20160608-招商证券-恒力股份-600346.SH-民用丝业务有亮点_资产注入值得期待_28页_1mb

恒力股份详尽总结

核心内容概览

恒力股份（原*ST橡塑）通过借壳上市实现了业务转型，成为涤纶民用丝和工业丝双龙头，并具备PTA资产注入预期。公司当前股价为6.27元，处于目标估值区间（7.00-9.00元）内，首次获得“审慎推荐”评级。

主要观点

• 业务结构：公司主要业务包括涤纶民用丝、工业丝和热电业务，其中涤纶民用丝以FDY为主，具备高溢价能力。
• 资产注入预期：集团PTA资产注入是公司未来发展的重点，有助于完成业绩承诺，提升盈利能力。
• 行业地位：公司在涤纶民用丝和工业丝领域具备显著的市场份额和技术优势，是国内领先企业。
• 盈利预测：公司2016-2018年承诺扣非净利润分别为8.3亿、10亿和11.5亿，对应PE分别为21.3、17.5和15.5倍，估值合理。
• 风险提示：国际油价波动和资产注入进程不及预期是主要风险因素。

关键信息

一、公司简介与重组

• 恒力股份是恒力集团的核心业务主体，借壳*ST橡塑上市。
• 重组完成后，恒力股份成为*ST橡塑的控股子公司，恒力集团成为控股股东。
• 重组延后至2018年，恒力股份的利润补偿承诺随之调整。

二、业务构成与技术优势

1. 民用丝业务

• 民用丝产品以FDY为主，占总产能的45.6%，产品结构独特。
• FDY具有高取向度和中等结晶度，强度更高，用于高端服装面料。
• 公司拥有多种差别化产品，如ABA型涤纶复合丝、熔体直纺8字形中空涤纶FDY等，具有较强溢价能力。
• 技术储备丰富，多个新产品处于大批量生产或小批量试制阶段。

2. 工业丝业务

• 工业丝主要用于汽车安全带、安全气囊、轮胎帘子布等高端领域。
• 公司在差别化率提升方面具有潜力，技术储备包括高强耐磨、高模低缩、特殊功能型等。
• 产能扩张趋缓，行业集中度提升，竞争格局趋于稳定。

三、PTA资产注入预期

• 恒力石化是世界最大的PTA生产商，产能660万吨，占国内名义产能的13.5%。
• 公司承诺在PTA盈利转正后注入上市公司，以解决关联交易问题。
• 当前PTA行业处于紧平衡状态，新产能投放放缓，寡头格局初具雏形。
• 翔鹭石化复产是当前不确定性因素，预计实际进展可能慢于市场预期。
• 公司PTA成本具有一定优势，但盈利关键在于时点把控。

四、其他关联资产

• 营口康辉石化专注于聚酯膜和工程塑料，已投产部分产能。
• 恒力2000万吨炼化一体化项目正在建设中，未来可能注入上市公司，但目前尚无明确时间表。

五、盈利预测与不确定性

• 2016年公司完成业绩承诺可能性较大，2017-2018年完成压力略大。
• PTA资产注入将显著提升盈利能力，每增加100元加工费可增厚净利4.5亿元。
• 炼化一体化项目和康辉石化是否注入存在不确定性。
• 不确定性因素包括国际油价波动、资产注入进程、翔鹭石化复产进展等。

财务数据概览

风险提示

• 国际油价大幅波动可能导致库存损益变化。
• 资产注入进程可能慢于预期，影响业绩承诺的实现。
• 翔鹭石化复产虽确定，但实际进展可能低于市场预期。