电解铝行业深度报告：超预期的利润表现持续性如何？-20191216-兴业证券-22页_1mb

铝行业分析报告总结

核心内容

本报告对2019年电解铝行业的表现及未来发展趋势进行了分析，指出当前电解铝行业在去库和利润方面表现出超预期的改善，并对行业的可持续发展进行了评估。分析师认为，尽管短期内存在不确定性，但从中长期来看，行业具备良好的盈利潜力。

主要观点

• 行业现状：2019年电解铝供应减量明显，库存持续去化，现货库存从春节后高点降至65万吨以下，同时氧化铝价格弱势运行，使得电解铝盈利空间走阔，12月吨铝盈利突破900元/吨。
• 利润持续性分析：
  • 氧化铝过剩格局延续：2020年国内计划新增氧化铝产能630万吨，海外新增435万吨，预计氧化铝产能过剩将继续，为电解铝行业留下利润空间。
  • 电解铝供应增量有限：预计2020年电解铝新增产能386万吨，但实际产量增量不超过150万吨。云南和内蒙古是主要增量区域，但其产能释放存在不确定性。
• 成本曲线变化：随着产能向云南、内蒙古等低成本地区转移，电解铝行业成本曲线趋于扁平化，遏制了企业的超额收益，同时也为行业盈利水平的提升创造了条件。
• 需求端改善预期：建筑地产用铝占终端消费的1/3，随着竣工端回暖，预计电解铝需求将逐步改善。此外，交通运输、电力等领域用铝需求也有望保持稳定。
• 行业评级：维持对电解铝行业的“推荐”评级，推荐公司包括神火股份和云铝股份。

关键信息

重点公司表现

供应情况

• 2020年新增电解铝产能：386万吨，其中云南189万吨、内蒙古119万吨、广西35万吨、四川25万吨、山西18万吨。
• 供应释放不确定性：云南水电供应增长能力和季节性问题可能对产能释放造成影响，尤其是水电铝项目。
• 产能迁移趋势：由于电力成本和氧化铝资源的考虑，电解铝产能正向云南、内蒙古、四川等低成本地区迁移。

成本曲线变化

• 成本扁平化趋势：随着高成本产能向低成本地区转移，行业成本曲线逐渐趋于扁平，降低了企业盈利的不均衡性。
• 电力政策影响：电力政策收紧，特别是对自备电厂的管理，削弱了部分企业的成本优势，推动产能迁移。
• 吨铝成本与投资：云铝和神火等企业的吨铝投资额较高，预计超过万元，反映出产能指标的稀缺性。

需求端改善

• 建筑地产用铝：占比约33%，预计竣工端回暖将带动需求改善。
• 交通运输用铝：占比约20%，尽管汽车产销量有所下滑，但轻量化趋势将增加单车耗铝量。
• 其他领域：电力、机械设备等领域用铝需求预计保持稳定。

风险提示

• 新产能投产进度超预期
• 电解铝消费持续低迷
• 氧化铝价格大幅波动
• 电力政策发生重大改变

结论

分析师认为，电解铝行业当前表现良好，去库和盈利超预期，且在原料过剩、供应增量有限、需求改善的背景下，行业盈利具有可持续性。中长期来看，产能布局的重塑和指标约束将有助于提升行业整体盈利水平。因此，维持对电解铝行业的推荐评级，并重点推荐神火股份和云铝股份。