航空发动机行业深度报告：干将发硎，有作其芒，航发产业链22年数据分析-20230717-西部证券-33页_1mb

航发产业链22年数据分析总结

核心结论

• 数据端关注点：主机厂总资产、供应链毛利率变化、产能募投状态是分析航发产业链的重要指标。
• 总资产与营收关系：主机厂总资产可作为营业收入的左侧指标，尤其在需求端出现新增量时，总资产与营收呈现双重上升趋势。
• 毛利率负相关性：主机厂与供应链毛利率呈现长周期负相关，议价权此消彼长，议价权趋势逆转通常出现在新产品放量2-3年后。
• “小核心，大协作”趋势：未来“小核心”将由央国企承担，而“大协作”环节则由民营企业优化。
• 议价权转移预期：2023年后下游议价权逐渐增强，航发动力毛利率有望企稳回升。
• 产业链共振上行：预计在“十四五”与“十五五”之交，航发全产业链将迎来共振上行。

主要观点

• 主机厂与供应链关系：主机厂利润率止跌企稳通常滞后于新产品放量2-3年，供应链产能募投完成及良率提升是关键因素。
• “以销定产”与效率提升：上游产能达产、规模效应及熟练度提升有助于效率及良率上升，进而推动议价权向下游倾斜。
• “小核心，大协作”模式：产业链中核心环节由央国企承担，而配套环节则由民营企业优化，形成协同效应。
• 行业趋势与布局：随着“小核心，大协作”模式推进，产业链上下游将形成更紧密的战略协作关系，推动全产业链提质增效。

关键信息

1.1 航空发动机占飞行器价值量比例

• 航空发动机约占飞行器价值量的1/4-1/3。
• 沈飞与西飞在2017-2022年期间，非关联方采购金额占比在20-40%之间，显示其配套产品国产化进程。
• 中直股份与洪都航空的关联方销售占比高，更多为“航空类主机资产”。

1.2 控制系统占发动机价值量比例

• 控制系统占发动机价值量约11%-13%。
• 与《航空发动机结构设计分析》中18%略有差距，主要因部分资产仍在体外院所。

1.3 产业链配套关系

• 主要主机厂与配套商关系如下：
  • 沈阳黎明：与西航集团、贵州黎阳、南方工业、成发集团有重点或布局配套。
  • 西航集团：与沈阳黎明、贵州黎阳、南方工业有重点配套。
  • 贵州黎阳：与沈阳黎明、西航集团有重点配套。
  • 南方工业：与中直股份有重点配套。
  • 成发集团：与中航西飞有重点配套。

1.4 型号放量周期规律

• 主机厂与供应链毛利率变化先“发散”后“聚敛”，议价权趋势逆转通常发生在新产品放量2-3年后。
• 南方工业产业链与沈阳黎明产业链是目前较完整数据的两个主要产业链，其放量周期反映了行业趋势。

2.1 沈阳黎明

• 报表分析：2022年总资产同比下降，但利润率止跌回升，说明在手产品逐步进入稳定期。
• 固定资产投资：2022年投资计划金额较高，主要为产品改型、研发及配套布局。
• 均衡生产：均衡生产指标初见成效，战略外协体系逐步落地。
• 小结：在手产品进入稳定期，后续产品配套布局完成，战略外协体系逐步落地，有望实现双赢局面。

2.2 成发集团

• 报表分析：处于生产爬坡期，总资产与营收呈上升趋势。
• 产业链分析：参与多个新型号研制，积累经验，提升工程化能力。
• 小结：当前产品处于生产爬坡阶段，产业链相关供应商营收将有扩张趋势。

2.3 西航集团

• 报表分析：总资产与营收上升，但毛利率下降，表明处于放量初期。
• 产业链分析：新增产能逐步释放，与战略客户合作加深。
• 小结：已进入产能爬坡释放期，建议短期关注其核心供应商体系。

2.4 贵州黎阳

• 报表分析：总资产与营收上升，但毛利率波动较大，2020年后整体下行。
• 产业链分析：从研制转向批产/类批产，产能逐步释放，与战略客户合作更加紧密。
• 小结：相关业务进入批产阶段，建议短期关注其核心供应商体系。

2.5 南方工业

• 报表分析：2022H2营收小幅下滑，但总资产上升，全产业链利润率开始收敛。
• 均衡生产：与供应商磨合较好，均衡生产指标改善。
• 固定资产投资：投资计划额度回落，但仍有厂房建设及信息化项目。
• 小结：将再次迎来产能爬坡阶段，提质增效节奏有望快于西航集团及贵州黎阳。

后续预期

• 行业共振上行：预计在“十四五”与“十五五”之交，航空发动机全产业链将迎来共振上行。
• 下游议价权增强：随着上游产能达产、效率提升，下游议价权增强，航发动力毛利率有望回升。
• 产业链协同提升：随着“小核心，大协作”模式的推进，产业链上下游协同效应将增强，推动行业整体发展。

风险提示

• 行业需求不及预期。
• 产业链提质增效不及预期。
• 大宗商品大幅波动。
• 产业出现重大事故及保密事件。
• 行业估值波动。
• 其他相关风险。