上半年利率回顾：债牛是如何形成的？-20230705-中泰证券-17页_1mb

报告摘要

2023年上半年利率回顾：债牛是如何形成的？

核心内容

2023年上半年，中国利率债市场整体呈现牛市行情，10Y国债收益率经历了“上行—震荡—下行”的走势。本文通过分析利率债行情的四个阶段，结合基本面、政策面、资金面、供需面和情绪面五个维度，揭示了债牛形成的原因。

上半年利率运行的四个阶段

阶段一（年初-春节）：疫后复苏，回调延续，利率上行
- 时间：2023年1月3日至1月20日
- 10Y国债收益率由2.82%上升至2.93%，累计上行11bp；1Y国债收益率由2.11%上升至2.16%，累计上行5bp。
- 原因：2022年底疫情防控政策放开、地产“三支箭”出台、赎回潮等因素引发债市回调；年初经济数据亮眼，市场对经济复苏预期一致；基金“卖券过节”，交易盘净卖出。
阶段二（春节-3月初）：基本面有待观察，预期分歧，长端利率震荡
- 时间：2023年1月28日至3月4日
- 10Y国债收益率横盘震荡，累计下行3bp；1Y国债收益率由2.15%升至2.32%，累计上行17bp。
- 原因：经济复苏方向明确但居民中长期贷款（尤其是房贷）增速低迷；两会临近，市场担忧增量稳增长政策出台，抑制收益率下行空间。
阶段三（3月初-6月中）：增长预期下修，经济环比走弱，利率下行
- 时间：2023年3月5日至6月12日
- 10Y国债收益率由2.88%降至2.67%，累计下行21bp；1Y国债收益率由2.30%降至1.87%，累计下行43bp。
- 原因：经济数据环比走弱，复苏斜率放缓；3月两会设定经济增长目标为“5%”，弱化强刺激预期；央行降准25bp、MLF超额续作，以及存款利率下降，推动收益率下行。
阶段四（6月中至今）：降息落地，止盈情绪上升，国债收益率倒U形走势
- 时间：2023年6月13日至6月30日
- 10Y国债收益率由2.67%升至2.69%后回落至2.64%；1Y国债收益率呈现相似走势。
- 原因：6月13日OMO利率下调10bp，推动收益率下行；但止盈情绪提前出现，导致调整压力；6月20日LPR对称下调10bp，市场预期落空，债市走强。