深度报告-2026-06-30-华创证券-东方甄选（01797）_深度研究报告_大浪淘沙始见金_品质甄选铸信任_30页_4mb

报告摘要

东方甄选深度研究报告总结

核心内容

东方甄选（01797.HK）正经历从直播电商向全渠道零售品牌的转型。公司原为新东方在线，受“双减”政策影响被迫转型。2022年6月董宇辉凭借知识型直播迅速破圈，带动公司GMV迅速增长。然而，2023年底的舆情事件暴露了单一主播IP的脆弱性，公司随后剥离“与辉同行”，并加大自营产品开发力度，减少对主播的依赖。2025年，公司自营产品SPU数量和GMV占比持续提升，FY26H1 GMV同比增长16.4%，毛利率提升至36.4%，经调整净利润恢复至2.58亿元。

主要观点

商业模式转型：公司已从依赖头部主播的MCN机构转变为以自营产品为核心、全渠道布局的零售品牌。
内容与供应链双轮驱动：通过知识型直播和创始人背书重建信任，通过供应链管控打造高质价比产品。
组织与战略升级：俞敏洪回归并增持股份，孙进上任提升运营效率，推动多渠道和多账号布局。
盈利与估值预期：预计FY26-28经调整净利润分别为6.25/8.02/9.25亿元，参考可比公司估值，给予FY27 35X PE，目标价30.47港元，维持“推荐”评级。

关键信息

一、市场环境与行业趋势

中国零售市场从卖方市场转向买方市场，消费者话语权提升，零售商需转变为消费者的代理人，深入供应链。
流量红利消失，公司需从依赖公域流量转向私域流量，构建品牌信任。
海外成熟零售商如山姆、ALDI通过自有品牌和高效供应链提升竞争力，东方甄选借鉴其经验，打造差异化商品。

二、公司发展与转型历程

2021年：受“双减”政策影响，公司启动转型，建立“东方甄选”抖音账号。
2022年6月：董宇辉双语直播破圈，公司GMV迅速增长至100亿元，实现盈利。
2023年底：因文案争议导致舆情事件，公司剥离“与辉同行”，减少对单一主播依赖。
2024年：公司GMV达143亿元，自营产品GMV占比提升至43.8%。
2025年：公司进一步强化自营产品，推出多品类，构建品牌护城河。
2026年：FY26H1 GMV同比增长16.4%，毛利率提升至36.4%，经调整净利润达2.58亿元。

三、商业模式与运营策略

全渠道布局：抖音为核心流量入口，自有APP、微信小程序、天猫、京东、拼多多、小红书等多平台覆盖。
产品驱动：自营产品占比从40%提升至43.8%，SKU扩展至800余款，形成高频复购和爆款。
供应链管控：从原材料选材到生产制造深度参与，建立严格的品控体系，打造高质价比商品。
组织变革：俞敏洪回归战略把控，孙进担任执行总裁，提升运营效率，推动多维度运营变革。

四、盈利预测与估值

收入预测：FY26-28营收分别为56.46/70.58/83.28亿元，同比增速分别为28.6%/25.0%/18.0%。
净利润预测：FY26-28经调整净利润分别为6.25/8.02/9.25亿元，毛利率预计稳定在33.9%。
估值：参考可比公司，给予FY27 35X PE，目标价30.47港元，维持“推荐”评级。

五、风险提示

流量成本抬升
自营产品开发不及预期
舆情风险
人才流失
行业竞争加剧

重点数据

财务指标（单位：百万元）

指标	FY2025A	FY2026E	FY2027E	FY2028E
营业总收入	4,392	5,646	7,058	8,328
同比增速	-32.7%	28.6%	25.0%	18.0%
归母净利润	6	559	644	767
同比增速	-99.7%	9,642.3%	15.2%	19.1%
Non-IFRS净利润	174	625	802	925
同比增速	-75.5%	259.9%	28.5%	15.3%
每股盈利（元）	0.01	0.53	0.61	0.72
市盈率（倍）	3,683	38	33	28
市盈率（Non-IFRS）	123	34	27	23
市净率（倍）	4.1	3.7	3.4	3.0

公司基本数据

总股本：106,012.62万股
已上市流通股：106,012.62万股
总市值：244.68亿港元
资产负债率：15.49%
每股净资产：5.14元
12个月内最高/最低价：43.38/12.86港元

附录：关键假设与估值分析

关键假设

GMV增速：预计FY26-28代销GMV同比-4%/+25%/+18%，自营GMV同比+40%/+25%/+18%。
毛利率：预计FY26毛利率提升至33.9%，后续保持稳定。
费用率：销售费用率预计为17.6%/17.7%/17.8%，管理费用率预计为3.3%/4.1%/3.8%，研发费用率预计为2.1%/1.8%/1.7%。

估值分析

可比公司：永辉超市、步步高、家家悦。
平均PE：2026年平均PE为75.3倍，2027年为30.2倍，2028年为21.8倍。
目标估值：基于公司现金类资产和经营模式的稀缺性，给予FY27 35X PE，目标价30.47港元。

总结

东方甄选正从直播电商向全渠道零售品牌转型，通过自营产品和供应链管控构建差异化竞争优势。公司已实现从流量驱动到产品驱动的转变，自营产品GMV占比提升，盈利能力显著改善。俞敏洪回归战略把控，孙进上任提升运营效率，推动多维度变革。预计FY26-28经调整净利润分别为6.25/8.02/9.25亿元，目标价30.47港元，维持“推荐”评级。公司需关注流量成本、自营产品开发、舆情、人才流失和行业竞争等风险。

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