20150713-中投证券-利率市场每周评论_惊魂初定_回归本源_12页_1mb

利率市场每周评论（2015-07-13）总结

核心内容

本期周报分析了2015年7月中国利率市场在股票市场剧烈波动背景下的表现，强调股票市场对债券市场的影响有限，提出“回归本源”的观点，认为利率债市场仍具有长期投资价值。

主要观点

• 股票市场对实体经济影响微弱：股票市场的波动并未显著提振消费或降低高杠杆风险，其对宏观经济影响有限。
• 股票市场对货币市场流动性冲击不大：尽管股市出现流动性枯竭，但并未引发货币市场重大波动，证金公司融资规模有限，不足以对债券市场造成持续冲击。
• “钱慌”与“股灾”本质相同：两者均源于流动性过剩，居民金融资产规模庞大但受限于资本项目不开放，政府信用加持加剧了投资预期。
• 风险偏好下降需时间：短期内，市场对利率债的需求可能不会因风险偏好下降而显著增加，需多次市场崩溃才能真正实现。
• 利率债投资价值仍存：尽管大类资产配置角度看利率债市场进入“垃圾时间”，但若对经济下行趋势判断不变，利率债仍值得长期持有。

关键信息

一、股票市场对债券市场的影响

• 股票市场的波动主要由情绪驱动，而非基本面。
• 股债混合组合因股市流动性枯竭而寻求债券流动性，但影响有限。
• 股市流动性枯竭被形容为“茶杯里的风暴”，难以引发类似雷曼危机的系统性风险。

二、市场回顾

2.1 货币市场

• 央行重启逆回购，前两周净投放850亿元，7天拆借利率回落至2.58%。
• 资金利率整体回落，隔夜拆借利率小幅上行5个基点，其他期限均回落。
• 货币市场整体波澜不惊，流动性未受股市波动显著影响。

2.2 一级市场

• 上周共发行38期利率产品，规模2291.30亿元，包括国债、政策性金融债和地方政府债。
• 国债发行规模较大，认购倍率分化，7年期国债认购倍率与历史相当，1年期显著偏低。
• 政策性金融债认购倍率普遍较高，10年期“福娃债”认购倍率最高。
• 地方政府债发行规模仍较大，中标利率贴近国债收益率，认购倍率整体在2-3倍之间。

2.3 二级市场

• 国债期货市场受风险偏好波动影响剧烈震荡。
• 债券市场呈现“股债跷跷板”效应，前期股市下跌推动债券市场走强，随后股市企稳，债券市场调整。
• 国债收益率曲线平坦化，短端利率上行，长端利率下行。

2.4 债券指数表现

• 中债总指数上周上行0.42%，企业债涨幅最大（0.71%），央票微跌。
• 长债表现优于短债，收益率曲线呈现平坦化趋势。

附录与相关数据

• 附表1展示了上周利率产品一级市场发行详情，包括国债、政策性金融债及地方政府债的发行数据。
• 图表数据表明，股票市场波动未对货币市场造成实质性影响，国债收益率曲线出现平坦化趋势。
• 信用评分原则与结果未在本周报中详细展开，但指出评分以主体信用为主，债券条款为辅。

研究团队与免责条款

• 作者为何欣（CFA）和刁思聪（FRM），分别担任债券首席分析师与债券、量化分析师。
• 报告内容仅供参考，不构成投资建议，投资者需自行判断并承担相应风险。
• 报告仅限于公司客户及特定对象使用，未经许可不得传播或转载。