深度报告-20210425-国金证券-华利集团-300979.SZ-全球领先运动鞋代工龙头_强研发高效率促业绩提升_31页_3mb

华利集团 (300979.SZ) 买入 (首次评级) 总结

核心内容

华利集团是全球领先的运动鞋专业制造商，专注于运动休闲鞋、户外鞋靴及运动凉/拖鞋的研发、设计与生产。公司以出口欧美市场为主，与Nike、VF、Deckers、Puma、Columbia等全球运动鞋服市场份额排名前十的品牌建立深度合作关系，2020年五大客户贡献公司89.5%的营收。公司自2004年成立以来，通过不断扩张产能、优化产品结构、提升管理效率，实现了稳定的业绩增长。

主要观点

• 行业趋势：运动鞋市场增速快、集中度高，未来有望保持14%以上的CAGR。产业向东南亚转移，华利集团通过越南北部等低成本地区布局，享受成本优势。
• 竞争优势：公司具备领先的研发能力、快速交付能力、成本控制能力以及稳定的优质客户关系，是行业内的稀缺资源。
• 产能扩张：公司通过IPO融资38.78亿元用于越南、缅甸等地区的产能扩张，预计新增产能2318万双，显著提升满足客户需求的能力。
• 盈利预期：预计2021-2023年公司归母净利润分别为25.4亿元、32.1亿元、39.0亿元，EPS分别为2.18元、2.75元、3.35元。给予2021年40倍PE，对应目标价87.2元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

财务表现

产能布局

• 截至2020年，公司在越南、中国、多米尼加、缅甸等地共有21家制鞋工厂。
• 越南北部为主要生产基地，2020年自产产量7540万双，占比98.9%。
• 计划新增越南产能783万双，缅甸产能1200万双，预计带来8.66亿元、8.11亿元收入增量。

客户结构

• 前五大客户贡献公司89.5%营收，包括Nike（37.2%）、VF（23.4%）、Deckers（17.7%）、Puma（14.4%）、Columbia（7.2%）。
• 客户营收增速高于公司自身，显示公司在客户供应体系中的份额稳步提升。

未来展望

• 客户拓展：公司持续提升老客户供应份额，积极开发潜在优质新客户，如Under Armour、OnRunning、ASICS、New Balance等。
• 产能扩张：IPO融资将用于越南、缅甸及中山等地的产能扩张，预计打破产能瓶颈，提升交付能力。
• 成长空间：公司具备与申洲国际类似的代工能力，但运动鞋赛道相比服饰市场集中度更高、所需研发壁垒更大，成长空间更广阔。

投资建议

• 目标价格：87.2元（2021年40倍PE）。
• 催化因素：疫情改善带动下游客户销售回暖，公司IPO募资助力产能扩张，提升订单满足能力。
• 风险提示：越南人力成本上升、汇率波动、海外疫情持续扩散。

行业对比

• 运动鞋市场：全球运动鞋市场规模预计2025年达3,791亿美元，CAGR为14%。
• 客户集中度：我国运动鞋服市场CR5达70.7%，CR10达83.9%，Nike、Adidas合计市占率超40%。
• 代工模式：公司与申洲国际相似，均通过垂直整合、自动化信息化、成本控制等手段提升效率，与头部品牌深度绑定。

股权结构

• 公司实际控制人为张聪渊家族，通过香港俊耀和中山泓霆间接控制87.48%股份，股权集中利于决策统一。
• 2021年4月26日上市，发行后原股东持股结构稳定，主要股东包括中油资产、国家第一养老金等。

总结

华利集团凭借全球领先的运动鞋制造能力、优质客户关系、低成本产能布局及高效的自动化信息化生产，展现出强大的竞争优势。随着疫情缓解、下游需求回暖及IPO产能扩张，公司有望实现业绩持续增长。首次覆盖给予“买入”评级，目标价87.2元，反映公司成长空间及A股稀缺性。