20220112-东吴证券-宏观月报_从2021到2022_通胀_风险_将如何演绎__4页_558kb

2021-2022年通胀“风险”演变分析总结

核心内容

2021年虽然12月通胀数据不及预期，但整体来看，通胀仍然是市场面临的重要风险之一。特别是PPI（生产者价格指数）在全年表现出较强的上涨趋势，而CPI（消费者价格指数）则受到供给端改善和需求疲弱的双重影响。2022年，通胀走势及政策应对将如何演变，成为关注的焦点。

主要观点

1. 2021年通胀的“意外”表现

• PPI上涨超预期：尽管2021年12月PPI同比和环比均不及预期，但全年PPI上涨幅度较大，尤其在下半年表现突出。
• 供给端因素被低估：全球供应链紧张、能源转型政策对供给的冲击，以及疫情对生产活动的扰动，均对PPI产生显著影响。
• 需求端疲软：疫情反复导致消费和出行需求不足，成为CPI上涨乏力的重要原因。

2. 通胀与政策的互动关系

• 货币政策宽松：2021年央行在PPI高企的背景下，仍选择降准、降息等宽松政策，主要原因是PPI向CPI传导不畅、汇率压力以及稳就业需求。
• 财政政策受限：积极财政政策未能充分发力，尤其是基建投资受限，与地方隐性债务治理和原材料供给不足有关。
• 结构性工具应用：央行通过碳减排支持工具、煤炭清洁高效利用再贷款等结构性货币政策工具，从供给端支持经济，缓解通胀压力。

3. 2022年通胀走势展望

• PPI见顶回落：全球供应链紧张可能已见顶，低碳政策或出现边际缓和，PPI将大概率下降。但商品投资不足可能导致价格中枢高于疫情前。
• CPI温和回升：随着春节和油价因素的推动，CPI环比有望改善，但猪价可能在春节后再次触底，对CPI形成压制。
• 货币政策空间扩大：PPI回落和CPI温和上涨将释放更多货币政策宽松空间，全面降准、降息等工具的使用压力下降，对输入性通胀的担忧减少，汇率容忍度上升。

关键信息

• 2021年12月PPI环比下降1.2%，主要受煤炭、黑色系建材、油价等因素拖累。
• CPI环比由正转负0.3%，食品和交通通信价格成为主要拖累项。
• 供给约束是通胀主因，而非传统的需求端因素。
• 政策应对偏向结构性支持，而非传统的紧缩手段。
• 2022年PPI有望下降，但部分商品价格中枢仍高于疫情前。
• CPI可能温和回升，但猪价二次触底风险仍存。
• 货币政策将更加多元化，释放更多宽松空间。

风险提示

• 疫情扩散超预期，可能进一步抑制需求。
• 国内外政策出现超预期调整，可能影响通胀走势和市场预期。

图表要点

• 图1：2021年12月行业PPI环比增速后10位，显示部分行业价格下跌明显。
• 图2：2021年12月CPI主要部分环比变化，食品和交通通信价格为负。
• 图3：2022年初生猪出栏仍在寻顶，猪价存在二次触底风险。
• 图4：2021年板块环比累计涨幅Top10，显示部分行业价格涨幅较大。
• 图5：全球供应链紧张指数可能已见顶，预示供应链压力缓解。
• 图6：PMI运输瓶颈拖累需求，反映物流和供应链问题。
• 图7：2021年7月和11月城镇登记失业率上涨，显示就业压力。
• 图8：全国水泥库容比，反映建材行业库存变化。

结论

2021年的通胀表现显示出供给端对价格的深远影响，政策应对也呈现出结构性支持的特点。2022年，随着全球供应链逐步缓解、政策工具的多元化，通胀压力或将有所释放，但商品投资不足和供给弹性缺失仍可能对价格形成支撑。市场需关注政策动向与通胀演变的互动关系，以更好地把握经济走势。