20181102-申万宏源-兴发集团-600141.SH-_矿电磷-磷硅-肥化_产业结构逐步完善_打造国内磷化工_草甘膦_有机硅行业龙头_35页_1mb

兴发集团 (600141) 报告总结

核心内容

兴发集团是“矿电磷—磷硅—肥化”产业结构逐步完善的国内磷化工、草甘膦及有机硅行业龙头。公司通过丰富的磷矿资源、全产业链布局以及并购扩产，提升了其在行业中的竞争力和市场份额。公司主要产品包括磷矿石、草甘膦、有机硅、磷肥、电子化学品等，具备较高的盈利能力及成长潜力。

主要观点

• 公司拥有530万吨磷矿产能、60万吨磷铵产能、18万吨草甘膦产能、20万吨有机硅单体产能，形成完整产业链。
• 磷矿供给收缩、环保限产及供给侧改革推动磷化工产业链景气度提升，公司受益于磷矿价格上涨。
• 草甘膦行业供需结构持续改善，环保压力促使落后产能退出，行业集中度提升，公司通过并购巩固龙头地位。
• 有机硅行业供给收缩，下游需求复苏，公司扩产至36万吨，进一步提升行业地位。
• 电子化学品市场快速增长，公司提前布局，抢占进口替代市场，未来成长空间广阔。

关键信息

市场数据（2018年11月01日）

• 收盘价：10.94元
• 一年内最高/最低价：19.65/9.96元
• 市净率：1.0
• 息率（分红/股价）：1.83
• 流通A股市值：6573百万元
• 上证指数/深证成指：2606.24/7567.80

基础数据（2018年09月30日）

• 每股净资产：10.62元
• 资产负债率：64.94%
• 总股本/流通A股：727/601百万
• 流通B股/H股：-/-

投资要点

• 公司“矿电磷—磷硅—肥化”产业结构逐步完善，巩固龙头地位。
• 2018-2020年归母净利润预测分别为6.05、7.62、8.84亿元，EPS分别为0.83、1.05、1.22元，对应的PE分别为13X、10X、9X。
• 首次覆盖，给予增持评级。

盈利预测与估值

• 2018年公司预计归母净利润6.05亿元，2019年7.62亿元，2020年8.84亿元。
• 公司2018-2020年PE预计为13X、10X、9X，低于行业平均水平。
• 主要产品价格预测：2019年磷矿石、黄磷、草甘膦、DMC、磷酸一铵、磷酸二铵平均价格分别为317、14625、26739、21755、2431、2811元/吨。

有别于大众的认识

• 公司宜昌园区草甘膦装置搬迁未影响其开工率，且符合当地环保要求。
• 磷矿石限产将带动价格上涨，公司磷矿资源减少的量有望被涨价弥补。
• 公司通过并购内蒙古腾龙巩固草甘膦龙头地位，同时拥有甘氨酸原料配套，形成一体化成本优势。

股价表现的催化剂

• 主要产品如磷矿石、磷肥、草甘膦、有机硅、烧碱价格上涨。

核心假设风险

• 草甘膦、有机硅等产品需求不及预期，价格下跌。
• 国内磷矿石政策性减产超预期影响公司产量。

产业结构与产能布局

• 磷化工：磷矿石（530万吨）、黄磷（11万吨）、精细磷酸盐（20万吨）、草甘膦（18万吨）、磷铵（60万吨）。
• 硅化工：有机硅单体（20万吨，预计扩产至36万吨）、107胶（3万吨）、110胶（3万吨）、密封胶（3万吨）、混炼胶（1万吨）、特种硅油（1万吨）、白炭黑（0.8万吨）。
• 氯碱化工：烧碱（31万吨）。
• 肥料：磷肥（60万吨，预计扩产至100万吨）。
• 电子化学品：电子级磷酸（3万吨）、电子级硫酸（1万吨）、电子级混配化学品（2万吨），预计扩产至15万吨。

产业链优势

• 公司拥有31座水电站，总装机容量16.87万千瓦，电力成本低廉。
• 通过副产物循环利用，形成循环经济产业链，降低成本。
• 公司草甘膦业务毛利率领先，成本优势明显。

行业分析

磷矿石

• 全球磷矿资源主要集中在摩洛哥、中国、阿尔及利亚等地。
• 中国磷矿石产量占全球一半左右，但储量有限，政府限产政策促使磷矿石价格上涨。
• 磷矿石供给收缩推动价格中枢上移，公司受益于价格上涨。

磷肥行业

• 中国磷肥产量占全球45%以上，行业集中度较低。
• 磷肥行业底部复苏，公司磷肥业务扭亏为盈。
• 未来磷肥行业整合趋势明显，集中度有望提升。

草甘膦行业

• 2018年草甘膦有效产能下降至75万吨，行业集中度提升。
• 原料价格上涨推动草甘膦价格上涨，公司拥有甘氨酸原料配套，成本优势显著。
• 公司草甘膦产能18万吨，占行业产能约23%，巩固龙头地位。

有机硅行业

• 全球DMC产能高度集中，公司DMC产能20万吨，预计扩产至36万吨。
• 下游需求复苏，出口增长，公司受益于行业景气度提升。
• DMC价格每上涨1000元/吨，公司归母净利增厚0.36亿元。

电子化学品行业

• 电子化学品市场快速增长，2018年市场份额预计达80亿元。
• 公司布局电子级磷酸、硫酸及混配化学品，抢占进口替代市场。
• 下游应用广泛，包括半导体、液晶面板、太阳能电池等，未来成长空间大。

估值对比

• 磷化工板块可比公司18-20年PE均值分别为26X、21X、16X。
• 草甘膦板块相关公司18-20年PE均值分别为14X、13X、12X。
• 公司18-20年PE预计为13X、10X、9X，低于行业平均水平。

未来展望

• 磷化工、草甘膦及有机硅行业景气度持续提升，公司多块业务齐发力。
• 电子化学品市场增长迅速，公司具备先发优势，未来有望在该领域取得更高成长性。
• 环保政策推动行业整合，公司具备较强竞争力，有望持续受益于行业复苏。