20131129-上海证券-2014年利率债年度报告_2014上半年着眼风险_下半年着眼机会_24页_901kb

2014年利率债年度报告总结

核心内容

本报告对2013年宏观经济及债券市场进行了回顾，并对2014年利率债市场进行了展望。报告指出，2013年货币政策工具创新显著，流动性经历了从宽松到紧缩的剧烈变化，利率债市场走势脱离了宏观经济基本面，主要由商业银行资产配置行为驱动。同时，报告分析了利率市场化和同业业务规范对中长期债市的影响，并对2014年利率债市场走势提出了预测。

主要观点

2013年宏观及债券市场回顾

• 通货膨胀：2013年CPI稳中有升，但并未显著突破国家设定的3.5%目标，整体波动幅度较小。
• 经济增长：全年经济增长速度保持稳定，但存在一定的波动性，特别是在第三季度。
• 货币政策：货币政策从宽松转向紧缩，人行在2013年实施了多种创新工具，如SLO、SLF，以更灵活的方式调控市场流动性。
• 利率债市场：2013年利率债市场经历了“牛转熊”，且完全脱离了经济基本面，主要由商业银行的资产负债配置策略变化引起。

中长期内债市的新思维

• 利率市场化：2013年只是利率市场化进程的开端，未来将对商业银行盈利模式和资产配置产生深远影响。
• 商业银行行为变化：利率市场化促使银行减少对利率债的配置，转向收益率更高的非标资产，这加剧了银行的利差收窄及信用风险。
• 同业业务规范：政策如“8号文”和可能出台的“9号文”将对同业业务进行监管，可能减少表外资产规模，增加流动性压力。

2014年利率债展望

• 经济增长：2014年经济增长将保持稳定，但增速可能有所回落，尤其在下半年。
• 通货膨胀：CPI在2014年二季度可能达到高点，但下半年将出现下行趋势。
• 货币政策：货币政策在2014年不会比2013年更紧，甚至可能略有宽松。
• 流动性：2014年流动性整体不容乐观，政策变动（如“9号文”）及美联储QE退出预期将对流动性产生影响。
• 利率债走势：2014年上半年利率债收益率将维持在 $4.2% - 4.6%$ 区间，下半年随着CPI下行和经济增速回落，收益率有望降至 $3.8% - 4.2%$，出现趋势性机会。

关键信息

• 2013年货币政策创新：人行推出SLO、SLF等工具，流动性调控更加灵活。
• 利率债市场脱离基本面：2013年利率债市场“牛转熊”与宏观经济无明显关联，主要由商业银行行为变化导致。
• 利率市场化影响：利率市场化将促使商业银行减少对利率债的依赖，转向非标资产，但也增加了银行的利差压力和信用风险。
• 同业业务风险：同业业务存在期限错配和非标资产风险，监管政策（如“9号文”）可能对其产生重大影响。
• 2014年市场策略建议：
  • 对融资能力强的大机构，可偏向短期融资以提高杠杆收益。
  • 对融资能力较弱的中小机构，可聚焦于半年期限，6月为利率曲线的稳定凹点。

图表摘要

• 图1：CPI维持平稳
• 图2：GDP当季同比增速稳定
• 图3：人民币贷款基础利率保持稳定
• 图4：货币投放明显缩量
• 图5：利率中枢持续上移
• 图6：基础货币增量前低后高
• 图7：外汇占款大起大落
• 图8：美国失业率下降
• 图9：美国新建房屋平均售价上升
• 图10：M2远超14%目标
• 图11：表外贷款波动剧烈
• 图12：国债收益率脱离CPI波动
• 图13：国债收益率脱离工业增加值波动
• 图14：理财产品收益率持续走高
• 图15：shibor与国债收益率差距拉大
• 图16：表外融资占比上升
• 图17：M2增速与工业增加值增速对比
• 图18：印度卢比及印尼卢比贬值

表格摘要

• 表1：人行货币政策工具创新加快
• 表2：人行SLF操作额度
• 表3：创新工具操作灵活性对比
• 表4：中国利率市场化进程时间表
• 表5：银监会8号文主要思想
• 表6：2014年CPI预测走势
• 表7：2014年中国经济增速预测

投资建议

• 短期：关注短期限债券，提高杠杆收益。
• 中期：在6月时点，利率曲线呈现稳定凹点，适合配置半年期限债券。
• 长期：利率市场化将优化资源配置，但需关注银行盈利模式的转变和风险管理。

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