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利率市场每周评论（2016-08-22）总结

核心内容概述

本报告主要分析了2016年8月人民币对美元的汇率走势以及中美两国的经济政策对利率市场的影响。重点探讨了美联储加息预期、美国经济结构问题、中国财政与货币政策的保守性，以及利率债市场近期的技术性调整和流动性状况。

主要观点

1. 美联储加息预期与美元走势

• 加息预期变化：2016年美联储加息预期从“望四做一”转变为“望一做一”，即年内仅剩一次加息机会。市场对7月FOMC会议的反应冷淡，显示加息概率下降。
• 美元指数走弱：由于加息预期降低，美元指数全年整体走弱，截至上周末下跌3.8%。
• 12月加息可能性：若经济数据持续稳健，12月加息概率可能上升，但9月和11月加息概率较低。

2. 美国经济结构问题

• 消费强劲，投资疲软：美国经济复苏主要依赖消费增长，但投资疲软成为经济的拖累。
• 投资下滑原因：私人投资增速持续下滑，尤其是2016年二季度下降至-9.7%，与油价下跌和经济结构转型（如老龄化、新技术占比上升）有关。
• 库存投资下降：库存投资的持续拖累是投资疲软的重要原因。

3. 财政政策的重要性上升

• 财政政策转向：美国两党候选人都强调财政政策的重要性，尤其在基础设施投资方面。
• 财政刺激预期：预计2017年下半年美国财政支出将显著增加，可能推升通胀并迫使美联储提前加息。
• 中国财政政策受限：中国财政和货币政策相对保守，受“影子银行”和“影子财政”治理影响，难以出现大规模扩张。

4. 人民币贬值压力与流动性风险

• 人民币贬值预期：中美经济政策差异可能使人民币在未来12个月内相对美元出现贬值压力。
• 流动性风险：若央行资金投放不及时，可能引发流动性紧张，尤其在中长期债券市场。

5. 利率债市场技术性调整

• 收益率反弹：上周长债收益率出现反弹，但主要源于市场心理和技术性调整，而非基本面变化。
• 调整幅度有限：预计反弹幅度小于以往，最大可能为15-20BP。
• 利率债多头立场：作者仍维持对利率债的多头观点。

关键信息

美联储政策与市场反应

• 7月FOMC会议声明未修改前瞻指引，市场对加息概率反应冷淡。
• 9月加息概率较低，12月加息概率回升至50%左右。
• 美联储更关注就业和通胀数据，而非GDP数据。

美国经济表现

• 美国GDP连续三个季度低于2%，消费强劲但投资疲软。
• 2016年二季度私人投资环比下降至-9.7%，为次贷危机以来最低水平。
• 消费增长主要由就业改善推动，劳动参与率和失业率均处于低位。

中国政策环境

• 中国财政和货币政策趋于保守，限制了经济反弹空间。
• “影子银行”和“影子财政”治理导致信用扩张受限。
• 地方政府融资受限，地方债发行规模下降。

利率债市场表现

• 一级市场：上周利率债发行规模减少，认购倍率下降，国债、政策性金融债、地方债均出现认购热情回落。
• 二级市场：中债总指数小幅下跌，各券种涨跌互现，中短期债券表现优于长期债券。
• 国债收益率曲线：短期利率下行，中长期利率上行，收益率曲线发生扭转。
• 国债期货：持仓量显著下滑，可能为多头集中平仓所致。

流动性管理

• OMO操作：上周净投放675亿元，本周将回笼4450亿元。
• 银行间利率：隔夜拆借利率持平，7天拆借利率微升，1年期利率持平。
• 流动性风险：若人民币贬值压力上升，可能引发间歇性流动性紧张。

附录信息

• 附表2：列出了上周利率债的一级市场发行情况，包括国债、地方政府债、政策性金融债等。
• 附图36：展示了国债期货持仓量的变化，显示持仓量明显回落。
• 信用评分：基于公司公开信息，进行信用分析，评分范围为0-5分，0.25分为基本划分区间。

结论

• 美联储加息预期和美国财政政策的转变可能对美元形成支撑，导致人民币相对贬值。
• 中国货币政策相对保守，财政政策受限，经济反弹空间有限。
• 利率债市场近期调整多为技术性，而非基本面驱动，预计反弹幅度有限。
• 央行需关注流动性管理，以应对可能的资金外流和人民币贬值压力。

作者与团队信息

• 署名人：何欣（CFA），中国中投证券研究总部债券首席分析师。
• 参与人：孙连玉、林帆，均为中国中投证券研究总部债券分析师，主要研究利率债。
• 免责声明：本报告仅供参考，不构成投资建议，投资者需独立决策并自行承担风险。

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