20180316-上海证券-2018年债券春季策略报告_冬去春来_债市向暖_35页_2mb

2018年债券春季策略报告总结

核心内容概览

本报告由陈彦利分析师于2018年3月16日发布，旨在分析2018年中国经济与金融市场的走势，并提出债券市场投资策略。

主要观点

• 经济底部徘徊，稳中向好
  中国经济仍处于底部徘徊阶段，但稳中向好的趋势更加明显。投资仍是第一增长动力，特别是PPP模式的成熟将推动投资企稳回升，经济结构逐步改善。

• 价格回落是趋势
  在经济与货币双稳的背景下，物价将保持平稳中偏降。大宗商品价格体系趋于平衡，石油价格预计在60-70区间，未来价格走势将呈现持续下降态势，与经济无直接关联（除非发生大波动）。

• 债市回暖迹象明显
  货币政策保持稳中偏紧，但通过双降准与CRA的配合，流动性边际放松，为债市提供了支撑。2018年2季度债市有望回升，利率下行空间存在。预测十年期国债收益率区间为3.6%-4%，10年期国开收益率为4.5%-5%。

• 风险提示
  美联储加息进程加快可能引发市场波动；监管政策若超预期落地，将对市场情绪造成打击。

文档结构

一、经济与货币形势回顾

1. 宏观经济：开局良好，稳中偏升

• 春节扰动，开年放缓
  春节因素导致PMI指数回落，但随着春节效应消退，经济有望反弹。

• CPI季节性冲高，PPI降至新低
  2018年2月CPI同比上涨2.9%，创2013年以来新高；PPI同比上涨3.7%，环比下降0.1%，创15个月新低。价格波动主要受基数效应和市场预期影响。

• 外贸持续改善
  外需有所向好，进口额增长显著，出口虽受春节影响波动，但整体表现强劲，顺差增加。

• 工业投资消费全线回升，开局良好
  工业、投资和消费全面回升，表明经济活力增强，但消费增长高峰已过，未来将缓慢回落。

2. 货币形势：削峰填谷，中性投放

• M2见底回升
  M2增速在2018年有望回升至8-10%，但仍需关注准货币的波动性。

• 削峰填谷，中性投放
  央行通过逆回购、MLF等工具灵活调控流动性，以稳定市场预期，但整体仍偏向中性。降准操作趋于定向，有助于降低融资成本。

• 货币市场利率趋稳
  R007与DR007经历利率中枢抬升后趋于平稳，Shibor 3M有所回落，但年末效应仍导致利率上行。

二、债市表现回顾

1. 利率债

• 一级市场：供给压力有限
  国债和地方债发行量整体下降，但政策性金融债发行量上升，净融资规模与到期量基本持平。

• 二级市场：几度重创，春日渐暖
  债市在2017年经历多轮调整，但2018年初因监管与市场情绪改善，债市有所回暖。

2. 信用债

• 信用债发行：受市场影响显著
  信用债发行量在2017年出现大幅下降，尤其在2月和5月，但随着市场调整结束，发行量逐步恢复。

• 信用利差：高位运行，略有回落
  信用利差整体在高位运行，但随着市场情绪改善，略有回落。低等级信用债利差修复更显著。

三、投资策略

1. 经济增长：投资仍是第一动力，经济稳中趋暖

• 中国经济正处于增长速度换挡期，投资仍是主要增长动力。PPP模式成为基建投资的重要工具，有助于缓解地方财政压力并推动经济回升。

2. 物价：回落是趋势

• 通胀预期主要来自大宗商品尤其是石油价格上涨，但随着价格体系趋于平衡，未来价格走势将呈平稳中下降态势。

3. 货币政策：稳中偏紧成本提高，双降准下边际缓解

• 货币政策维持稳健中性，但通过双降准和CRA等工具缓解流动性紧张，降低货币投放成本。

4. 汇率：稳中趋升格局不变

• 人民币汇率在政策引导下稳中偏升，受美元疲软和中国经济基本面支撑，预期维持稳中趋升。

5. 监管：稳步推进，银保合并重协调

• 监管持续深化，重点在资管业务、同业业务、表外资金等方面，旨在去杠杆、防风险。银保会合并，强化央行的监管协调与统一性。

6. 供需：需求有支撑，境外机构加快配置

• 债市供给压力有限，需求方面有支撑。境外机构配置增加，债券托管量持续上升，尤其是地方债。

7. 投资策略：冬去春来，债市向暖

• 2018年债市有望回暖，利率下行空间存在，投资策略应关注利率债和信用债的配置机会，同时警惕监管和外部环境变化。

关键信息

• 经济预期：稳中向好，投资仍是第一增长动力，消费增长放缓。
• 货币政策：稳健中性，降准与CRA组合缓解流动性压力。
• 债市展望：2季度有望回升，利率下行空间存在。
• 监管趋势：持续深化，统一监管标准，协调监管成为重点。
• 外汇与汇率：人民币稳中偏升，受美元疲软和中国经济基本面支撑。
• 信用债表现：发行量受市场影响显著，信用利差高位运行但略有回落。
• 境外配置：境外机构债券托管量持续上升，债券通推动人民币资产配置。

图表与数据

• 图1：官方制造业PMI和财新制造业PMI终值
• 图2：CPI节后大幅回落
• 图3：PPI高位回落
• 图4：进出口与贸易差额
• 图5：工业、投资与消费同比
• 图6：M2变动情况
• 图7：货币市场利率中枢抬升后趋稳
• 图8：国债发行规模
• 图9：地方债发行规模
• 图10：政策性银行债发行与到期规模
• 图11：标志利率品收益率变动
• 图12：信用债发行情况
• 图13：中高等级信用债利差走势
• 图14：低等级信用债利差走势
• 图15：销售低迷拖累投资
• 图16：基础设施建设投资
• 图17：猪肉价格与猪粮比价
• 图18：公开市场操作规模
• 图19：人民币汇率中间价及离岸市场即期汇率
• 图20：债券托管量
• 图21：境外机构债券托管量
• 图22：10年期标志产品收益率走势

表格与数据

• 表1：央行公开市场操作一览
• 表2：2018年信用债违约事件一览
• 表3：基建计划安排
• 表4：监管文件梳理