哔哩哔哩(09626)事件点评总结
核心内容
哔哩哔哩（B站）于2022年12月10日独家播出《三体》动画，首播数据表现亮眼，预计对大会员收入及流量增长产生积极影响。结合宏观经济复苏预期及B站广告业务的结构性优化，分析师认为2023年B站广告业务将实现较大增长弹性，并上调了公司未来两年的收入及利润预测，维持“买入”投资评级。
主要观点
1. 《三体》动画首播数据亮眼
- 《三体》动画由B站主要出品，版权方为三体宇宙，制作方为艺画开天。
- 截至12月12日15时，播放数据表现强劲：
- 追番数量达592.5万
- 合计播放量达1.3亿
- 单集平均播放量达6500万，远超B站其他头部动漫单集播放量。
- 该动画在播出后显著提升了B站APP在iOS免费榜的排名，由41位跃升至21位，创下国庆后新高。
2. 大会员收入与流量增长预期
- 《三体》首集免费，第5集起仅限大会员观看，叠加“双12”优惠活动，有望带动大会员规模增长。
- 预计《三体》播出期间将拉动B站新用户、日活跃用户（DAU）及用户使用时长增长，进一步提振流量表现。
3. 广告业务增长弹性提升
- 随着宏观经济复苏，广告市场需求有望回暖。
- B站的Story模式为广告业务提供了增量广告位，推动广告收入增长。
- 2023年广告收入预计达81亿元（同比+58%），高于原预测的70亿元。
4. 财务预测调整
- 收入预测：2022/2023/2024年分别为218/284/352亿元。
- Non-GAAP净利润：2022年为-67.0亿元，2023年为-42.2亿元，2024年为-2.95亿元。
- Non-GAAP EPS：2022年为-16.76元，2023年为-10.56元，2024年为-0.74元。
5. 合理估值与目标价
- 综合P/S（23年收入3倍）和P/MAU（23年MAU 230元）估值法，测算B站合理估值为863亿元（969亿港元）。
- 目标价为242港元，对应当前股价上行空间约为25%。
关键信息
投资建议
- 维持“买入”评级，基于广告业务增长弹性及公司整体复苏预期。
风险提示
- 用户增长不及预期
- 社区氛围淡化风险
- 美联储加息超预期风险
财务摘要
| 项目 |
2021A |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业总收入（亿元） |
193.84 |
218.29 |
283.93 |
352.41 |
| Non-GAAP净利润（亿元） |
-54.98 |
-67.01 |
-42.22 |
-2.95 |
| Non-GAAP净利率 |
-28.36% |
-30.70% |
-14.87% |
-0.84% |
| P/E（Non-GAAP） |
-12.39 |
-10.41 |
-16.52 |
-236.84 |
财务预测（三大报表）
资产负债表（百万元）
| 项目 |
2021A |
2022E |
2023E |
2024E |
| 资产总计 |
52,053 |
45,954 |
53,968 |
55,405 |
| 负债合计 |
30,337 |
32,250 |
45,797 |
48,840 |
| 股东权益合计 |
21,716 |
13,704 |
8,171 |
6,565 |
利润表（百万元）
| 项目 |
2021A |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业总收入 |
19,384 |
21,829 |
28,393 |
35,241 |
| 营业成本 |
15,341 |
18,021 |
21,580 |
24,915 |
| 净利润（含少数股东） |
-6,809 |
-8,012 |
-5,533 |
-1,606 |
| Non-GAAP净利润 |
-5,498 |
-6,701 |
-4,222 |
-295 |
现金流量表（百万元）
| 项目 |
2021A |
2022E |
2023E |
2024E |
| 经营活动现金流 |
-2,647 |
-3,005 |
-1,936 |
2,419 |
| 投资活动现金流 |
-24,578 |
-1,641 |
-2,046 |
-2,361 |
| 筹资活动现金流 |
30,389 |
-570 |
9,842 |
-888 |
| 现金净增加额 |
2,845 |
-5,217 |
5,860 |
-830 |
主要财务比率
| 比率 |
2021A |
2022E |
2023E |
2024E |
| 毛利率 |
20.86% |
17.44% |
24.00% |
29.30% |
| ROE |
-31.28% |
-57.66% |
-66.23% |
-23.85% |
| ROIC |
-16.01% |
-24.57% |
-14.55% |
-4.16% |
| 资产负债率 |
0.58 |
0.70 |
0.85 |
0.88 |
| 净负债比率 |
0.53 |
1.22 |
2.62 |
3.39 |
| P/E（Non-GAAP） |
-12.39 |
-10.41 |
-16.52 |
-236.84 |
| P/B |
3.14 |
5.07 |
8.42 |
10.43 |
投资评级说明
- 买入：证券相对于沪深300指数表现+20%以上；
- 增持：证券相对于沪深300指数表现+10%~+20%；
- 中性：证券相对于沪深300指数表现-10%~+10%之间波动；
- 减持：证券相对于沪深300指数表现-10%以下。
行业投资评级
- 看好：行业指数相对于沪深300指数表现+10%以上；
- 中性：行业指数相对于沪深300指数表现-10%~+10%之间波动；
- 看淡：行业指数相对于沪深300指数表现-10%以下。
法律声明及风险提示
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- 报告仅反映出具日观点，不构成投资建议。
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