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山西汾酒（600809）投资分析总结

核心内容

山西汾酒（600809）是一家饮料制造企业，专注于白酒行业。公司近期业绩符合市场预期，且在改革红利的推动下展现出良好的增长潜力。分析师范劲松和龚小乐维持“买入”评级，认为公司未来发展前景积极。

市场与财务概况

• 当前股价：36.33元
• 总股本：866百万股
• 流通股本：866百万股
• 市值：31,462百万元
• 流通市值：31,462百万元

业绩表现

2018年三季报数据

• 前三季度收入：69.15亿元，同比增长42.41%
• 前三季度归母净利润：12.64亿元，同比增长56.89%
• Q3收入：18.74亿元，同比增长30.58%
• Q3归母净利润：3.27亿元，同比增长60.31%

营收与利润预测（2016A-2020E）

产品与市场表现

• 青花系列：增速较快，成为利润增长的主要驱动力
• 低价酒：增速显著，主要因汾牌公司个性化产品并表
• 省外市场：增速放缓，但仍在扩张中，经销商数量增加606家
• 省内市场：增速保持较高水平，前三季度省内收入同比增长41.73%

财务指标分析

毛利率与净利率

• 毛利率：2018年Q3为68.87%，同比提升3.51pct
• 净利率：2018年Q3为18.40%，同比提升3.03pct

费用率

• 期间费用率：2018年Q3为24.37%，同比下降1.36pct
• 销售费用率：同比下降0.69pct
• 管理费用率：同比下降0.86pct

现金流

• 经营活动现金流量净额：2018年Q3为3.64亿元，同比下降45.59%
• 投资活动现金流量净额：2018年Q3为-139百万元，同比改善
• 筹资活动现金流量净额：2018年Q3为576百万元，同比改善

资产负债表分析

• 流动资产：2018年E为9,902百万元，占总资产比例79.1%
• 非流动资产：2018年E为2,610百万元，占总资产比例20.9%
• 负债：2018年E为5,812百万元，资产负债率46.45%
• 股东权益：2018年E为6,503百万元，每股净资产7.51元

比率分析

盈利能力

• 净资产收益率（ROE）：2018年E为22.87%，持续提升
• 总资产收益率（ROA）：2018年E为12.64%，逐步改善
• 投入资本收益率（ROIC）：2018年E为42.28%，显著提升

增长能力

• 营业总收入增长率：2018年E为49.78%，2019年E为20.33%，2020年E为16.34%
• 净利润增长率：2018年E为57.54%，2019年E为22.17%，2020年E为19.25%

资产管理能力

• 应收账款周转天数：4.1天，稳定
• 存货周转天数：从156.8天降至126.1天，周转效率提升
• 应付账款周转天数：稳定在165天左右

偿债能力

• 净负债/股东权益：2018年E为-26.91%，2020年E为-125.00%
• EBIT利息保障倍数：2018年E为-140.1，显示财务压力
• 资产负债率：从34.78%上升至46.45%，资本结构优化仍需关注

投资建议与风险提示

投资建议

• 评级：买入（维持）
• 理由：公司业绩符合预期，省外市场加速增长，改革红利持续释放，华润战投协同效应值得期待

风险提示

• 三公消费限制：可能对高端白酒市场造成影响
• 次高端酒竞争加剧：行业竞争压力增大
• 食品品质事故：可能影响品牌声誉和销售

总结

山西汾酒在2018年前三季度展现出强劲的业绩增长，尤其是青花系列的高增长和产品结构的优化，有效提升了公司的盈利能力。尽管省外市场增速有所放缓，但公司仍在积极扩张。公司财务状况稳健，毛利率和净利率持续提升，费用率控制良好。分析师认为公司未来三年业绩有望持续增长，建议维持“买入”评级。然而，仍需关注政策调控、市场竞争及产品质量等潜在风险。