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华源证券固收点评报告：制造业PMI改善显著，2025年2月PMI数据简析

一、制造业PMI全面回升至扩张区间

• PMI数值：2月制造业PMI环比上升11.0个百分点，达到50.2%。
• 供需改善：生产指数（52.3%）和新订单指数（51.1%）均重回扩张区间，原材料和产成品库存指数变化表明成本有所上升。
• 企业分化：大型企业PMI回升明显（52.5%），中小企业恢复相对滞后（小型企业为46.3%）。

二、非制造业PMI扩张与行业分化

• 商务活动：非制造业商务活动指数环比上升0.2个百分点至50.4%，服务业商务活动指数略降（5.00%），建筑业指数回升（52.7%）。
• 预期乐观：服务业与建筑业业务活动预期均高于临界点，显示企业信心增强。

三、一季度经济展望

• 春节错位效应与政策发力影响交相互叠，2月PMI和非制造业PMI反映经济企稳回升趋势。
• 重点领域：建筑业可能因基建开工回升，服务业需关注消费回落压力。

四、债市可能迎来中期拐点

• 由于过去一年对经济修复的预期可能过度透支，中国债市进入调整前夜。
• 分析指出，中国正走出负循环，经济企稳后影响债市反弹。

五、投资风险与提示

• 政策过度发力、监管变化、股市快速上涨均可能对债市形成扰动。

**总结要点**：
- 2月PMI数据显示中国经济企稳改善趋势增强，制造业与非制造业整体呈扩张态势。
- 大型与中小企业PMI表现分化，服务业受节假日消费回落拖累，建筑业则因政策影响恢复较好。
- 2025年一季度经济复苏可观察PMI指标变化，债市中线拐点值得警惕。