20160904-华泰证券-成飞集成-002190.SZ-锂电布局丰收_产能扩张打造行业巨头_22页_1mb

成飞集成首次覆盖报告总结

公司概况

成飞集成（股票代码：002190）是一家中国领先的汽车覆盖件模具生产企业，成立于2000年，2007年上市。公司早期专注于汽车模具和零部件，2011年通过非公开发行股票融资10.2亿元，增资控股中航锂电（洛阳）有限公司，成功切入动力锂电池领域。目前，锂电池业务已成为公司业绩增长的主要驱动力，2016年上半年锂电池收入占比达到72%，收入为5.82亿元。

核心内容与主要观点

1. 锂电池业务发展迅速

• 收入增长：2011-2015年锂电池产品收入CAGR达54.49%，2015年收入占比达61.58%。
• 毛利率提升：随着产能释放，锂电池毛利率逐步提升，2016年上半年达到28.25%。
• 产能扩张：公司计划通过洛阳产业园三期项目和江苏金坛一期项目，使2016年底锂电池产能达4.94GWh，未来将形成14.44GWh总产能。

2. 行业发展趋势

• 新能源汽车增长：2014-2015年新能源汽车产量分别增长348%和334%，预计2016-2020年CAGR保持在30%以上。
• 锂电池需求：预计2020年国内新能源汽车对锂电池的年需求量将达到约60GWh，其中三元材料电池占比将超过70%。
• 产能过剩：预计到2016年底，我国锂电池总产能将超过80GWh，2016-2018年需求分别为28GWh、35GWh和45GWh，行业将进入整合阶段。

3. 政策支持

• 政策密集：国家出台多项政策支持新能源汽车和锂电池行业发展，包括购车补贴、税收减免、充电设施建设等。
• 行业规范：工信部发布《汽车动力蓄电池行业规范条件》，提升行业标准，规范管理。

4. 技术优势与市场应用

• 技术先进：中航锂电依托导弹研究院，产品通过多项国内外认证。
• 广泛应用：产品应用于新能源乘用车、客车、储能等领域，受到下游客户的广泛认可。

关键信息

• 投资评级：买入（首次评级）
• 当前价格：38.17元
• 合理价格区间：48.80-53.24元
• 预测收入：2016-2018年营业收入分别为20.73亿元、34.07亿元和60.01亿元
• 预测净利润：2016-2018年归属于母公司净利润分别为1.65亿元、3.23亿元和6.7亿元
• EPS预测：2016年0.48元，2017年0.93元，2018年1.94元
• PE预测：2017年对应52-57倍PE

风险提示

• 政策补贴下调：可能影响新能源汽车销量，进而影响锂电池需求。
• 产能过剩：可能导致行业普遍亏损，公司扩产计划受阻。
• 经济增长放缓：可能影响汽车销量，从而影响传统业务。
• 行业竞争加剧：国内企业扩产加速，可能影响公司市场份额。

盈利预测与估值

业绩假设

• 汽车模具业务：收入预计在2016年有所下滑，但2017-2018年有望恢复增长。
• 汽车零部件业务：收入预计持续增长，但增速可能因汽车行业放缓而下降。
• 锂电池业务：收入预计持续增长，毛利率持续改善。

盈利预测

估值分析

• 目标价区间：48.80-53.24元，对应2017年52-57倍PE。
• PEG估值：公司2017年PEG为0.44，低于可比公司平均PEG（0.70）。

情景分析

乐观情景

• 目标价：62.58-68.26元
• 锂电池收入：2017年37亿元（+146%），2018年71亿元（+91%）
• 汽车模具收入：2017年2.93亿元（+15%），2018年3.3亿元（+13%）
• 汽车零部件收入：2017年2.8亿元（+27%），2018年3.47亿元（+24%）

悲观情景

• 目标价：40.73-42.16元
• 锂电池收入：2017年23亿元（+54%），2018年36亿元（+53%）
• 汽车模具收入：2017年2.43亿元（-4.84%），2018年2.29亿元（-5.84%）
• 汽车零部件收入：2017年2.3亿元（+4.17%），2018年2.35亿元（+2.18%）

总结

成飞集成凭借控股中航锂电，成功切入锂电池行业，目前锂电池业务已成为其主要收入来源。公司具备技术优势和产能扩张计划，有望在行业整合中脱颖而出。尽管面临行业产能过剩和政策补贴下调等风险，但基于其在锂电池领域的布局和增长潜力，公司被首次覆盖给予“买入”评级，合理价格区间为48.80-53.24元。