.7亿吨，折合水泥产能约0.91亿吨。
• 2015年新增熟料产能0.3亿吨，折合水泥产能约0.4亿吨。
• 2014年预计淘汰落后产能0.3亿吨，有效新增供给仅为0.61亿吨。

政策影响

• 取消低标号水泥政策将减少全国水泥产量供给2.2亿吨，减少比例达9%。
• 水泥协会制定41号文细化执行方案，但执行进度可能受区域差异影响。
• 政策将推动高标水泥生产，减少小粉磨站数量，提升行业集中度。

投资策略

• 推荐区域：持续推荐华东优势区域，同时关注华北京津冀和西北新疆地区。
• 重点公司：推荐海螺水泥、华新水泥、冀东水泥、金隅股份等公司。
• 估值情况：重点跟踪企业PE/PB仅为17.3/1.3，具备安全边际，可关注宏观宽松下的估值修复。

关键假设点

• 行业需求正常季节性复苏，预计下半年水泥价格涨幅40元-60元/吨。
• 2014年水泥需求增速约为5%，新增需求约2.1亿吨。
• 2014年新增熟料产能0.7亿吨，折合水泥产能0.91亿吨，占产量比重约4%。

有别于大众的认识

• 市场观点一：认为2014年下半年华东地区水泥价格涨幅在60元左右，将低于去年80元-100元涨幅水平。
• 市场观点二：认为水泥行业存在众多工艺落后的小型企业，长期受区域保护导致恶性竞争，加剧行业供求失衡。政策推动兼并重组，有利于提高行业集中度。

股价表现的催化剂

• 节能限电政策超预期
• 基建以及地产项目快速启动
• 地产投资加速

核心假设风险

• 流动性紧张局面持续
• 地产销售、投资增速下滑

投资评级与估值

• 重点跟踪企业PE/PB仅为17.3/1.3，具备安全边际。
• 海螺水泥目前股价对应14年EPS2.35，PE仅为7.3倍，A股相对H股折价率已达24%。

调研纪要

5.1 安徽某大型水泥企业南京子公司

• 产线开启2条，预计未来全面开工。
• 熟料出厂价240元/吨，水泥出厂价250元/吨（高标）和215元/吨（低标）。
• 吨毛利50元，吨成本150元/吨，同比下降10元/吨。
• 三季度发货量5000-6000吨，四季度可达7000-8000吨。
• 水泥库存50%，二季度在70%左右。
• 南京地区主要依赖铁路建设需求，预计9月底10月初恢复常态，未来水泥价格涨幅30-50元/吨。

5.2 某H股大型水泥企业镇江分公司

• 产线开启2条，熟料出厂价240元/吨，水泥出厂价265元/吨（高标）。
• 吨毛利20元，吨成本同比下降10元/吨。
• 熟料库存30%-40%，水泥库存90%。
• 30%销量来自房地产，50%来自市政建设，20%来自棚户区改造。
• 预计下半年盈利同比下降30%左右。

5.3 江苏常州某大型水泥企业

• 产线开启2条，日出货量1.5万吨。
• 库存在70%-80%，高标水泥出厂价250元/吨，到南京价格300元/吨。
• 上半年需求疲软主要因地产新开工面积负增长、阴雨天气及资金面紧张。
• 预计下半年水泥价格中性上涨30-50元/吨，不排除60-80元/吨涨幅。

行业趋势

• 水泥行业供给端持续收缩，环保政策推动落后产能淘汰。
• 2014年和2015年新增熟料产能分别为0.7亿吨和0.3亿吨，占比分别为5%和2%。
• 水泥企业集中度提升，有利于行业整体盈利改善。

估值与盈利预测

• 重点水泥企业平均吨EV639元/吨，平均吨水泥市值340元/吨。
• 海螺水泥、华新水泥、冀东水泥、金隅股份等公司具备投资价值。

法律声明

• 本报告仅供本公司客户使用。
• 本报告基于公开信息撰写，不保证其准确性或完整性。
• 投资决策应基于个人实际情况，本报告不构成私人咨询建议。
• 本公司不对因使用本报告内容所导致的任何损失负责。