20160126-浙商证券-主要央行资产负债表研究_央行之路_结构变化与政策选择_12页_1mb

央行之路：结构变化与政策选择

核心内容概述

本报告分析了2016年之前主要央行（中国、美国、欧元区、日本）资产负债表的变化及其背后政策选择。主要涉及央行资产与负债的结构变化、货币政策工具的使用及未来政策选择方向。核心观点在于央行资产负债表的调整是宏观经济形势和政策目标变化的直接体现，其结构变化反映了货币政策操作的灵活性和市场反应。

主要观点与关键信息

1. 中国央行货币政策目标与资产负债表变化

• 多重目标：中国央行需要兼顾实体经济增长、金融市场稳定和货币投放机制变化。
• 经济疲弱：经济增速放缓、通缩风险加剧，推动政策宽松。
• 金融市场波动：股灾频发，央行需通过政策操作缓解市场恐慌。
• 美元强势与资金外流：在美联储加息预期和美元强势背景下，外汇占款减少，央行需通过降准和创新型工具对冲流动性缺口。
• 资产负债表变化：2015年外汇占款减少2.82万亿元，导致央行资产规模收缩2.1万亿元，降幅为-6%。2016年央行更倾向于使用逆回购和创新型工具，以减少对人民币汇率的压力。

2. 央行资产负债表的决定因素

• 经济规模：央行资产体量受经济规模、增速、汇率体制及金融市场结构影响。
• 货币投放方式：基础货币投放方式（如购买外汇、国债、MBS等）决定了资产结构。
• 金融市场发展程度：信用创造能力和市场传导机制影响央行政策效果。
• 非常规政策操作：QE、零利率、负利率等操作对资产负债表产生显著影响。

3. 央行资产负债结构比较

• 中国央行：
  • 资产端以外汇为主，占比约80%。
  • 负债端以金融机构存款为主，占比约65%。
  • 发行债券（央票）占比下降至2%。
• 美联储：
  • 资产端以国债和MBS为主，占比约55%和40%。
  • 负债端以超额准备金为主，占比约60%。
• 欧央行：
  • 资产端包括对欧元区金融机构借款、欧元区证券等，占比约28%。
  • 负债端以通货为主，占比约30%。
• 日本央行：
  • 资产端以国债为主，占比约85%。
  • 负债端以金融机构超储为主，占比约60%。

4. 央行政策操作与选择

• 政策操作阶段：
  • 2008,9-2009,6：危机下政策同步大幅放松。
  • 2010,11-2011,7：政策出现分化。
  • 2011,9-2012,12：欧债危机冲击下政策再次同步。
  • 2014,1-2015：美联储与其他央行分道扬镳，启动加息预期。
• 未来政策选择：
  • 降准工具：央行可能通过调降准备金率来补充流动性，尤其是外汇占款不足时。
  • 利率工具：基准利率下调有助于降低融资成本，刺激需求。
  • 创新型工具：SLO、SLF、MLF、PSL等工具将逐步成为主要政策工具，以引导利率曲线并实现量价配合。

主要央行政策操作与资产负债表变化

结论

央行资产负债表的变化是宏观经济形势和货币政策目标调整的直接结果。中国央行在面对经济疲弱、金融市场震荡和美元强势等多重挑战时，调整了政策操作思路，更注重使用创新型工具和利率引导手段。未来，随着利率市场化进程的推进和外汇占款减少，中国央行可能更频繁地使用降准和利率工具来维持市场流动性。其他主要央行如美联储、欧央行和日本央行则在各自经济背景下，采取了不同的政策路径，如美联储逐步退出QE、欧央行推行QE以刺激经济、日本央行继续扩大QE规模以应对通缩压力。这些变化体现了央行在不同经济环境下的灵活应对与政策创新。