20181114-国金证券-航空机场行业深度研究_三重周期叠加_基本面迎来向上拐点_34页_2mb

航空机场行业研究总结

核心内容概览

航空行业是典型的周期性行业，受到供需、油价和汇率三重因素的共同影响。当前航空板块估值处于低位，前期扰动因素利空影响缓和，存在修复动力。供需结构持续改善，叠加票价市场化和成本控制，航空业基本面迎来向上拐点。

主要观点

• 航空行业周期性特征：航空行业具有明显的周期性，其业绩受供需、油价和汇率三重周期影响。供需结构改善将推动收益水平提升，而油价和汇率的波动则对成本端造成扰动。
• 供给侧改革影响：供给侧改革并未导致行业供给明显收缩，反而使运力向头部航司集中，推动了供需结构的优化。主协调机场时刻受限，使得中小航司ASK增速下滑，而三大航ASK增速相对稳定。
• 航空需求稳定性：航空需求虽受宏观经济波动影响，但短期内大幅下滑概率较低，尤其是春运和暑运旺季对全年需求具有重要影响。中长期来看，随着人均可支配收入提升和航线网络完善，航空需求仍有增长空间。
• 收益水平拐点：航空业单位座公里收益（RASK）在2018年H1企稳转正，表明收益水平迎来拐点。票价市场化推动收益提升，叠加成本控制，三大航毛利率逐步企稳。
• 成本控制趋势：航司通过机队年轻化、优化性能和提升飞机利用率等方式实现成本控制。然而，人民币贬值和油价上涨对成本端仍构成压力。
• 扰动因素影响：油价和汇率是航空业的主要扰动因素，短期波动对航司利润造成压力，但中长期来看，油价可能回落，汇率趋于稳定，有利于行业复苏。

关键信息

行业策略与投资建议

• 推荐组合：东方航空、中国国航、南方航空。
• 关注公司：春秋航空、吉祥航空，受益于上海两场供给受限，收益提升领先行业。
• 投资逻辑：航空供需结构性改善、收益水平迎来拐点、扰动因素利空缓和，航司有望实现中长期超额收益。

市场数据

供需结构变化

• 主协调机场：起降架次和旅客吞吐量增速显著下降，尤其是一线机场。
• 非主协调机场：运力供给增速相对较高，但受主协调机场限制，增速未显著提升。
• 三大航ASK增速：2018年1-9月累计同比增长10.6%，较2017年同期有所提升。
• 中小航司ASK增速：明显放缓，部分原因是主协调机场时刻受限。

收益水平改善

• RASK企稳转正：三大航2018年H1 RASK均实现增长，东航涨幅最大。
• 毛利率提升：三大航毛利率在2018年H1有所企稳，东航提升最为显著。
• 票价市场化：2018年国内航线票价市场化推进，有助于提升收益水平。

成本控制成效

• 单位扣油成本下降：2018年H1三大航单位扣油吨公里成本均有不同程度下降。
• 汇率影响：人民币贬值增加外币计价成本，影响航司净利润。
• 燃油附加费：有助于覆盖部分燃油成本，提升单位座公里收益。

风险提示

• 航空需求下滑；
• 民航局时刻总量控制放松提前；
• 油价和人民币大幅波动；
• 收益水平提升超预期的上行风险。

行业周期与影响因素

航空业是周期性行业，其周期波动主要由以下因素驱动：

1. 供需变化：供需结构改善将推动收益水平上升。
2. 油价波动：油价上涨会增加航司成本，但通过成本控制和票价调整可部分对冲。
3. 汇率波动：人民币贬值对航司成本端产生负面影响，但随着贸易战缓和，汇率波动可能趋缓。

结论

航空行业正处于基本面改善的阶段，供需结构优化、票价市场化推进、成本控制成效显著，使得航司盈利能力和收益水平逐步提升。尽管存在油价和汇率等扰动因素，但中长期来看，这些因素可能趋于缓和，航空行业具备向上弹性。