有色金属行业投资策略报告：高纯溅射靶材，高壁垒，高成长_-20171225-万联证券-22页-1mb

高纯溅射靶材：高壁垒，高成长

行业核心观点

高纯溅射靶材制造行业属于高端中游加工环节，具有优异的盈利能力和广阔的市场空间。目前，全球市场主要由美国和日本的霍尼韦尔、JX金属、东曹等跨国集团主导，而中国溅射靶材制造水平已达到国际先进水平，但市场规模尚小，正处于快速成长阶段。

预计2017-2019年全球高纯溅射靶材市场规模年均复合增速约为12%，到2019年有望达到160亿美元。而中国溅射靶材市场规模增速将显著高于全球市场，预计年均复合增速为23%，到2019年市场规模将达到356亿元人民币，占全球市场的比例将由24-25%提升至34%左右。

投资要点

高技术壁垒和客户认证壁垒

• 客户认证壁垒：新进入者需经历2-3年的认证流程，包括初评、报价、样品检测、小批量试用、稳定性检测和批量生产等多个阶段。
• 技术壁垒：高纯溅射靶材行业技术密集，涉及材料提纯、塑形加工、热处理等工艺，对研发能力和制造技术要求极高。
• 人才壁垒：行业对复合型技术人才需求高，人才储备不足是重要壁垒之一。

小而精的高端加工行业

• 行业特性：溅射靶材在下游产品中成本占比低，具有较强的议价能力，盈利能力稳定。
• 净资产收益率：显著高于行业平均水平，且随着资产周转率的提升，未来仍有增长空间。

国内成长契机

• 技术突破：国内制造水平已突破国外封锁，供需比例反差成为成长动力。
• 市场增长：国内需求增长快，且受益于产能转移和行业扩张，成长空间巨大。

行业市场容量

全球市场容量

• 2016年市场规模：113.60亿美元，预计2017-2019年年均增速为12%，到2019年将达到160亿美元。
• 下游需求结构：平板显示占比最高（33.72%），其次是记录媒体（29.49%），太阳能电池（20.60%），半导体（10.48%），其他光学器件（5.90%）。

国内市场容量

• 2016年市场规模：约356亿元人民币，预计2016-2019年年均复合增速为23%。
• 细分市场增长：
  • 平板显示：受益于产能扩张，预计年均增速17%。
  • 半导体：受益于晶圆产能向大陆转移，预计年均增速20%以上。
  • 太阳能电池：受益于光伏装机容量增长，预计年均增速20%左右。
  • 光磁记录媒体：受益于大数据发展，预计年均增速30%以上。

行业竞争格局

供给格局

• 全球市场：由美国和日本的霍尼韦尔、JX金属、东曹等企业主导，合计市场份额超过90%。
• 国内企业：包括江丰电子、有研亿金、阿石创等，2016年合计市场份额约1.97%，与全球市场相比仍处于起步阶段。

国内主要企业

• 江丰电子：营收占比75%来自对外销售，主要市场为半导体和平板显示，毛利率稳定在30-40%之间。
• 有研亿金：国内最早进入溅射靶材市场的企业之一，具备垂直一体化生产优势。
• 阿石创：对内销售为主，主要市场为光学器件和平板显示，毛利率稳定在35%以上。

行业财务绩效

资产规模和结构

• 国内企业：江丰电子、有研亿金和阿石创总资产规模分别为8.94亿、6.84亿和3.46亿元，与行业平均水平相比偏低。
• 资产结构：固定资产占比35.89%-36.00%，存货占比13.82%-14.74%，资产结构合理。

财务指标

• 资产负债率：江丰电子57%，阿石创29%，有研亿金33%，整体低于行业平均水平（50%）。
• 毛利率：江丰电子和阿石创稳定在30%-40%，有研亿金略低（12.88%）。
• 销售净利率：阿石创保持在20%左右，江丰电子约10%。
• 净资产收益率（ROE）：江丰电子13.72%，阿石创20.91%，洛阳高新四丰21.28%，显著高于行业平均水平（4.09%）。

个股推荐

江丰电子

• 行业地位：国内溅射靶材制造技术的先锋，产品已进入16纳米技术节点。
• 成长性：2014-2016年营收年均复合增速45%，扣非后净利润年均复合增速73%。
• 募投项目：包括钼溅射靶材、高纯铝等项目，有助于产能提升和成本降低。
• 投资评级：增持，预计2017-2019年EPS分别为0.35、0.55，PE分别为273.67、198.58。

阿石创

• 行业地位：聚焦光学器件和平板显示市场，营收占比60-75%来自溅射靶材。
• 成长性：2014-2016年营收年均复合增速45%，毛利率稳定在35%以上。
• 募投项目：拟建年产350吨平板显示溅射靶材项目，预计2019或2020年投产。
• 投资评级：增持，预计2017-2019年EPS分别为0.62、0.89，PE分别为174.10、128.71。

风险提示

• 产能释放不及预期：可能影响业绩增长。
• 下游需求不及预期：受行业周期性影响。
• 行业竞争加剧：国内企业面临国际巨头的激烈竞争。

行业投资评级

• 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10%以上。
• 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10%- -10%之间。
• 弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10%以上。

公司投资评级

• 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15%以上。
• 增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5%-15%。
• 观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5%-5%。
• 卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5%以上。

估值情况

总结

高纯溅射靶材行业具有高技术壁垒和高成长性，受益于全球平板显示和半导体产能向中国转移，以及国内光伏和大数据产业的快速发展，行业未来增长空间巨大。目前，国内企业虽规模较小，但技术已达到国际先进水平，具备良好的成长潜力。江丰电子和阿石创作为国内主要企业，具有较高的盈利能力，未来发展前景乐观，值得投资者关注。