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美团-W（3690.HK）投资分析总结

核心内容概述

本报告首次对美团-W（3690.HK）进行买入评级，认为其作为本地生活服务龙头，具备长期增长潜力。核心业务包括餐饮外卖、到店及酒旅服务，同时拓展新业务如美团优选。报告从公司发展历程、财务数据、市场表现及业务增长空间等多个维度分析，预测美团在2021-2023年将实现营收和盈利的显著提升。

主要观点

• 公司概况：美团从团购起家，发展为本地生活服务平台龙头，2020年实现收入1148亿元，年交易用户数达5.11亿人，年活跃商家数达680万人。
• 餐饮外卖业务：未来五年营收复合增长率预计超25%，OPM有望提升至15%以上。核心逻辑在于边际成本下降和餐饮线上化率提升。
• 到店&酒旅业务：到店业务具备稳定毛利率，酒旅业务具有较大增长空间，预计年均增长近15%。
• 美团优选：短期亏损预计扩大，但随着规模提升和UE改善，有望实现盈亏平衡。
• 投资建议：基于SOTP估值，合理市值为2.54万亿港元，对应每股价值418.08港元，首次覆盖并给予“买入”评级。

关键信息

股票基本信息

财务预测（2019-2023）

餐饮外卖业务增长预测

到店&酒旅业务预测

• 到店业务毛利率预计逐步提升，接近理论上限91%。
• 酒旅业务预计年均增长近15%，2021-2025年全球酒店间夜量由4.48亿增长至8.77亿。

美团优选业务预测

• 2021-2023年预计亏损分别为-298.4亿元、-303.5亿元、-214.3亿元。
• 随着业务规模扩张，UE模型改善，单均盈利有望在日均订单达1.2亿单后转正。

风险提示

• 市场竞争加剧
• 新业务发展不及预期
• 法律监管风险

估值分析

• 合理市值：2.54万亿港元
• 每股价值：418.08港元/股
• SOTP估值：32.4%高于可比公司

业务增长逻辑

量的因素

• 用户规模持续增长，预计至2025年达到1.50亿人，年均增长率12.30%。
• 高频用户点单频次预计至2025年达100次/年以上，年复合增长率15.02%。
• 中低频用户点单频次年复合增速达14.79%。

价的因素

• 品牌商家订单比例有望提升至40%，提升空间达16pct。
• 品牌商家营销费用率有望从6.1%提升至8.0%，提升空间达31.1%。
• 在线营销服务收入预计至2025年达318.40亿元。

股权架构与组织架构

• 腾讯为第一大股东，持股17.7%，核心高管投票权合计近60%。
• 组织架构沿O2O业务无边界扩张，2020年成立美团平台，整合多个业务线。

结论

美团作为本地生活服务龙头，核心业务稳健增长，创新业务具备广阔市场空间。尽管短期面临新业务亏损压力，但长期盈利能力和增长潜力显著，建议投资者关注其未来增长机会，给予“买入”评级。