宏观专题报告：俄乌冲突会诱发流动性危机吗？-20220306-西部证券-18页_942kb

俄乌冲突会诱发流动性危机吗？总结

核心结论

• 流动性危机存在共性：通常由资产下跌引发，伴随杠杆交易行为的去杠杆化，且多出现在经济晚周期向衰退期过渡阶段。
• 历史复盘：自1987年以来，全球共发生四次流动性危机，分别是储贷危机、LTCM破产、次贷危机及疫后风险平价策略失效。
• 俄乌冲突影响：若冲突持续、制裁加剧，Q2可能引发全球流动性风险，但风险将局限于金融体系，央行宽货币即可化解。
• 对中国市场影响：若最坏情形出现，中国将加大宽货币与稳增长力度，A股大概率在急跌后反弹。

流动性危机的共性

• 资产下跌触发杠杆去化：流动性危机通常出现在资产价格下跌阶段，杠杆交易者为降低风险敞口而抛售资产，导致流动性紧张。
• 多米诺骨牌效应：流动性危机往往不是孤立事件，而是由一系列风险事件串联而成，形成连锁反应。
• 经济周期背景：多数流动性危机出现在经济晚周期向衰退期过渡的阶段，与高杠杆交易行为密切相关。

历史流动性危机复盘

1. 储贷危机（1987-1991）

• 背景：80年代利率市场化过快，储贷机构及商业银行信贷投放激进。
• 影响：房贷不良率上升，引发储贷机构破产，最终导致流动性危机。
• 特征：涉及房地产，流动性冲击更剧烈、持续时间更长。

2. LTCM破产至科网泡沫破灭（1998-2000）

• 背景：LTCM采用高杠杆套利策略，亚洲金融危机令其策略失效。
• 影响：LTCM破产引发流动性危机，国际资本涌入美股，助推泡沫形成，最终泡沫破裂引发更多流动性冲击。
• 特征：主要影响金融体系，央行可快速应对。

3. 次贷危机（2007-2009）

• 背景：次级贷款审查放宽，MBS及CDOs推动杠杆交易扩张。
• 影响：雷曼兄弟破产引发多米诺骨牌效应，流动性危机爆发。
• 特征：涉及房地产及金融资产，冲击更广泛。

4. 疫后风险平价策略失效（2020年3月）

• 背景：风险平价策略依赖股债跷跷板效应，但美债收益率过低导致策略失效。
• 影响：美债抛售引发流动性冲击，市场波动加剧，TED利差上升。
• 特征：影响范围有限，局限于金融体系，央行可迅速应对。

流动性危机的规律性与可预测性

• 杠杆交易行为逆转：流动性危机是某类杠杆交易行为在特定宏观背景下逆转的结果。
• 交替出现在股房之间：危机往往在股市与地产之间交替出现，反映经济周期中的杠杆配置变化。
• 可预测性：经济晚周期阶段高杠杆交易行为是流动性危机的诱因，央行可通过宽货币应对，但无法避免风险。
• 政策滞后性：政策通常滞后于风险，只能在危机发生后采取应对措施。

俄乌冲突与流动性危机

1. 全球经济周期位置

• 衰退概率：2020年至今为短周期，失业率接近触底，服务消费降温，明年美国经济衰退为大概率。
• 流动性风险：若俄乌冲突持续并推高油价，可能提前引发美国经济衰退，从而增加流动性风险。

2. 俄乌冲突是否成为催化剂？

• 市场反应：冲突引发油价上涨、欧股下跌、美债收益率波动，市场情绪紧张。
• 信号判断：若冲突持续，欧美制裁加剧，可能在Q2引发流动性危机。
• 危机特征：本次危机更类似于2000年及2020年3月，局限于金融体系，央行可迅速应对。

情形分析

情形一：乐观情形

• 俄乌局势缓和，欧美取消制裁：市场虚惊一场。
• 经济前景：年内全球经济向好，Q4放缓，明年衰退。
• 资产走势：
  • 美股有望在Q2-Q3创新高，Q4进入熊市。
  • 原油及资源品价格波动，下半年可能上涨。
  • 黄金走强，Q3开始，延续至明年。
  • 10年期美债收益率见顶，Q2高点或在2.0-2.2%。
  • 10年期与2年期美债收益率在Q3倒挂。
• 美联储政策：年内加息75-100BP，Q2启动缩表，明年经济衰退后重新宽货币。
• 对中国影响：Q2-Q3市场在稳增长与成长反弹之间交替运行，Q4随海外释放风险。

情形二：悲观情形

• 俄乌局势失控，欧美制裁持续：全球流动性危机逐步显现。
• 流动性信号：VIX保持在30以上，美元指数大涨，美债收益率反弹，TED利差升破1%。
• 经济前景：供应链风险加剧，高通胀难以缓解，经济衰退提前至年内。
• 资产走势：
  • 全球股市急跌。
  • 大宗商品及黄金价格先涨后跌。
  • 10年期与2年期美债收益率未来数周内倒挂。
• 美联储政策：加息1-2次后，流动性危机爆发，转为降息，推迟缩表，甚至通过正回购提供流动性。
• 对中国影响：央行将再度降息并加大流动性投放，经济政策稳增长力度加大，A股走势类似2020年3月，急跌后V型反转。

风险提示

• 俄乌局势超预期
• 全球疫情影响超预期
• 经济全球形势超预期
• 各国货币政策超预期